期货能源月报：库存压力尚未缓解，放弃近月博弈

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 信达期货  2020-5-9 13:07  4828  0

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核心观点
Brent期货是现金结算交割，Brent价格创出负值的概率较低，但是WTI2006合约依然面临库容紧张的问题，只不过投机多头会吸取教训，WTI价格再次出现负值的概率也在降低。
原油价格处于历史性低位，但“抄底”原油并不容易，近月合约受库存压力压制，不具备大涨基础，同时资金博弈也较为激烈，虽然再创出负价格的概率在降低，但是仍面临大幅下行风险。再次建议放弃近端博弈，关注重心放在9月后合约。但是远月合约由于受到需求恢复和供给收紧双重预期的支撑，升水幅度比较大。如果持有SC2009和SC2012合约多单，可继续持有，如果还未入场，也可用国内的能化品来实现间接做多原油的目的。
化工品与相对原油的比价来看（比价也可理解为油制利润），从高到底依次是PP、塑料、PVC、乙二醇、PTA、甲醇。PTA利润居中，PP和PE利润很好，甲醇和乙二醇亏损严重（煤制亏损严重），从利润角度上，做多甲醇和乙二醇更合理（利润被压缩到极致，和原油的联动性更强）。当前化工品的主力合约和次主力合约分别为2009合约和2101合约。从09合约和01合约升水近月（现货）的幅度来看，原油和燃料油远期升水幅度都挺高的；沥青相对好一些；化工品中，甲醇、苯乙烯、乙二醇、PTA、橡胶升水幅度处在第二梯队。而PP、塑料、PVC是远期是贴水的。从升贴水角度看，远期升水越小越适合做多。[h1]空头借助库容优势将WTI油价打出负值[/h1]北京时间2020年4月20日凌晨，WTI2005合约大幅下行跌破零，最终结算价为-37.63，成为历史上首个负结算价的原油期货合约。此前，4月8日WTI原油所属的芝加哥商品交易所CME发布公告称，正在对软件重新编程，以便处理能源相关金融工具的负价格，CME临时更改交易规则并未引起市场足够重视，也最终导致了中行“原油宝”的爆仓。我们认为，“负价格”是极端情况下多种因素叠加所致，是极端个例，后续参考价值不大。海外疫情从欧美国家蔓延至第三世界国家，原油需求断崖式下滑，虽然OPEC+达成创纪录的减产协议，但减产节奏偏晚，原油累库速度超出市场预期。

库容紧张的情况下，产业空头利用WTI原油期货交割机制上的特点，即卖方只需要将原油输入指定管道，买方需要找储存库容，从而压制了买方的接货意愿，同时多单持仓里的很大一部分为指数被动投资基金，无法参与交割，必须在最后几个交易日内完成移仓换月，因此空头充分利用这一点对多头进行打压。继WTI2005合约之后，Brent2006合约最后交易日为4月30日，WTI2006合约最后交易日为5月20日，移仓换月依然充满风险。不过，Brent期货是现金结算交割，Brent价格创出负值的概率较低，但是WTI2006合约依然面临库容紧张的问题，只不过投机多头会吸取教训，WTI价格再次出现负值的概率也在降低。

[h1]需求恢复启动迹象，库存压力不减[/h1]欧美疫情尚未明显好转，新兴国家疫情形势又开始快速恶化，此前，机构普遍预期全球疫情拐点将在五月初出现，目前来看，拐点预期已经推迟。由于疫情导致的隔离停工，交通活动及经济活动量大幅减少，成品油尤其是汽油和航空煤油需求大降，炼厂综合利润大幅回落，加工原油积极性下降，最终导致全球原油需求持续疲弱。根据能源资讯机构FGE预测，4月全球原油需求将下降2600万桶/日，5月将下降2000万桶/日，6月将下降1500万桶/日，进入三季度后原油需求会逐步恢复，但降幅仍将高达800万桶/日左右。
在原油需求下滑的同时，原油库存也在快速飙升。以美国为例，美国总体原油库容为13.66亿桶，其中商业库容5.1亿桶，炼厂库容1.43亿桶，战略储备库容7.13亿桶。目前，前两者库容使用率接近80%，战略储备库容使用率接近90%，均处于较高水平。作为WTI原油期货交割地，库欣地区的可用库容约为7600万桶，目前库容使用率为78%，如果按照最近几周的累库速度来算，大约在5月中旬左右库欣地区库容将消耗完毕。库容紧张的情况下，原油储罐成为抢手资源，近期库欣地区原油仓储费用已攀升至8-10美元/桶.月，这也造成了WTI原油期货近月合约月间价差不断扩大。

