一页纸看可转债&交换债|发行人2017年年报点评汇总

国君固收 ·专题研究 | 摘要：

可转债/可交债发行主体总体盈利能力改善。可转债/可交债的发行人因主体资质较好，盈利能力幅好转，不少主体表现超预期。其中，三一重工、巨化股份、赣锋锂业、中国石油、隆基股份、大族激光和宝钢股份、均实现17年归母净利润同比增速超过100%，分别增长928.35%，518.57%，216.36%，188.52%，130.38%，120.75%和113.82%。盈利不及去年同期的有3个主体，久立特材、东方财富和骆驼股份，2017年归母净利润同比增速分别为-20.23%，-10.77%和-6.27%。

宏观经济稳中向好，行业供需格局大幅改善，微观主体财报数据靓丽。宏观经济稳中向好，Q1、Q2、Q3、Q4的GDP增速为6.9%、6.9%、6.8%和6.8%。此外，17年PPI月同比增速平均为6.33%；而16年同期则为-1.31%，价格指数维持高位进一步推升了企业名义利润增速。从中观行业角度来说，随着供给侧改革的持续推进以及行业内竞争加快优胜劣汰，部分行业因被动或主动出清产能而实现供需关系的边际好转。典型代表为周期性行业，比如，石油天然气行业全年利润总额同比增长1566%；钢铁全年利润总额同比增长936%；基本金属全年利润总额同比增长610%。

信用申购实施顺畅，市场大幅扩容。“十三五”规划建议明确提出要发展带有股债相结合属性的融资工具。作为一种成熟的国际金融产品，可转换债券市场的发展无疑能为我国企业提供更加丰富的融资渠道和方式选择，从而更好地助力供给侧结构性改革，支持实体经济发展。随着信用申购实施更为顺畅，转债/可交债市场迎来大幅扩容时代。据Wind数据，潜在转债/可交债发行量为4870亿，其中，待发行可转债4183亿，待发行可交债687亿。随着转债市场进一步扩容，新券中不少正股资质优良，转债市场将迎来更多投资机会。

投资建议：从17年业绩回顾，后续盈利能力展望的角度进行分析，我们尝试对转债当前估值是否合理，后续是否存在二级交易机会以及条款博弈机会这几个问题给出相应建议。

1. 年报披露，哪些有行情？

转债发行人陆续发布年报业绩公告，是否能指引结构性行情？

可转债/可交债发行主体总体盈利能力改善。可转债/可交债的发行人因主体资质较好，盈利能力幅好转，不少主体表现超预期。其中，三一重工、巨化股份、赣锋锂业、中国石油、隆基股份、大族激光和宝钢股份、均实现17年归母净利润同比增速超过100%，分别增长928.35%，518.57%，216.36%，188.52%，130.38%，120.75%和113.82%。盈利不及去年同期的有3个主体，久立特材、东方财富和骆驼股份，2017年归母净利润同比增速分别为-20.23%，-10.77%和-6.27%。

宏观经济稳中向好，行业供需格局大幅改善，微观主体财报数据靓丽。宏观经济稳中向好，Q1、Q2、Q3、Q4的GDP增速为6.9%、6.9%、6.8%和6.8%。此外，17年PPI月同比增速平均为6.33%；而16年同期则为-1.31%，价格指数维持高位进一步推升了企业名义利润增速。从中观行业角度来说，随着供给侧改革的持续推进以及行业内竞争加快优胜劣汰，部分行业因被动或主动出清产能而实现供需关系的边际好转。典型代表为周期性行业，比如，石油天然气行业全年利润总额同比增长1566%；钢铁全年利润总额同比增长936%；基本金属全年利润总额同比增长610%。

信用申购实施顺畅，市场大幅扩容。“十三五”规划建议明确提出要发展带有股债相结合属性的融资工具。作为一种成熟的国际金融产品，可转换债券市场的发展无疑能为我国企业提供更加丰富的融资渠道和方式选择，从而更好地助力供给侧结构性改革，支持实体经济发展。随着信用申购实施更为顺畅，转债/可交债市场迎来大幅扩容时代。据Wind数据，潜在转债/可交债（包括私募可交债）发行量为4870亿，其中，待发行可转债4183亿，待发行可交债687亿。随着转债市场进一步扩容，新券中不少正股资质优良，转债市场将迎来更多投资机会。

