期权实验 || 历史性波动下，期权价格是否存在负值风险？

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期权实验室

昨天，中金所期权6月实值认购合约出现大量“负时间价值”，这不由让人想起一个月前，NYMEX WTI原油期货5月合约结算报收负值的历史性事件。

原油期货价格以负值报收，对于市场而言是出乎意料的，同时也给部分资产管理人及投资者带来了巨大的投资风险。同为金融衍生品的期权与期货只有一字之差，那么，期权价格会出现负值么？

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-37.63美元/桶

我们先看看原油期货的负值是怎么形成的。根据FIA（美国期货业协会）的回应——

“由于疫情引发的经济萎缩，美国的原油供应猛增，令现有库容不堪重负。根据标普全球普氏能源资讯的数据，库欣的储油罐在4月17日已储油75％，到5月中旬将达到100％的容量。”

换句话说，当时的储油空间正在迅速缩窄，可能在很短的时间后，任何人通过期货市场购买的任何一滴石油，都将无处储存。

而原油恰好是一种需要专业化运输、专业化存储的物质。

在此背景下，有一些资产管理机构并未充分预计库欣储油空间不足，他们在5月合约到期的前一天才意识到必须在到期前清空仓位，进而引发了一波抛售浪潮，最终导致WTI5月合约在4月20日跌至-37.63美元/桶。

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百年轮回，巴舍利耶

受原油期货出现负值的影响，芝加哥商品交易所（CME）发布公告——根据此前做好的技术安排和预告，将上下“负行权价”的期权合约，并将其对应的期权定价模型调整为“巴舍利耶模型”
CME公告原文

现代金融数学奠基人——法国数学家路易斯·巴舍利耶（Louis Bachelier）是迄今为止最早使用理论模型研究期权定价问题的学者，早在BS模型问世的大半个世纪前——1900年他就提出了欧式认购期权的定价公式：
巴舍利耶模型

巴舍利耶公式存在一个强假设条件——

“标的价格服从正态分布，且出现负值的概率大于0”

这一假设使得巴舍利耶模型非常难以被市场所接受，然而恰恰因为这一假设，在百年之后，巴舍利耶模型在原油期货期权上重见天日。

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期权与负值

回到最初的问题上，期权价格是否有变为负值的可能呢？各位投资者完全可放松心态，并无这个可能。

期权行权价为负(Negtive Strikes)和期权价格为负（Negtive Prices）是两个完全不同的概念，负行权价的合约，价格不一定为负。实际上，即使在负油价的基础上，根据巴舍利耶模型进行试算的期权价格仍不为负。

与期货不同，期权是关于标的未来买卖权利的合约，权利与义务分离，期权买方拥有行权权利但无行权义务。如果期权价格出现负值，买方完全可以以负值买入期权，同时放弃行权权利，从而实现无风险套利。

对于国内市场上的金融期权而言，更无出现负值的可能。从挂钩标的层面看——

原油期货价格为负是由于现货供需关系恶化及仓储条件导致的，而证券类资产并无供需及仓储层面的问题。

其次，根据我国《公司法》规定，股份有限公司的股东以其所认购股份对公司承担有限责任，公司以其全部资产对公司债务承担责任，在法律层面也并不存在股价跌成负值的可能。

另外，交易所在期权交易规则中也明确提到了异常交易问题，并有包括取消交易等缜密的风险控制措施及手段。

期权的价值由时间价值与内在价值组成，中金所实值认购期权出现“负时间价值”，实质上是投资者对未来一段时间的市场持悲观预期，宁可损失部分内在价值也希望尽快平仓止损而造成的。

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