走进波动率的世界

方正期权实盘大赛自6月1日开赛以来，赛况如火如荼，个人组、专业组选手均有亮眼表现。随着比赛进行，不少投资者对五大选手特权表示关注，特别是专项数据。为了更好的让大家理解波动率，我们安排了四期波动率数据的专题解读，分别包括“走进波动率的世界”、“认识波动率曲面和波动率锥”、“波动率日内指标及跨式应用”、“波动率偏度指标及应用”。今天是第一期，我们一起来聊一聊波动率的知识。

一、初识波动率

做期权交易时，我们常常面临这样的困惑：明明是同一个标的，怎么有几十上百个不同的合约？这么多合约，我该怎么选择呢？
也许你会说很简答呀，判断下标的未来多久能涨/跌多少，然后选择对应的期限和行权价格就可以啦。这确实是贴近期权概念的交易方式，但实际交易中我们发现，绝大多数投资者不会一直持有期权合约，直到到期日选择行权或者不行权，而是在持有一段时间后甚至当天就平仓掉了。这种时候，到期日那天市场什么样已经不那么重要了，重要的是我计划持有的这段时间，市场会怎么变化，这时候我关心的是选择哪种期权组合能够让我在此期间获利。
于是很多人说，那就看合约的虚实值程度、真实杠杆率。在其他条件一样的情况下，越虚值的合约盈利的概率越小，但判断准确的情况下收益率会更高，越实值的合约盈利的概率越大，但判断准确的情况下收益率表现则不如虚值那么亮眼。更加通俗的说法，选择越贵（一般越实值）的合约赚钱难度越小，但看对了也赚不了太多；而选择越便宜（一般越虚值）的合约赚钱难度越大，但看对了可以大赚一票。但是实践中真的判断对方向难度很大。记得看过一个投票“如果穿越回三国，你最不愿成为谁？”，高票当选的结果是诸葛亮，因为大家感叹“即使我知道未来发生了什么，都不见得比他说得准”。而且即使判断对了方向，有时候我们还会遇到“市场涨了我买认购反而亏钱了，市场跌了我买认沽还是亏钱”，直接挑战了我之前对期权的认识。这又是为什么呢？
这就要说回到期权交易的特点，不同于股票的单纯看方向交易，期权交易是三维立体的，方向、时间、波动率都对期权交易结果产生影响。而在这些中，方向容易理解，时间是单向流逝的没有太多幺蛾子可变，可做的文章主要就在剩下的波动率这个维度上了。
业界有一个很经典的对于波动率的比喻，波动率之于期权，就像市盈率之于股票。

做过股票交易的投资者，其实在买股票时也面临同样的问题。有的股票像贵州茅台股价能上千块，而有的股票能低到几块、几毛钱，如果看到价格低就买，那大概率是被套牢。所以看股价时，有一个方便的参考，就是市盈率。如果市盈率比这个股票的正常水平高，那说明股价最近可能被高估，比较适合逢高出手；如果市盈率比正常水平低，则说明股价可能被低谷，比较适合逢低抄底。

对应到期权交易，除了当前的合约价格，我们还可以参考下旁边的隐含波动率，如果隐含波动率（上图中的隐波%）过高，类似市盈率过高，此时相对更适合卖出而不适合买入，如果隐含波动率过低，类似市盈率过低，此时相对更适合买入而不适合卖出。
如果市盈率的例子没有理解，我们再来举一个更通俗的例子：
近期618购物节，很多朋友都投身于网购的大潮中，作为一名新手奶爸，受生活所迫，我也想趁机囤点东西，但是在买东西时发现选择太多，水太深，因为不得不求助于我家贤内助，一个拥有20多年购物经验的资深剁手党。
我：买东西太难了。就一个小小的奶粉，那么多牌子，那么多包装，价格还千差万别，这怎么选呀？
她：不难呀，首先你先搞清楚自己想要的是什么，确定一个购物标准，不符合要求的一概不理，然后再看下哪个划算就买哪个呗。
我：可是有个质量好价格也高，有的质量差一点但价格便宜不少，这时候怎么选呀？
她：选打折力度大的呀，大家都赶618买不就是因为比平常便宜吗？
我：额，好吧。
作为一个期权老白，我的思路不知不觉就跑到了期权上：搞清楚自己要买什么，在期权上就是做好后市判断选择对应策略，这时候已经有了一些备选合约，买卖哪个都能实现策略，接下来就看操作哪个更划算。类似刚才买东西时看的打折力度，期权里也有一个概念可以参考来看是否合适买卖，这个概念就是波动率。同样的条件下，波动率越高说明打折力度越小，此时买入就显得不太划算，因而更适合卖出，波动率越低说明打折力度越大，更适合买入。
那是看哪个折扣最低就选哪个么？我追问道。联想到期权波动率上的一些特征，我又有了新的问题。
她：也不全是。因为有的商家会采取一些促销策略，在打折前先把标价抬高，或者一直标高价但平时买就有挺大折扣，这时候直接看打折力度就容易误导，你需要知道平常的合理价位或者日常折扣才行。
我：水好深，我还是乖乖回去研究期权吧。
其实回到期权上，也存在同样的问题，有的合约的隐含波动率一直很高或者很低，这时候我们还需要知道它的日常水平才行。
故事聊完了，相信大家对于波动率有个一定的印象或者概念，下面我们再来看看实际上波动率的概念、分类、应用等。

