【兴证财富 | 期权锦囊】期权锦策·远交近攻（卖近买远）

引言
远交近攻，出自《战国策·秦策》，范睢曰：“王不如远交而近攻，得寸，则王之寸；得尺，亦王之尺也。”战国末期，七雄争霸，秦昭王欲兴兵伐齐，范睢向秦昭王献上“远交近攻”之策，分析远方齐国势力强大，若攻之，军马需绕道韩魏两国，路途遥远，大胜艰难，即胜亦难守，不如先攻下邻国，逐步扩大疆土，他日再取之。其后，秦始皇坚持“远交近攻”之策，征战十年．终于实现了大秦帝国一统中国的愿望。以史为鉴，结合到期权市场我们是否可将此智慧运用到交易策略上呢？

01由隐含波动率展开的思考

纵观年后至今的隐含波动率走势情况，上证50ETF、沪深两市300ETF的平值期权隐波一路下行，自三月30%以上的高位，至四月降收约为25%，再到现今五月连降至16%左右滞跌持稳。回溯近两日即5月11日及12日收盘隐含波动率的情况，上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权5月平值期权隐波两日皆持稳收于16.5%附近；上交所沪深300ETF(510300)期权5月平值期权两日分别涨收16.5%与17.1%；深交所沪深300ETF(159919)期权5月平值两日分别涨收17.0%与17.6%。由最新数据可推测，因时下隐含波动率己有触底反弹的迹象,未来整体隐波走势即使不上行,也会大概率变成区间震荡(在短时间内至少有这个机会)，所以可考虑适时布局做多波动率的头寸。借鉴于“远交近攻”的智慧，我们可以采取建立不同月份的期权的相反头寸来获取伴随时间价值衰减中的波动率波段回升的收益，即构建“多头日历价差”组合。

02“日历价差”组合的介绍解析

“日历价差”是泛指有不同到期月份的期权头寸构成的期权价差组合，最常见的日历价差，是由两个相反头寸（买入+卖出）、相同类型（同为认购/认沽期权）的不同到期月份的期权合约构成。根据交易类型分为“多头日历价差”和“空头日历价差”，“多头日历价差组合”是指卖出N份期限较短的期权合约，买入N份期限较长的期权合约，为净付出权利金的策略组合；“空头日历价差”是指卖出N份期限较长的期权合约，买入N份期限较短的期权合约，为净收取权利金的策略组合。根据行权价的不同分为“牛市日历价差”和“熊市日历价差”，如果组合中选取的期权行权价高于标的市价，称为牛市日历价差；如果组合中选取的期权行权价低于标的市价，称为熊市日历价差。
当下的隐波走势和震荡行情更适合构建“多头日历价差组合”，即卖出近月合约买入远月合约。此组合中所持头寸的远月合约的正Vega敞口比近月合约的负Vega敞口的绝对值要大，因而多头日历价差是有正的Vega敞口，所以“多头日历价差”是做多隐含波动率，“空头日历价差”则是做空隐含波动率。当“多头日历价差”组合中期限较短的期权到期时，若股价几乎未动，可获得最大收益；若股价大幅波动，落到盈亏平衡点之外，则会导致亏损（举例详情可参看下图）。
卖出50ETF购5月2850+买入50ETF购6月2850为例的收益图如下所示：

03构建多头日历价差组合的四要点

1、认购和认沽的选择
当前现货市场的表现比衍生品市场明显强势，说明大多数投资者对衍生品市场信心仍较弱。目前期权购沽隐含波动率处于低位，认购期权的权利方投资性价比开始回归。2、行权价的选择为了保持Delta中性，两个月份的期权行权价应尽量与当时的标的价格接近，也即交易平值期权。相比于虚值和实值期权，平值期权距离到期日越近会以加速度极快的失去时间价值。另外，“近月的平值期权”(A)的时间价值会比“远月的平值期权”（B）衰减的更快，由期权T型报价表即可发现：|Theta（A）|>|Theta（B）| 。3、建仓的时间点距离期限较短的近月平值期权合约临到期的前十五天，即时间价值加速衰减之前进行减仓（如下图所示）。这样作为近月期权合约的卖方所收取的权利金会相对临近到期一周者较多，且风险比三周建仓者较小。
4、组合平仓的操作提示持有日历价差组合在近月合约到期时，除了同时终止远月合约的平仓操作之外，还有一个选择就是根据现阶段对波动率未来走势的判断，交易者可以思考是否要利用现在的期权头寸构建一个新的日历价差组合。以上，为本期期权锦囊结合实时行情关于构建日历价差组合策略的方法介绍，愿有所助益的同时提示大家使用时注意平衡风险收益。免责声明: 本栏目仅以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们仅对公开资料中的内容做原文提取与版式整理，我们已力求内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。

兴证财富期权工作室作者：李扬兴业证券财富管理部上交所高级期权策略顾问