张坤又“谈心”了

原标题《张坤公布一季报，大手笔加仓银行，规模突破1300亿，呼吁心中要有企业内在价值的“锚”》作者陈嘉懿编辑袁畅

2020年年末，行业出现了首位千亿量级的主动权益基金经理张坤，他的行业地位在今年一季度末继续保持。一季报显示，他管理的基金规模在今年首季仍然继续增长。可以投资港股的易方达蓝筹精选净申购超过73亿份，而易方达中小盘则遭遇净赎回，不过这很可能与后者暂停申购有关。在季报中，张坤又花了相当的篇幅和投资者“谈心”。他提到，股价的波动是剧烈的，有时一天都能达到20%，但如果心中没有企业内在价值的“锚”，投资就很容易陷入追涨杀跌中。 他提醒，判断周期性的顶部和底部几乎是不可能的，而相对可行的是，不断审视组合中的公司长期创造自由现金流的能力有没有受损。只要内在价值能够稳步提升，股价运行中枢提升就是迟早的事情。 而他的持仓，仍然保持在高位水平，甚至略有提升。具体行业方面，则做出了结构性调整。

（见闻君注：比较受关注的白酒股持仓，具体来看，易方达中小盘减持了重仓的高端白酒股：贵州茅台持股数量已经从200万股下调至140万股，五粮液从1338万股减持到了1080万股。

易方达中小盘来源：澎湃新闻

而易方达蓝筹精选将贵州茅台增持到432万股，五粮液增加到3300万股，泸州老窖增加到2980万股。

易方达蓝筹精选来源：澎湃新闻

唯一例外的是洋河股份，张坤选择了减持。相比2020年末，位列第二位的洋河股份已经消失在中小盘前十大重仓股中，而蓝筹精选由2020年底的2720万股减持到2500万股。）

01规模进一步膨胀 2021年1季报显示，张坤的管理规模进一步扩张。截至2020年年末时，张坤的管理规模超过1200亿元。2021年2月，张坤卸任了易方达新丝路灵活配置。 而如今，张坤管理的4只基金合计管理规模超过1331亿元。 从一季度业绩表现看，4只基金均有所下跌。因此，这种规模上涨应当是来自投资者的持续申购。有趣的是，易方达蓝筹精选和易方达中小盘这两只代表作，有着完全不同的待遇。易方达蓝筹精选报告期总申购超过195亿份，总赎回超过122亿份，最终份额增长超过73亿份。而易方达中小盘报告期总申购超过12亿份，总赎回超过16亿份，最终份额减少近4亿份。当然，这也可能与该基金2月中下旬后暂停申购有关系。
▼附图：易方达蓝筹精选申赎情况

此外，易方达亚洲精选份额也增长了13亿份，较上一份季报7亿份左右的规模出现了显著的增长。
02不断审视公司长期创造自由现金流能力在易方达蓝筹精选的1季报中，张坤提到，年初虽有偶发的新型冠状病毒肺炎案例，但国内的生产和生活基本恢复正常。全球来看，随着疫苗的接种，各国的疫情整体没有再次加剧，企业的经营活动也开始缓慢恢复。各国政府积极应对，保持了较宽松的货币政策和积极的财政政策。股票市场方面，一季度分化较为明显，钢铁、公用事业、银行、休闲服务等行业表现较好，而国防军工、非银金融、通信等行业表现相对落后。张坤表示，他着眼于企业内在价值和长期表现优中选优，力求组合中企业内在价值的总和长期看近似于一条逐步增长的曲线。那样的话，相当于企业的价值每天都以很小的幅度提升。但实际上，股价的波动幅度远超于此。 原因在于，第一，不同投资者会对企业价值积累的速度甚至方向产生分歧，比如企业遇到经营困难时，有投资人认为是短期困难能够克服，而有投资者认为是长期衰落的开始；第二，不同投资者的机会成本不同，因此对未来收益率的要求不同，当预期20%收益率的投资者认为股价太高收益率不够时，预期10%收益率的投资者或许认为股价仍然是有吸引力的；第三，情绪会放大影响。而市场的魅力在于，一旦价格远离了企业的内在价值，迟早会激发出负反馈机制，产生对冲的买卖力量，把价格重新拉回企业的内在价值线，甚至经常会阶段性拉过头，股价就在周而复始中波动运行。判断周期性的顶部和底部几乎是不可能的，而相对可行的是，不断审视组合中的公司长期创造自由现金流的能力有没有受损，如果没有，只要内在价值能够稳步提升，股价运行中枢提升就是迟早的事情。
如果不了解这条内在价值提升曲线的形状和斜率，就很容易用股价曲线来替代内在价值曲线作为指示指标。而股价的波动是剧烈的，有时一天都能达到20%，如果心中没有企业内在价值的“锚”，投资就很容易陷入追涨杀跌中。 长期来看，他认为股票市场类似幅度的波动在未来仍会不断出现，而且事先难以预测。但只要企业的内在价值提升，这样的波动就终归是波动，不会造成本金的永久性损失。而作为管理人，唯有通过每天不断的研究和积累，不断提高判断企业长期创造自由现金流能力的准确率。
03维持高仓位，行业进行结构性调整从管理的几只基金的仓位来看，张坤仍然维持较高的仓位。包括易方达中小盘在内的全部产品，股票仓位都超过94%。其他3只基金只是略有提升，而易方达中小盘的规模则是从92.35%提升至94.58%。不过，在易方达蓝筹精选和易方达优质企业三年持有期的1季报中，港股通投资部分占基金资产净值比例均有所减少。尤其是易方达优质企业三年持有期，港股通投资部分从占比近44%减少至37%左右。对于几只基金组合，张坤的行业方面调整不太一样。但总体都是进行了结构性的调整。 对于易方达蓝筹精选，行业方面，降低了食品饮料等行业的配置，增加了银行等行业的配置。 对于易方达优质企业三年持有期，降低了食品饮料等行业的配置，增加了医药等行业的配置。 对于易方达中小盘，降低了交运、汽车等行业的配置，增加了计算机、医药等行业的配置。 对于易方达亚洲精选，基金降低了医药等行业的配置，增加了互联网等行业的配置。
04易方达蓝筹新增重仓招行、平安银行以两只代表性产品来看具体持仓。 易方达蓝筹精选的前两大重仓股分别是五粮液和港交所。两者占基金资产净值比例超过 10%，根据备注显示，属于被动超标。

对比2020年4季报的十大重仓股看，爱尔眼科、颐海国际退出前十大重仓股。而招商银行、平安银行则新入前十大重仓股。尤其是招商银行，易方达蓝筹在A股、H股均有配置，合计占净值比例超过9.4%。
不过，招商银行此前就出现在易方达蓝筹的年报全部持股名单中，而平安银行则应当完全是在1季度买入的。
05易方达中小盘大力卖白酒而从易方达中小盘来看，变化的重仓股更多。 洋河股份、泸州老窖、上海机场、宇通客车退出前十大重仓股，而华兰生物、百润股份、恒生电子、中炬高新则新入前十大重仓股。

从上海机场和宇通客车的一季度表现看，还能难说张坤是真的减持了，还是被新进的重仓股盖住了“风采”。但是洋河股份和泸州老窖显然是被大力减持了。

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