【华泰期货宏观大类策略周报汇总】警惕短期调整风险审视经济改善的主逻辑2021/5/5

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宏观大类资产
注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同
宏观大类：警惕短期调整风险审视经济改善的主逻辑
五一假期期间主要商品录得不同程度上涨，截至5月3日收盘COMEX铜上涨1.6%，WTI原油上涨1.43%，毛棕上涨5%，白银上涨4%，A50期货下跌1.1%。但需要注意的是，后续市场风险或有所上升，近一周全球疫情风险持续恶化，除了印度连续12天新增病例超过30万例以外，多地检测出印度的变异病毒，疫苗对变异病毒可能的失效风险，以及国内疫情复发的风险值得警惕，并且考虑到疫苗存在令全球资产价格对疫情反应不敏感，一旦上述风险出现，则可能会带来较强幅度的调整，这将是未来两周资产价格关注的重点。
此外，经济改善的主逻辑也需要再审视，我们注意到中国和美国4月制造业PMI已经出现见顶的迹象，考虑到国内信贷早于今年2月见顶以及限产政策持续推进，国内见顶的确定性更高一些，而美国和欧洲消费仍有待进一步释放，现在问题在于美国的就业市场复苏相对缓慢，而欧洲疫情封锁政策尚未完全解除，因此短期来讲经济改善预期兑现的主逻辑需要再审视。总体而言，未来两周内需要警惕全球疫情的衍生风险（疫苗失效、国内疫情复发），并且经济改善预期兑现的逻辑也需要重新审视，关注出行、商品库存、消费等高频数据，短期建议降低整体风险资产的持仓，关注黄金、等避险资产的机会，下半年我们预期全球经济将出现见顶回落的走势，尤其到8月开始全球央行紧缩预期将明显上升，届时风险资产将面临调整压力。
策略（强弱排序）：短期警惕调整风险；
风险点：地缘政治风险；全球疫情风险；央行加息；中美关系恶化；中国抑制商品过热。

商品策略：疫情和经济见顶风险上升上调贵金属配置排序
考虑到疫情以及经济见顶的可能，我们短期下调对于能化和工业品的排序，上调避险资产贵金属的排序。未来两周内需要警惕全球疫情的衍生风险（疫苗失效、国内疫情复发），并且经济改善的逻辑也需要重新审视，关注出行、商品库存、消费等高频数据，上半年来看，欧美消费仍有进一步改善的空间，我们不认为商品走势就此转折，因此我们继续看好后续的能化和有色板块；农产品中油脂油料受美豆供应紧张带动，而饲料则受益于生猪库存回升；最后应特别关注贵金属板块，随着美债利率短期见顶回落，叠加3-5月美国通胀快速上行将使得黄金的配置价值凸显，因此我们认为目前是配置黄金的良机。
策略（强弱排序）：贵金属>能化=工业品>农产品；
风险：地缘政治风险；全球疫情风险；央行加息；中美关系恶化；政府调控商品价格。

金融期货
股指期货：结构性行情未变，继续关注顺周期+中小板
4月A股最后一个交易日，大小指数分化，权重板块表现不振拖累沪指，创业板指一度站上3100点。上证指数收跌0.81%报3446.9点，深证成指跌0.2%，创业板指涨1.26%。沪深两市成交额8667.6亿元；北向资金实际净卖出16亿元。医美概念炙手可热，病毒防治概念反复活跃，金融股表现不振。4月，上证指数累计上涨0.14%，深证成指涨4.79%，创业板指大涨12.07%。4月份美国三大股指集体收涨，道指四月涨2.71%，纳指四月上涨5.4%，标普500指数四月上涨5.24%。
海外股市来看，目前美股面临的政策环境以及宏观环境依然偏积极，宏观环境方面，目前美国接种依然较快，约2.3亿的总接种以及300万级的每日接种，大概今年夏天美国实现全民免疫，再叠加前期1.9万亿的财政刺激的效果显现，美国经济和企业盈利在上半年预计仍是加速修复的进程；货币政策角度，五月份的货币政策依然是较宽松，美国目前货币政策的目标更多的关注于就业而非通胀，美联储考虑缩减QE还有一段时间，美联储主席在最新的声明中也重申了宽松立场，所以五月份美股面临的宏观环境和政策环境还是偏积极的。近期市场的隐忧主要有以下两点，第一是疫情的隐忧，印度卫生部4日的数据显示，过去24小时，印度新增357229例新冠确诊病例，累计新冠确诊病例超2000万例，印度连续第13天单日新增确诊病例数保持在30万例以上，疫情的反弹或会对经济的恢复产生扰动。第二是拜登加税对于市场风险偏好的压制，美国总统拜登提议对于富人加税，将资本利得税最高提高到39.6%，几乎相当于现有最高税率的2倍，资本利得税的大幅增加或会使得投资者大量抛售美股，短期密切关注美股走势。
对于A股，结构性的特点仍没有变，顺周期以及中小盘风格跑赢，四月钢铁、有色板块涨超8%，化工和采掘板块涨幅也在3%左右。大小盘风格层面，四月中证500（+3.7%）以及中证1000（+1.41%）涨幅领先，上证50表现偏弱，四月下跌1.36%。
五月份，顺周期和中小盘依旧是继续推荐。顺周期行业的营收与PPI同比走势拟合程度很高，目前国内PPI同比的顶点仍未现，顺周期行业的业绩仍有较大确定性；中小盘推荐的原因一方面是因为中小企业业绩弹性更大；另一方面也是因为国内的利率，国内十债利率近期缓慢下行。今年货币和财政政策有所克制，广义流动性收缩；原材料价格的大幅上涨对国内贸易顺差有所压制，上游企业利润扩大也会对下游企业利润产生压制，对于国内企业来讲借钱和赚钱都会较难，易产生信用风险；基于上年的低基数效应，国内一季度经济数据十分亮眼，但最终会逐步回归正常，季度GDP数据同比增速将会逐步恢复至潜在水平，经济数据的触顶回落也会对利率有一定压制。
策略：谨慎偏多
风险点：美债利率大幅上行疫情再次爆发

