本文整理自策略星举办的“DNOC期权夏日嘉年华”，其中陆丽娜老师现场分享部分内容，
今天来讲一下期权对冲的几种比较常见的策略：
第一种是固定时间对冲，固定时间对冲是最容易操作的，对冲的越频繁我们说风险越小，但成本较高，就涉及到如何选择对冲时间间隔的问题。如果说对策略周期比较长的，像底仓策略本身就很长的，那么我们的对冲频率就不用太高，可以每天一次或者是半天一次。但是盘中遇到超级大行情，超过阈值很多我们还是要进行对冲。
另外也遇到一个问题，如果说碰到周期权或者是月期权，因为现在的期权到期时间相对比较长，如果说以后推出周期权，每天对冲一次或者是每半天对冲一次，这个频率就会太低了。所以对冲的时间间隔一个要根据你建底仓的策略，也就是说卖方策略也好，买方策略也好，你的策略周期是怎么样的，如果说你的策略周期本身就是高频的，那么你对冲周期自然也要提高，如果说这个策略本身就是通过日数据去做的，是一个长线的卖方策略，那对冲频率也不用太长，所以与期权的卖方策略和买方策略结合起来时，要把这两个频率搭配起来。
第二种是根据固定的Delta阈值对冲。我们会算出目前整个期权头寸上持有的Delta仓位，以及包括你已经对冲部分期货的Delta仓位，如果汇总后超过了规定的Delta风险阈值，那么就进行对冲。这个Delta阈值一般怎么算呢？你问老板你可以承受多少亏损，老板告诉你，我可以承受10万块钱，我们说损失的钱等于Delta×dS+0.5×Gamma×ds（VaR）的平方，这个S跳空算出来，10万块钱把4万元分配在Delta×ds上，把0.5×Gamma×ds（VaR）的平方分配在Gamma上，这就是6万，这样就可以算出Delta、Gamma的值，通过这个阈值去进行控制。
第三种是根据标的变化范围对冲，适用在马上就要到期的期权，或者说是有的时候我们不希望隐含波动率造成Delta变化使得我们对冲，因为Delta的计算主要是受标的价值变化和隐含波动率变化使得Delta会变化，一旦Delta超过阈值我们就要进行对冲。但如果Gamma非常大，这个时候标的我们需要对冲吗？Gamma只变了1个tick的时候，Delta就会释放出非常多，这个时候我们需要对冲吗？标的涨价了1块钱的时候，我们就需要进行大量对冲，如果说标的价格又变回来，我又要进行大量对冲，使得标的涨1块钱，跌1块钱，我都需要进行大量的对冲，那我们的对冲成本就太大了，因为对冲一般都是打单，打单损失掉的滑点都不止一两块钱。这个时候我们要看标的有没有变，如果标的变了，再进行对冲，如果说标的不变，就不需要进行对冲。
另外还有一种是因为隐含波动率变化造成的Delta的变化，现在我们大部分是隐含波动率来算Delta，如果隐含波动率出现跳空，但是标的根本没有变或者变化小，也不选择对冲。因此要抓住Delta对冲的本质，因为Delta对冲就是要对冲方向性的风险，方向性有风险的时候再去对冲，没有方向性风险的时候就不用进行对冲。
第四种，快到期时根据情景分析的方法进行对冲。如果我们觉得深度虚值的期权，到期时Delta是归零的，比如说明天就到期了，跌停板不可能跌到，涨停板不可能涨到，虚值的Delta变成0，实值的Delta变成1。万一卖了很多的虚值，使得Delta不是0，如果说要对这样进行对冲没有必要。所以在快到期的时候，我们会对深度实值和虚值的Delta进行修改，直接改成0或1，中间的Delta可按0.5计算。我们这里还是按照真实的Delta值来计算，只是两变变成0或者是1。在快到期的时候，我们还是要尽量减少在ATM附近（平值附近）的空头头寸，可以避免巨大的Gamma，减少的大头针风险。因为我们做的是商品期货期权，为了减少大头针风险，在平值附近不会留有太多的头寸。
