波动率创新低，警惕年终的风险

文|朱昂

导读：2017年是一个最经典的Alpha市场，基本面研究能创造价值，而在基本面选股的基础上，放大风险暴露，获得的收益就越大。然而今天也想和大家探讨两个问题，第一是2017年A股涨跌超过1%的天数已经创了历史新低，背后意味着什么？第二，每年四季度的获利了结，在今年是否会发生？以下是一些个人的粗浅观点分享。

2017：经典的Alpha市场题

今年到目前为止，都是一个最经典的Alpha市场。专业的机构投资者依靠选股能力，大多能战胜市场。

分析师覆盖的公司，也是大幅跑赢其行业指数。从截止周末的数据看，今年表现最好的是公募基金，平均收益率差不多15%。其次是私募基金，平均收益率差不多9%。而散户在今年大部分没怎么赚到钱，毕竟市场只有差不多三分之一股票是上涨的，而且还有四分之一的个股创了2016年熔断以来新低。

所以我们看到了一个有趣的“平行世界”，专业投资者和非专业投资者的业绩出现大分化。公募基金是最专业的，而且能够在alpha选股中，做到足够大的风险暴露，其业绩表现是最好的。今年有不少公募基金都获得了20%以上的收益率。私募基金鱼龙混杂，虽然里面有不少最牛的选股高手，整体选股能力不如公募基金，而且不能完全做到风险暴露。所以私募的投资收益率低一些。当然，今年一批公墓派的私募表现都不错，代表的可能就是坚持价值投资的高毅资产。

最后就是广大的个人投资者，这里面是分化最大的。有不少基于基本面研究和投资的人，今年其实收益率都不错。但也有许多做波段，看K线，听消息，喜欢玩差价的，今年收益率就比较差。前几天碰到老丈人，跟我说公园里的许多朋友今年都是亏钱的。。。

所以大家在今年生活在“平行世界”，机构投资者认为是牛市，个人小散感觉熊市还没结束。

市场波动率创历史新低题

今年另一个A股特征是波动率创新低。根据上证涨跌超过1%的天数统计，截止10月27日，A股年内收盘涨跌超过1%的天数只有10天，这个数字创了A股的历史新低。2016年是65次，2015年杠杆牛熊是141次。我们从下面这张图可以看出，A股历史上从来没有一年波动率那么低过。

低波动背后意味着市场整体分歧越来越小，长期处于一种平稳向上的状态。这个和今年的美股类似，美股的波动率也在创新低。而站在完全对立面的是2015年，上半年高波动向上，下半年高波动向下。低波动也意味着某种意义上的集中。持有的人一直拿着不卖，没有买的人，也是逐步进入市场。

从市场表现特征看，就是一批白马股获得了机构投资者几乎一致的预期。持有的人不再换手，资金在沉淀下去，而其他投资者也逐步在调整过程中买入进场。另一边的散户，由于没有赚钱效应，也没有太多的增量资金入场。从表现形式看，和前面说的“平行世界”差不多。

警惕年底的Kill Winner题

个人粗浅的认为，短期需要警惕年底Kill The Winner现象出现，而且这更多并不是从博弈角度出发，而是从基本面的角度去思考。今

年机构增持最多，表现最好在几个大板块：消费电子，食品饮料，新能源汽车上游的有色。以消费品为代表的白马股，最大的问题是来自线性的增长，一旦估值过高，往往会透支太多的未来。当然，大方向大家看好白酒，看好乳制品，看好品牌食品和医药。这些企业普遍ROE较高，也能保持比较稳定的增长。但稳定增长不意味着加速增长，过高的估值最终结果可能是需要长期的时间消化。

过去历史上，也出现过多次年底Kill The Winner现象。

记忆比较深刻的是2013年10月底开始的白马成长股暴跌。不过当时是高估值遇到了业绩低于预期，从长城汽车，到伊利股份，再到东阿阿胶，一大批白马股的业绩低于预期。之后就是2014年，整体白马成长股的表现市场垫底。当然目前看，白马股的三季报都非常不错。一个更关键的检验时间是明年3月份的年报，那时候对于经济增长也会有一次中考。

所以从大方向看，“市场一致预期”可能带来拥挤的交易，警惕估值过高的白马成长股。而年底可能出现的获利了结，有可能成为机构重仓股开始回调的催化剂。

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