2. 投资建议

从17年业绩回顾，后续盈利能力展望的角度进行分析，我们尝试对转债当前估值是否合理，后续是否存在二级交易机会以及条款博弈机会这几个问题给出相应建议。

（1）光大转债，看好配置价值。基于资本夯实到位叠加新管理层锐意进取，业绩发展可期。正股方面，PE为6.7，处于相对地位，略低于行业中位数7.2，弹性欠佳。转债条款博弈空间有限。当前转债价格108.77元，转股溢价率16.91%，绝对价格与相对价格相对合理。光大转债具备较好的配置价值。

（2）17宝武EB，正股弹性。公司借助宝武合并的协同优势，坚持精品发展路线，未来发展可期。正股PE为10.6，处于历史最低点，低于行业平均值，弹性尚可。可交换债当前绝对价格在104元附近,，转股溢价率为13%，绝对价格与估值皆相对合理。暂无条款博弈空间。总体而言，17宝武EB配置价值较高。

（3）宁行转债，正股处于调整期，关注调整后带来的配置价值。公司拨备水平远高于行业平均，未来信贷成本的释放空间较大，有助于提升业绩弹性。正股方面，PE为9.8，处于历史相对高位，股价处于调整期。6月份进入赎回期，转债条款博弈空间有限。当前转债价格114元，绝对价格相对较高，转股溢价率17%，属于平衡型。可关注股价调整后带来的可转债配置机会。

（4）17中油EB，可进行适当配置。伴随着油价与天然气价格的上涨，正股有一定弹性空间。但考虑到转股价为8.92，正股价格突破转股价相对较难。17中油EB当前条款博弈性质不强。绝对价格来说，目前100.62元，绝对价格尚可，转股溢价率18.9%略高，可进行适当配置。

（5）东财转债，正股弹性可期，关注调整后的配置机会。公司在财经门户网站、基金销售平台、互联网券商等领域都显示出领先地位。同时，公司在技术与业务方面持续进行创新。公司依靠“流量+数据+场景+牌照”等优势，未来业务增长可期，正股弹性可期。转股溢价率为0.47%，股性极强，但转债绝对价格123.40，相对较高。东财转债去年年底上市，目前不存在条款博弈机会。可关注调整后的配置机会，118附近会是较好的配置机会。

（6）三一转债，正股弹性+条款博弈。资产负债表质量改善，经营现金流量超历史最佳水平，三一重工发展前景广阔。正股弹性尚可。转债当前绝对价格在122.69元附近，偏高；转股溢价率为5.5%，股性强。条款博弈具备一定机会。总体而言，三一转债配置价值较高。

（7）无锡转债，可适量配置。无锡银行主要靠传统信贷业务获取息差收益，创收渠道相对有限。当前正股处于下行期，弹性欠佳，且流通盘较小，流动性欠佳。暂无条款博弈空间。当前转股溢价率26%，纯债溢价率为13.57%，属于平衡型转债。但是，转债绝对价格95元，对应纯债到期收益率为2.48%，具备一定的配置价值，可进行适量配置。（目前存在下修预期）

（8）常熟转债，经营特色显著，正股弹性较好。常熟银行深耕“三农两小”，小微经营特色显著，议价能力突出，净息差引领同业。当前正股PE为12，处于历史低位，正股弹性较好。暂无条款博弈空间。当前转债价格101元，转股溢价率14.7%，绝对价格与相对价格皆相对合理。就目前而言，常熟转债配置价值较高。

（9）隆基转债，正股业绩估值均有较好的上升空间。产能释放叠加良好的成本控制能力推动公司2017年业绩超预期增长。公司目前PE水平为17.5，低于行业中位数34.4，预计正股有一定的上升空间，弹性较好。转债转股溢价率为11%，属于偏股型。转债距离回售期具有相当长的时间，目前不存在条款博弈机会。综合而言，隆基转债在二级市场上配置价值较高。

点击【阅读原文】查看注册itSaiD它说3.0版：大数据债券风险预警平台，专为投资者提供有价值的大数据债券信用风险预警服务
itSaiD它说3.0版主要功能：
1. 多维度全方位监控6000+家发债主体及债券，7*24实时预警（涵盖主体风险、因子预警、评级变动、交易异动、对外担保、处罚涉诉、债市公告、新闻舆情等）2. 灵活自定义信用评级模型，轻松建立评级体系
3. 大数据定价模型新债定价，扩大投资机会