[h1]主动减产姗姗来迟，被动减产已在路上[/h1]4月初，低油价迫使OPEC+产油国重回减产谈判，并最终达成了创纪录的减产协议，该轮减产分为三个阶段：2020年5月1日至6月30日减产970万桶/日，2020年7月1日至12月31日减产770万桶/日，2021年1月1日至2022年4月30日减产580万桶/日，沙特和俄罗斯的减产基数是1100万桶/日，其余产油国基于2018年10月产量标准。新一轮减产中，沙特和俄罗斯仍将是减产主力。4月1-23日，俄罗斯原油产量为1129万桶/日，从原油装载量计划来看，其乌拉尔原油的装载量将降至10年低位，而沙特方面，据外媒消息透露，沙特已经提前实施减产。

非OPEC+方面，美国、加拿大、巴西等也加入到减产当中，但更多是低油价下的被动减产，即依靠市场力量对产量进行自然调节，没有明确的减产额度。RystadEnergy数据显示，美国页岩油老井的盈亏平衡WTI油价平均值为30美元/桶，新井的盈亏平衡WTI油价为48美元/桶，油价的急剧下跌将导致页岩油产量的加快下滑。RystadEnergy同时预测，如果石油价格维持在20美元上下，到2021年底，将有533家美国石油勘探和生产公司申请破产。如果价格跌至10美元上线，将有超过1100家企业破产。尚未破产的页岩油企业也正在大幅削减资本开支，降低钻探活动。

贝克休斯数据显示，截至4月24日当周，美国石油活跃钻井数减少60座至378座，连续6周下降，4月美国石油钻探公司累计削减了246个钻井平台，这是自2015年1月以来最大单月降幅。截至4月17日当周，美国原油总产量已经从高峰的1300万桶/日降至1220万桶/日，预计4月底产量已经回落至1100万桶/日左右。加拿大的原油生产环境也不容易乐观，加拿大西部精选WCS最新报价为-2.62美元/桶，目前加拿大约有100万桶的原油产能已经处于暂停状态。

[h1]“抄底”原油氛围浓厚，内盘原油估值偏高[/h1]原油价格跌至历史低位后，市场抄底资金大量涌现，但是抄底原油也面临较大的风险，中行“原油宝”爆仓就是很好的警示例子。其实，不仅仅是原油，很多商品的看涨押注点就是海外疫情的缓解或是消退，目前市场普遍预期二三季度疫情形势将明显缓解，但是具体是在6月、7月还是更靠后的月份还很难说，由于期货操作面对的是不同月份的合约，因此抄底选择近月合约将面临极大不确定性，而且在全球原油库容即将填满的大背景下，受制于原油交割制度的约束，虽然再次出现WTI05合约惨剧的概率在降低，但是近月合约仍存在大幅下挫的的可能。对于持有近月合约头寸的投资者来说，移仓将是不得不考虑的事情。由于OPEC+减产以及需求恢复预期的支撑，远月合约普遍呈现高升水状态。以SC原油为例，持仓量较大的SC2009合约升水SC2006合约34%左右，SC2012合约升水SC2006合约56%左右。结合当下的基本面来看，SC2006合约在5月份或有修复，但难言大涨，因此SC2006合约持仓者将面临较大的展期损失。

2020年1月底以来，在新冠疫情和沙特价格战影响下，SC/Brent比值出现较大波动。低油价吸引油轮屯油套利增多，油轮可用运力的减少使得中东至国内的油轮运费飙升，同时国内抄底原油情绪高涨，原油期货类ETF持仓大幅增加。在这两部分因素的主导下，SC原油与Brent原油的美金比价一度攀升至1.5的高位，即出现了所谓的内盘溢价。同时，自2020年6月15日起，SC期货原油的仓储费从0.2元/桶.天上调至0.4元/桶.天，即跨月正套成本由7元/桶左右上升至13元/桶左右，因此跨月价差也相应扩大，对移仓换月较为不利。
行情展望及操作建议
原油价格处于历史性低位，但“抄底”原油并不容易，近月合约受库存压力压制，不具备大涨基础，同时资金博弈也较为激烈，虽然再创出负价格的概率在降低，但是仍面临大幅下行风险。再次建议放弃近端博弈，关注重心放在9月后合约。但是远月合约由于受到需求恢复和供给收紧双重预期的支撑，升水幅度比较大。如果持有SC2009和SC2012合约多单，可继续持有，如果还未入场，也可用国内的能化品来实现间接做多原油的目的。化工品与相对原油的比价来看（比价也可理解为油制利润），从高到底依次是PP、塑料、PVC、乙二醇、PTA、甲醇。PTA利润居中，PP和PE利润很好，甲醇和乙二醇亏损严重（煤制亏损严重），从利润角度上，做多甲醇和乙二醇更合理（利润被压缩到极致，和原油的联动性更强）。当前化工品的主力合约和次主力合约分别为2009合约和2101合约。从09合约和01合约升水近月（现货）的幅度来看，原油和燃料油远期升水幅度都挺高的；沥青相对好一些；化工品中，甲醇、苯乙烯、乙二醇、PTA、橡胶升水幅度处在第二梯队。而PP、塑料、PVC是远期是贴水的。从升贴水角度看，远期升水越小越适合做多。
end 【文章作者】
臧加利-F3049542
陈敏华-Z0012670

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