二、波动率是什么
波动率（Volatility），在金融领域一般是用来描述某项特定资产价格的波动程度，衡量该项投资的收益稳定性或者风险水平如何。波动率越高，代表金融资产价格的波动越剧烈，容易出现高风险高收益；波动率越低，代表金融资产价格的波动越缓和，一般风险低收益也低。

如同上图所示，比如两个股票A和B，A股价变动很剧烈，经常上蹿下跳，而B则涨跌幅度都很小，此时我们一般就说A的波动率比B的高。
那么波动率高低在实际交易中有什么意义呢？
对于股票投资者而言，波动率高低对投资影响有限。假设一个股票涨跌波动幅度为50，则上涨可以赚到50，下跌会亏损50，如果概率各一半则总损益为0；此时如果波动幅度变到100，则上涨可以赚到100，下跌会亏损100，如果概率各一半则总损益还是0。
而对于期权投资者而言，波动率高低对投资影响较大。同样一个股票涨跌波动幅度为50，则上涨时选择行权可以赚到50，下跌时选择不行权则不会亏损，如果概率各一半则总损益为25；此时如果波动幅度变到100，则上涨时选择行权可以赚到100，下跌时选择不行权则不会亏损，如果概率各一半则总损益为50。
通过上面的例子，我们可以看到明显波动幅度大更吸引人，所以说进行期权投资的人要特别关注波动率。一般而言，波动率越高，未来可能赚取的收益上限就会越大，此时期权的价格就会越高，而波动率越低，未来可能赚取的收益上限就会变小，此时期权的价格就会越低。所以波动率变高买方很开心，波动率降低卖方很开心。
再举一个生活中的例子，我们在介绍期权时经常将认沽期权比作保险，比如我们去买一个洪水险，那么同样的保障力度，在福建广东等东南沿海地区买价格肯定会高一些，而在新疆、青海等西北地区买价格则会低一些，因为东南沿海出现暴雨洪灾的概率高，作为保险公司如果定价低那基本稳赔不赚，而在西北地区概率低很多，此时保险费就会很便宜。

三、常见波动率类型
平常大家在看一些期权的文章时，经常会看到这样一些表述：隐含波动率、历史波动率、预测波动率、IV、HV……
这些都是跟波动率相关，具体怎么去区分，我们来看一个例子：
假设今天有场羽毛球比赛，是林丹VS李宗伟，这时我们一起来预测下比赛结果。
根据两人过去的历史交手记录我们可以得出一个判断，这个类比到波动率中，就是历史波动率。
每个人心中都会有一些细化判断，比如近期状态如何、主场优势等等，这个类比到波动率中，就是预测波动率。
我们再来看一下，所有参与预测的人，有多少认为林丹赢，有多少人为李宗伟赢，也会得出一个结果，这个类比到波动率中，就是隐含波动率。
还有就是，如果比赛已经结束了，或者我从未来了解了结果后穿越回到现在，那么我会知道结果，这个结果就是已实现/未来波动率。

总结一下如上图所示，预测波动率、隐含波动率的结果是猜测的，可能和最终结果不一样；而历史波动率、已实现波动率都是确定的，和结果是一致的。
其中我们在交易中最常用的，是隐含波动率（简称IV）、历史波动率（HV）。历史波动率是根据标的的实际波动情况得出的，而隐含波动率是根据参与期权交易的投资者实际的交易行为反推出来的，两个对期权交易都有很强的指导意义，大家可以重点关注下。

