沪深300股指期权备兑策略受到青睐

　　4月隐含波动率难回升
　　当前沪深300股指期权看涨看跌期权隐波均处历史中低水平，期权估值不高，但未来一个月隐波预计亦难有大的回升，因4月往往是一年当中波动率最低的月份，且当前指数的技术形态亦不支撑其出现明显的单边行情。基于此，对于持股投资者，建议在反弹过程中择机卖出虚值看涨期权增强收益，行权价上建议选择5400点及以上的合约；对于波动率交易者，建议观望，若隐含波动率出现局部拉升，可考虑适度做空波动率类策略。
　　[沪深300指数分析]
　　春节后沪深300指数持续回落，全球通胀预期升温、美国十年期国债收益率快速上行、国内央行资金整体维持紧平衡，加上指数估值处历史较高水平或是主要原因。那么站在当前的市场环境下，未来指数走势将如何演变呢？
　　首先，从国内经济运行情况上看，1—2月规模以上工业增加值同比增长35.1%，较2019年同期增长16.9%，两年平均增长8.1%，处于近年来较高增速水平。制造业方面，最新3月制造业PMI指数51.9%，高于预期的51.2%，即使排除春节假期的低基数效应，该值在近几年同期当中亦处较高水平，表明制造业景气程度出现明显回升。进出口方面，1—2月中国出口（以美元计）同比增长60.6%，出口超预期增长表明外需复苏强劲。当然，在各项指标向好的同时，我们看到复苏过程中出现的结构化问题依旧严峻，如消费低迷、就业严峻，除地产投资外，其他投资增速也并不强劲等。
　　其次，从金融政策上看，国内央行资金整体维持紧平衡。春节后央行操作整体保持中性，3月以来公开市场逆回购投放以完全对冲到期量为主，节后两次MLF续作亦是等量操作，4月是传统的缴税大月，加上地方债供给增加，流动性缺口或扩大，需关注央行在此阶段操作情况。从此前政策信号上看，流动性最宽松时期已成过去，后期“紧平衡”或成常态。
　　再次，从中美关系上看，3月18日和19日举行的中美高层会谈并未达成具体共识，结果一定程度上不及市场预期，因市场普遍预期拜登上台后对华或采取更为温和的政策。
　　最后，从技术形态上看，前期经历连续回落，指数在触及4900—5000点重要支撑区域后量能持续缩小，短期有局部反弹需求，但指数自5930点连续放量下跌，上方套牢盘相对较多，5300点之上亦存多根均线压制，预计反弹高度不大。
　　综合而言，目前经济复苏态势相对平稳，且技术上沪深300指数在触及4900点后企稳反弹，阶段性底部基本确认，但当前沪深300指数估值依旧较高，且上方套牢盘相对较多，预计反弹高度不大。
　　[沪深300股指期权成交持仓分析]
　　成交PCR值整体处振荡之中
　　3月股指期权成交量有一定减少，日均在127500手左右，环比回落5.2%，其中3月下旬日均成交量不足10万手，缩量尤为明显。成交量PCR值整体处于振荡之中，其中绝大部分时间在70%—85%区间之内，波动均值在79%左右，其中3月下旬波动均值在76%左右，表明日内买入看跌期权的投资者开始变少，市场情绪有逐渐平稳的趋势。
　　持仓量PCR值开始触底反弹
　　3月股指期权持仓PCR值整体呈现先抑后扬的走势，上旬随着指数的放量下跌，该值最低触及57%的历史低位区域，之后便开始振荡反弹，当前在74%左右，表明卖出看涨期权的投资者出现明显减少，市场情绪得到一定修复。从历史上看，持仓PCR值出现底部特征，往往预示标的指数阶段性底部基本确认，短期市场存在反弹需求。
　　虚值看跌期权增仓明显
　　从主力股指期权IO2104系列合约行权价的持仓分布看，看跌期权持仓量主要集中在5000点及以下区域，且行权价为5000点的看跌期权持仓明显高于相邻两个行权价，表明该位置是重要的支撑区域。
　　对于看涨期权而言，行权价在5100点之上的持仓依旧相对较大，表明面临的压力仍很明显。
　　[沪深300股指期权波动率分析]
　　历史波动率开始呈现回落趋势
　　3月历史波动率整体分化较大，前半个月市场波动率出现明显放大，后半个月缩小趋势相对明显，整个3月历史平均波动率在27.3%左右，环比上涨1.3个百分点。从数值上看，该值处于近一年和近三年80%分位左右的中高水平。从历史上看，4月和10月往往是一年当中波动率最低的月份，预计今年该规律大概率重现。
　　从历史波动率与标的指数关系上看，波动率的回落并不利于标的市场的下跌，因当市场趋势性下跌时，波动率往往会出现同步放大。
　　隐含波动率回落明显
　　随着全国两会的落幕，期权隐含波动率便开始出现明显回落，主力IO2104系列合约平值看涨隐含波动率由最高29%左右回落至当前不足17%，而平值看跌隐含波动率由34%左右回落至当前23%左右。与近一个月市场的平均波动率相比，当前无论看涨还是看跌期权，折价情况都相对明显，从看涨看跌隐波均值上看，其折价程度亦处于历史高位，投资者对未来一个月市场实际波动率的下行有相对充分的预期。
　　尽管当前期权相对近一个月实际波动折价严重，但我们并不认为未来一个月隐波会出现大的回升，因近期市场波动率回落趋势较为明显，近10天市场平均波动率已不足20%，且历史上看4月往往是一年当中波动率最小的月份，如此看当前期权并未明显低估。
　　需要我们关注的是，从历史上看，在隐含波动率下行周期，标的市场处于振荡或振荡上扬的概率相对较大。
　　深度实值看涨期权时间价值呈现负值
　　从深度实值看涨期权时间价值变动趋势上看，在3月23日至26日指数处于低位振荡之中时，四大金融期权深度实值看涨时间价值呈现明显正值，但近几日随着指数的不断回升，该指标再度转负，表明采用深度实值看涨期权来代替指数多头的投资者又开始减少。尽管投资者认为下方底部支撑短期较为坚实，但对此次回升的可持续性仍持怀疑态度，此种环境之下市场出现快速上涨的难度相对较大。
　　考虑到当前看跌隐含波动率并不高，尽管市场相对谨慎，但亦不恐慌，此种情况下振荡反弹有望延续。后期建议关注两个指标：一是看跌隐含波动率是否出现明显回升，二是看涨隐含波动率是否出现明显高于看跌隐含波动率的情形。
　　[结论及建议]
　　整体而言，目前经济复苏态势相对平稳，且技术上在触及4900点后持续反弹，看跌期权隐含波动率持续回落，市场基本企稳，短期振荡反弹有望延续，但指数自5930点连续放量下跌，上方套牢盘相对较多，5300点之上亦存多根均线压制，预计反弹高度不大。
　　期权方面，当前看涨看跌期权隐波均处历史中低水平，期权估值不高，但未来一个月隐波预计亦难有大的回升，因4月往往是一年当中波动率最低的月份，且当前指数的技术形态亦不支撑其出现明显的单边行情。基于此：对于持股投资者，建议在反弹过程中择机卖出虚值看涨期权增强收益，行权价上建议选择5400点及以上的合约；对于波动率交易者，建议暂时观望，若隐含波动率出现局部拉升，可考虑适度做空波动率类策略。

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