（10）广汽转债，自主平牌口碑好，正股有一定弹性。广汽传祺自主品牌口碑效应较好，销量再上新台阶，新能源工厂开工扩能。合资品牌产品线布局全面，产品瓶颈不断突破。正股方面，目前PE为13，处于历史低位，接近行业中位数水平14.22，正股有一定的弹性。转债转股溢价率24%，估值较高，属于平衡型，绝对价格105.67元，较为合适。目前股价虽已低至下修触发价，但转债回售起始日为2020年1月22日，公司没有下修转股价方面的激励，条款博弈属性不突出。

（11）航电转债，正股弹性有限，配置价值不高。公司航电系统业务未来发展前景相对较好，并为集团航电系统公司资产整合平台，背靠院所改制之后资产注入的可能性大，然则，当前正股价格处于高位，弹性相对有限。转债方面，转股溢价率为3.59%，股性很强。绝对价格在114，中等。条款博弈方面暂无亮点。

（12）大族转债，市场需求高增长，弹性尚可。随着国家大力推进高端装备制造业的发展，激光加工设备市场需求保持持续增长，公司作为行业龙头，未来发展前景十分广阔。正股PE当前为34，处于历史相对低位，接近行业中位数，弹性尚可。转债方面，转股溢价率为26%，属于平衡型；绝对价格为113.6元，相对合理。条款博弈方面暂无亮点。

（13）玲珑转债，正股弹性尚可，转债配置价值较好。公司的核心竞争力体现在品牌及配套上，是国内唯一一家同时通过通用、福特、大众等供应商评审的企业。正股PE当前为19，处于历史相对低位，低于行业中位数23，弹性尚可。转债方面，转股溢价率为20.45%，估值相对较高；绝对价格为103元左右，相对合理。条款博弈方面，下修价格虽然已经触发，但距离回售期还很长，公司缺乏激励主动下修转股价，博弈空间有限。

（14）17巨化EB，产品具备绝对竞争优势，正股弹性好。随着行业景气度的持续提升，以及公司在第三代和第四代制冷剂产品市场中拥有绝对的竞争优势，公司业绩弹性值得期待。正股上涨空间较大。转债方面，转股溢价率为23%，估值较高；绝对价格为101.6元，相对合理。暂无条款博弈空间。17巨化EB配置价值相对较好。

（15）雨虹转债，行业集中度日益集中，正股弹性可期。基于东方雨虹在品牌、产品研发、产能布局、成本、市场营销网络上的优势，以及行业集中度将持续提升的判断，我们预计，公司正股弹性可期。但是，转债转股溢价率为20.56%，纯债溢价率为30.90%，股性与债性皆不突出。转债绝对价格在113附近，较为合理。暂时并没有条款博弈空间。综上所述，雨虹转债就目前而言，具备一定的配置价值。

（16）宝信转债，绝对价位较高，需谨慎配置。公司为智能制造与IDC双轮驱动，业务稳步增长。特别是，18年一季度业绩远超预期。但是，超预期反映在股价上使得当前股价处于历史高位。4月17日，转债收盘价突破150元，风险较大。正股价格远超转股价格，转债将于5月23日进入赎回期，具备一定的条款博弈空间。考虑到近日大股东减持10%股份，此债需谨慎配置。

（17）九州转债，行业变局带来业绩突破机会。九州转债目前转股溢价率10%左右，属于平衡型转债。正股机会在于“两票制”下医药流通领域利润再分配的机会，基于公司目前的行业地位以及转型方向来看，受益于政策红利的概率不小。基于正股弹性及转债估值合理的前提，九州转债可进行适量配置。

（18）太阳转债，转债绝对价格高企。鉴于对造纸行业的预判以及公司产能扩张的预期，正股仍会有一定的弹性空间。转债方面，条款博弈方面也有一定的空间。转股溢价率为11.66%，估值合理，属于偏股型转债。当前转债绝对价格已经突破132元，安全边际较薄。

（19）久立转2，正股业绩有上升空间+到期收益率较高。随着油价的连续上涨，公司油气订单稳定增加；另一方面，三代首堆获准装料，公司未来发展可期。正股PE为37.2，远高于同业平均值16，考虑到公司属于细分领域龙头，PE相对合理，正股弹性尚可。转债方面，当前转股溢价率为19.61%，属于平衡型。

（20）双环转债，正股弹性可期。近日，双环传动全资子公司嘉兴双环与嘉兴轩孚签署《战略合作框架协议》，标志着公司进入吉利汽车供应商体系。公司发展未来可期，且当前正股价格处于相对低位，弹性尚可。转债方面，当前转股溢价率为18.58%，属于平衡型。暂无条款博弈空间。转债价格较低，在101.6元附近，有一定的配置价值。

