解读：为啥国内原油期货比国外便宜?

能化分析师
黄秀仕
从业资格号：F0290469

今年下半年以来，国内原油期货主力合约价格变得比国外原油便宜不少，这是国内原油期货上市以来非常罕见的，以交割标的阿曼原油来对比，6月份开始国内SC就比阿曼原油便宜4美元左右，SC这么大的贴水幅度也是从来没有过的，所以到底是什么原因导致国内原油如此便宜呢？

首先要了解国内原油的定价公式。

我国进口中东原油主要以普氏(Platts)的迪拜和阿曼原油均价作为价格基准,进口西非原油参照布伦特期货价格。进口保税原油的成本一般按照下列公式进行计算∶进口保税原油成本=到岸价×汇率+其他费用，汇率:按当天的外汇牌价计算;其他费用包括:进口代理费、港口费/码头费、仓储费、商检费、计驳费、卫生检查费、保险费、利息、城市建设费和教育附加费、防洪费等。

国内SC的合理价格应该等于阿曼原油到岸价+所有成本，目前算下来总成本大约是2.53美元/桶，其中运费和仓储费用占比最大。因此可以看出，国内SC的合理报价应该比阿曼原油的价格高2.53美元或16.55元，也就意味着目前SC的贴水状态是不合理的。

库存或仓单影响区域价格升贴水

一般情况，区域性的库存压力或者仓单压力会导致区域性的价格贴水。先看目前国内原油的库存增量水平，在6月份达到高点后下半年一直在下降，目前已经低于去年同期水平了，因此国内SC贴水并不是国内库存影响的。

那么聚焦国内仓单来看看是否有何异常，可以看到今年5月份开始交易所原油仓单大幅增加，在8月份达到高点后，出现回落。而从绝对水平上来看，目前的仓单水平依然非常高，可能影响SC的价格水平以及升贴水。但是从仓单的绝对量来看，目前国内仓单有3000万桶，也仅仅只是国内不到三天的消费量，不足以导致国内SC长达半年时间大幅低于国外价格。

我们把仓单信息拆分开来分析。发现三个特征，第一，从仓单地区分布来看，中化弘润潍坊的库存最高占比34%。第二，从仓单油种分布来看，巴士拉轻油的库存特别高占比67%。第三，中化潍坊的库存里大部分都是巴士拉轻油，占比75%。

这里有两个关键点值得关注，一是巴士拉轻油，二是中化弘润潍坊库，因为它们的占比都非常高，是不是这两个关键点导致国内油价长期贴水的呢？

我们对巴士拉轻油和中化潍坊库展开调研后得到一些有价值的信息。

第一，一些山东地方炼厂反应，巴士拉轻油在山东不太受欢迎，地炼的设备不太适合巴轻。

第二，中化潍坊是今年5月份新设的交割库，也是唯一的内陆交割库，这样就存在一个问题，一般保税交割库设在港口方便交割后通过外贸船运把油运走，但是潍坊库是一个内陆油库，虽然它和港口有输油管道相连，但是最大的问题就是这条管道只支持从港口到潍坊库的单向输送，并不支持潍坊到港口的回输。这就意味着前期囤积在潍坊的大量可交割巴士拉轻油无法通过输油管道把油拉到港口后通过外贸船运的方式运到有实际需求的其他省份，只能通过汽车运输的方式短途拉送到山东本地炼厂，但是山东地炼并不喜欢巴士拉轻油且它们今年的进口配额已严重不足。这里有必要提一点，外贸船运的费用是最便宜的，汽运的价格相对来说要贵很多，也就是说即使是其他地区想要潍坊库的便宜交割货，但是加上昂贵的运费，算下来也不合算。

最终导致潍坊库的可交割原油无法消化，多头生怕在交割环节接到潍坊的货，一没有进口配额，二运费太贵，这就是国内SC弱于国外的原因。

然而潍坊库的仓单9月以来已经逐渐下降，事情似乎有所转机。

据了解，潍坊附近的炼厂在有进口配额的前提下已经通过期转现等方式接下潍坊库的交割原油，把运费和其他费用算下来后，仍然比市面上的原油便宜2美金/桶左右。现在有个关键时点12月31日，非国营炼厂才能开始使用2021的进口配额，届时山东地炼可能出现一波采购高潮，而比市面便宜2美金/桶的可交割油种对炼厂有很大吸引力，国内高企的仓单有望在明年逐步消化。导致内外价差的症结应该是高企的潍坊仓单，等待炼厂把这部分仓单消化完后，内外价差也应该修复至合理水平。

免责申明：本报告信息均来源于公开资料或实地调研，我公司及研究人员对信息的准确性和完整性不作任何保证，本报告中的信息、观点均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整；报告中的信息及观点不构成投资要约或买卖建议，投资者据此作出的投资决策及结果与本公司和作者无关。投资有风险，入市需谨慎。