【期权知识】宽跨式策略组合探讨

我们前期讨论了买入或者卖出不同期权可以组合成差价策略及跨式策略。当买入或卖出同一类型（看涨期权或看跌期权）但不同执行价格的期权就可以组合出牛市差价策略或熊市差价策略；当买入或卖出不同类型（看涨期权和看涨期权）但相同执行价格的期权可以组合出买入跨式策略或卖出跨式策略。如果买入或者卖出不同类型且执行价格也不同的期权，能够形成什么类型的组合策略呢？
我们首先从买入看涨期权和看跌期权来考虑。具体而言，一位投资者买入具有某只股票一份执行价格为K1的看涨期权和一份执行价格为K2的看跌期权，两份期权具有相同的到期日，且K1>K2。其示意图如图一所示：

图一、买入宽跨式策略示意图
假定执行价格为K1的看涨期权权利金为C，执行价格为K2的看跌期权权利金为P，我们可以从图一看出投资者在期权到期日的损益。显然，若股票市场价格在期权到期日时处于（K2-(C+P) ,K1+(C+P)）区间，则该投资组合处于亏损区间，其最大损失为两份权利金之和，即C+P。而当股票市场价格在到期日时发生较大的波动，变动幅度超过了该区间，则投资者就产生了盈利，理论上潜在收益无穷大。具体损益计算结果见表一。
表一：买入宽跨式策略损益

从图一和表一中，我们可以看出买入宽跨式策略组合是一种有限损失无限收益的模式，投资者在组合此策略初期需支付C+P的权利金，其投资理念在于预测未来在股票期权到期日时股票市场价格将有较大的价格波动，在到期日时，只要股票市场价格上涨或者下跌到一定幅度，就能够获利。投资者只需要判断未来市场行情存在较大的波动即可，而不需要判断市场价格运动方向，因而该策略也是一种规避方向的组合策略。同时，该策略如果运用到市场价格波动较为剧烈的股票上，有可能因波动性较大而增加期权的权利金，导致投资者增加成本支出。基于该策略具有损失一定，但潜在收益无穷的特性，因而有利于散户和机构投资者。而相较于买入跨式策略，该策略采用两个不同的执行价格来构造盈亏区间，因而在选择执行价格的时候可以有更大的灵活性，投资者可以结合市场行情考虑虚值期权以降低构造成本。
从图一中，我们还可以看出该类策略适合的时机。当预期即将出台对市场行情有重大影响的政策或消息，但该影响是利空或利多不能确定时；或者市场行情已经走过相当一段盘整状态，但未来突破方向不明朗。
相反，如果一位投资者卖出具有某只股票一份执行价格为K1的看涨期权和一份执行价格为K2的看跌期权，两份期权具有相同的到期日，且K1>K2。其示意图如图二所示：

图二、卖出宽跨式策略示意图
从图二中可以看出，卖出宽跨式策略组合实际上是在卖出股票市场价格的波动率，当投资者预期在期权到期日之前股票市场价格波动不会很大，就可以构建此策略，通过收取权利金来获得时间价值。其具体损益见表二。
表二：卖出宽跨式策略损益

通过图二和表二，可以看出在到期日之前当股票市场价值在区间（K2-(C+P), K1+(C+P)）之内，投资者就可以获利。而若股票市场价格在到期日之前价格波动突破该区间，则投资者就会产生较大亏损。因而该组合的特征为有限收益但潜在亏损无限，加上在卖出期权时由于承担违约风险而需要预交保证金，因而在构建该类组合时需要一定的资本支撑。该类策略组合较为适合做市商。
从图二中我们也可以看出该策略适用的场合。在市场行情经过一轮大涨或者大跌行情，且盘中双方动能不足时，投资者预期行情开始有较长一段时间盘整过程。
最后，我们比较一下跨式和宽跨式的异同点。跨式组合策略和宽跨式组合策略同属于方向规避型策略，其注重对于市场价格波动的操作。对于买入跨式（宽跨式）策略组合，其目的都是在与做多波动率，只要市场价格大涨大跌，就会盈利；对于卖出跨式（宽跨式）策略组合，其目的都是在与做空波动率，只要市场没有大涨大跌，就会获利；买入跨式（宽跨式）策略都是风险一定但潜在收益无限的类型，而卖出跨式（宽跨式）策略都是收益一定，但潜在风险无限的类型。
基于宽跨式策略组合需要两个不同执行价格的看涨期权和看跌期权来构造，因而跨式策略和宽跨式策略的不同点还是很大的。首先，跨式策略只有一个执行价格，因而一般选择与期货价格接近的平值期权合约来构建。而宽跨式策略有两个执行价格形成一个更宽的波动区域，可以在组合时选择虚值期权合约来构建；因跨式策略的波动幅度较小，因而其损益速度较快；而跨式策略因有较宽的波动区域，在获利时需要价格波动更大，但在卖出策略中则有一定的避险功能。
我们用表三来表示跨式策略和宽跨式策略的一般不同点。
表三：跨式策略和宽跨式策略一般不同点

综合而言，宽跨式策略组合虽然在获利方面相比较跨式策略需要更大的价格波动，但基于风险与收益的相关性，其在风险规避方面表现要比跨式组合优秀。如同跨式组合一样，投资者可以根据自己对于市场行情的研判，构建偏向看多的宽跨式组合和偏向看空的宽跨式组合，我们将在以后对此类组合进行分析探讨。