国债期货：政治局会议稳货币，关注窗口期市场调整——国债期货定价观察38
市场回顾：
根据上周华泰利率评级指标观察，月底流动性仍在宽松区间；美元指数4月底前延续回落趋势，人民币震荡回升；宏观市场情绪小幅回升。上周央行共有500亿逆回购到期，同时央行累计开展500亿元逆回购操作，当周继续实现零净投放零净回笼的“双零”操作。上周在经历税期后，月底财政支出加大，跨月资金需求有所上升。银行间隔夜与7天资金利率小幅上行，14天与1个月资金利率基本维持震荡，流动性边际收紧但仍在宽松区间。同业存单利率持续下行趋势，1年期利率跌破2.9%。上周国家统计局公布4月中采制造业PMI数据为51.1，预期51.8，超预期走低；但4月财新制造业PMI录得51.9，升至2021年以来最高，预期50.9。由于两数据采取的调查样本不同，官方PMI调研以大中型企业为主，样本超过3000家；而财新PMI更能反映中小型企业的情况，样本企业只有430家。我们认为大型企业生产、需求的相关指标扩张幅度同步放缓，存货去化加快，但小型企业景气持续回升，企业信心总体稳定。海外方面，上周美联储召开4月议息会议，维持当前政策不变，强调经济复苏趋势强劲但不均衡，认为通胀由于暂时性因素而上升，态度依然偏鸽。总体而言，上周债市受月底流动性影响收益率呈现先上行，后下降的趋势。
本周展望：
本周央行仍有500亿逆回购到期，资金到期压力较小。进入五月，关注地方债发行情况对资金面需求的影响，但月初预计资金需求较小，流动性将维持宽松。美元指数5月初小幅反弹，重回91上方，美国经济恢复趋势强劲，预计人民币汇率将小幅回升。4月30日召开政治局会议分析研究当前经济形势和经济工作。会议表示要辩证看待一季度经济数据，当前经济恢复不均衡，基础不牢固。我们认为由于政府对经济的观察角度更重视均衡发展，因此判断比市场要谨慎很多。同时，会议表示要保持宏观政策的连续性、稳定性、可持续性，不急转弯，保持经济运行在合理区间，使经济在恢复中达到更高水平均衡。因此，今年货币政策保持基础货币稳定是主基调，在财政政策面临退出的背景下，货币政策将大概率维稳，有利于债市稳定，总体利好债市。从套利角度分析，上周基差继续走低，目前处于中性偏低水平，IRR小幅回升，但期货仍处于贴水状态。由于受资金面影响，当前短期利率下行幅度赶超长端，收益率曲线持续走陡；3月以来10-2Y和5Y-10Y利差均持续呈现走扩。当前国债期货与A股之间的跷跷板效应有所减弱，主要由于流动性维持宽松导致，后续资金面将维持平静，预计跷跷板效应将所有增强。
方向策略：谨慎偏多
风险点：货币政策迅速收紧，通胀预期走弱。

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