四、波动率的具体应用
基于今天提到的这些波动率知识，我们来看一下具体应用。

（一）看——拨开云雾见天日
有的时候，我们在市场上会遇到一些很让人费解的时候，比如期权合约满屏皆红的场景。按说市场上涨/下跌了，此时认购/认沽期权价格上涨容易理解，毕竟看对了方向，但认沽期权价格为什么也在上涨，太疯狂了吧？其实想看懂这时候的市场，只要把今天讲的波动率放进去就很清楚了，虽然方向看错了期权价格理论应该下跌，但是同时如果波动率上升了，但此时折扣力度没那么大了，那么两者一结合结果可能就会是上涨。
另外2019年在和很多投资者朋友聊天时，他们感叹说2019年做期权卖方实在是躺着赚钱。为什么这么说呢？

从上图2019年波动率的变化情况我们可以看出来，从3月初到12月初，一年中绝大多数的时间里波动率都是在下走的。如果你是持有期权卖方，即使方向看得不那么准，但在时间、波动率这两项上都是在盈利的，所以赚钱的难度就会小很多。而进入2020年市场震荡剧烈，波动率快速拉升，做卖方的风险就开始暴露出来了。
所以说，波动率给了我们一个视角，让我们能揭开笼罩在期权价格变动上的迷雾，看懂涨涨跌跌背后的逻辑。

（二）想——春江水暖鸭先知

看清楚期权波动率与期权价格变动的关系，我们再来想一想有什么好的机会或者风险。
其他条件一样的情况下，波动率过高，意味着期权价格也会相对过高，这时候更适合卖不适合买。所以说对于卖方，可以适当考虑把握波动率回归的交易机会，但需要注意出手时机；对于买方，此时买入成本会较高，一旦波动率下行，很可能方向上赚到的钱，还不如时间和波动率上亏掉的钱多，所以需要特别注意风险。
而波动率过低，则意味着期权价格也会相对过低，这时候更适合买不适合卖。所以说对于买方，可以适当考虑把握波动率回归的交易机会，但还是需要注意方向判断和时间成本付出的权衡；而对于卖方，此时卖出收益相对有限，一旦波动率大涨，带来较大浮亏的同时，还因为保证金需求暴增而出现爆仓风险，所以要特别注意，很多专业卖方投资者在波动率过低时也会选择适当减少仓位防范风险的这样一些防范措施。
所以我们看明白波动率后，还要想想清楚有哪些机会和风险，再去抓机会防风险。

（三）用——磨刀不误砍柴工

上图就是我们专项数据中的第一项“5日隐含波动率走势”，大家可以看到，右边这个图是最近5个交易日，四个不同到期日的平值合约的隐含波动率走势情况。左边这个表格是四个不同到期日的平值合约的最近一年的波动率分位数情况。

分位数是什么意思呢？
我们拿上图中当月的分位数给大家介绍下。假设现在有100天的波动率数据，这里面最大的42.72%就是最大值，最小的9.36%就是最小值；25分位13.96%是说有25天的值比13.96%低，有75天的值比13.96%高；50分位17.32%是说有50天的值比17.32%低，有50天的值比17.32%高；75分位19.31%是说有75天的值比19.31%低，有25天的值比19.31%高。
所以当前14%-16%的隐含波动率属于25-50分位之间，属于较低的波动率水平。实际应用时，如同开篇的时候我们例子中提到的，不是只看波动率的绝对数大小，还要参考下左边的当前分位数情况，看看目前波动率是处于高位还是低位，以辅助我们做出更加准确的判断。
应用波动率的场景非常多，除了给常用的买卖方选策略选合约做决策的考量，还可以做专门的波动率交易（比如跨式策略就是最简单的波动率交易），另外还可以用来做中性交易、套利等。
我们会在接下来的几期内容中，给大家提供更多的波动率知识和在实际交易中的应用，欢迎大家持续关注。

Author
关于作者

岳树帅，现任方正证券交运期部副总裁（VP），南开大学经济学硕士，首届上交所全国期权十佳讲师，证券从业9年，长期致力于期权投资研究与业务推广，拥有丰富的期权理论知识和授课经验，与台湾期权专家徐华康合著《期权基本款：人人可用的期权专业知识和操作手法》。