（21）17桐昆EB，绝对价格高企。桐昆EB正股业绩弹性较强，正股总市值300亿左右，PE15.43倍，处于历史相对低位，低于行业中位数，在后续新建产能陆续释放且产业链协同效应强化的背景下股价存在向上空间。可交债转股溢价率为0.63%，股性极强。绝对价格突破134元，风险较大。尚未到转股期，暂无条款博弈空间。鉴于当前绝对价格高企，安全边际较薄。

（22）赣锋转债，转债估值相对较高，配置价值一般。近年来新能源产业尤其是动力电池行业需求迅速激增，公司也逐步建立起上下游一体化发展的锂产业链，公司发展前景相对明朗，股价具备一定弹性空间。但是目前而言，股价远低于转股价格，且转债距离回售期较长，条款博弈空间小。转债转股溢价率为27%，估值相对较高。当前配置价值一般。

（23）济川转债，关注之后的条款博弈机会。考虑到一季度流感对公司业绩的催化作用，当前正股价格已处于高位，上涨空间相对有限。转债转股溢价率为负，股性极强。但转债绝对价格已经突破123元，绝对价格过高。转债将于五月份进入转股期，有一定的条款博弈空间。

（24）崇达转债，关注调整后低吸机会。正股价格处于相对高位，上涨空间相对有限，平价上涨推动转债价格上涨。转债绝对价格在120附近，偏高；转股溢价率为0.39%，股性极强。6月份进入赎回期，条款博弈方面有一定的空间，可关注调整后的低吸机会。

（25）久其转债，正股弹性+条款博弈。久其软件当前正股PE为30左右，处于历史相对低位，低于可比公司中位数54，正股弹性尚可。条款博弈方面有一定的空间。转债绝对价格为110左右，转股溢价率为6.72%，纯债溢价率为23.31%，属于平衡型，绝对价格与相对价格皆适中。二级市场可进行适当配置。

（26）骆驼转债，新能源概念驱动波段机会。公司有一定机会搭上新能源汽车/锂电池概念的顺风车。基于预期与实际的差距，建议在新能源板块兴起的过程中关注转债短期的交易机会，以及行业产能去化利好龙头的供给侧改革机会，并择时及时止盈。转债当前转股溢价率为13%左右，纯债溢价率为21%，属于平衡型。当前骆驼转债绝对价格在101左右，可适量配置。

（27）众信转债，正股弹性+条款博弈。出国游整体复苏，公司在动荡期已经实现市占率提升，将受益竞争格局改善，作为行业龙头，公司增长向好。正股当前PE为43.41，处于历史相对低位，高于行业平均值32.9，正股弹性尚可。转债绝对价格为111元，转股溢价率为10%，绝对价格与估值皆合理。转债将于6月份进入转股期，具备一定的条款博弈空间。

（28）金禾转债，正股弹性好，配置价值较好。公司定远项目有望进一步发挥成本优势支撑长期发展。正股PE值为11.6，处于历史低位，远低于行业中位数25，正股弹性好。转债绝对价格113，转股溢价率为11.57%，属于平衡型。转债条款博弈层面暂无空间。综合而言，金禾转债具有较好的配置价值。

（29）道氏转债，正股弹性空间较小。公司主业陶瓷墨水保持良好的发展势头，通过资本手段布局锂电池正极材料上游钴、锂资源，拓展新的利润增长点。正股价格PE为56，远高于行业平均值25，预计弹性空间较小。转债转股溢价率为1.55%，股性极强。绝对价格为117，略高。转债条款博弈层面暂无空间。鉴于正股弹性空间小，当前道氏转债配置价值不高。

（30）泰晶转债，正股弹性有限，可关注调整后的配置价值。公司技术实力雄厚，产品获联发科和ESP公司认可，标志公司成功进入国际市场。正股价格处于高位，弹性有限。转债转股溢价率为-3.5%，股性极强。转债条款博弈层面暂无空间。可关注调整后的配置机会。

本文来源：文章观点仅供参考，不构成投资建议，据此操作，风险自担。
版权说明：谢谢各位文案大大的辛苦创作，《债券在线》均在文首备注了原标题和来源。如转载涉及版权等问题，请发送消息至公号后台与我们联系，我们将在第一时间处理，非常感谢！
点击【阅读原文】查看
itSaiD它说3.0版：大数据债券风险预警平台
专为投资者提供有价值的大数据债券信用风险预警服务