Delta对冲案例
这是一个虚值看涨期权。对于一个Gamma大于0的仓位来说，股价高的时候卖出股票，股价低的时候买入股票。如果说行情是一个振荡市，高的地方卖掉，低的地方买进，我就赚钱了。如果说行情一直涨，一直在高的地方卖，那就是一直在逆市加仓，那就亏钱了。所以Delta对冲，Gamma是正数，Delta对冲就是拴前的，如果说是单边趋势时就会出现亏损。
我们现在取一个名字，如果说是初次建仓时的对冲我们叫Delta Neutral对冲，如果是之后，由于Gamma引起的Delta变化的动态对冲我们叫Gamma对冲，或者叫动态对冲。前面建仓时候，对初始仓位的对冲我们叫Delta对冲，或者是静态对冲。
假设Delta变化时只有标的价格变化其他因素不变，也就是说波动率不变：
我们刚刚开始建仓时做多执行价为12元的看涨期权，做空40手股票，这样的话，这个组合刚刚开始建仓的时候，既有看涨期权，又有做空股票，Delta刚刚开始是0。假设第一天股价从10块钱跌到9元，第二天跌到8元，第三天涨回9元，第四天涨回10元。四天股价没有变化，我们假设其他变量不变，Theta是0.01的话，这四天期权时间价格损失0.01×4×100也就是4元。如果说我持有这样一个仓位，什么都不做就是4天之后亏4元，我如何把这些钱赚回来了呢？通过Delta对冲。
案例1
第一个案例就是如果说每波动1元，我对冲一次，股价从10元跌到9元时，期权Delta变成38，这个时候我为了保持Delta为0，我就需要买入2股股票，这样股票那边从-40变成-38，和期权的38相加就是0。第二天股价从9元跌至8元，期权Delta是36，再买两股，这样正负36抵消掉。第三天涨到9元，期权Delta变成38，卖出两股，第四天涨到10元，期权Delta40，卖出更多两股。买卖股票4天下来我是赚了4元，这4块钱正好和期权时间价值衰减的4元刚好打平，我的仓位4天下来不赚不亏。
案例2 第二个案例，如果说涨1块钱就冲，Gamma是正的时候，Delta对冲是赚钱的，我当然希望股价涨到最高的时候去卖，股价跌到最低的时候我去买。股价跌了1元我就开始买了，我希望他跌到8元时再买，这样抄底抄得更好，因为Gamma是正的时候，Delta对冲就是在做振荡市。股价从10块钱跌到9块钱的第一天不操作，10块钱到8块钱的第二天，我直接买4股，就以最便宜的8元买进4股股票，把股票部分的Delta变成-36，第三天8块到9块不操作，第四天8块到10块我再卖出4股。这样我就赚了8块钱，和前面期权时间价值亏损4元之后还可以赚4元，这说明我对冲做得很好，我在股票最低时买入，在股票最高时卖出，Gamma为正的时候，我的振荡策略做得很好。
可能就开始贪心了，我希望能赚更多，因为我们无法预测未来，所以我说股价变动3块钱的时候再对冲，这样就完蛋了，因为股价根本没有变过3块钱，等到8元还没有对冲，它没有跌到7块钱。这样一来我就亏掉4元钱，Delta对冲没有帮我把钱赚回来。这样的交易Gamma收益就没有了，只剩下了Theta亏损，Gamma和Theta是一对“敌人”，Gamma赚Theta亏，Gamma亏Theta赚，如果说Gamma为正，对冲相对标的走势就是逆势的，标的上涨是卖掉，标的下降是买入，所以来回振荡对冲是赚钱的，但是需要合理判断振荡幅度，稍微跌一点点就买回来我赚不了太多钱，跌够了我再买回来，涨够了我再卖出去我能赚更多钱。但是谁有这个本事一定可以抓到顶部和底部呢？正常来讲，我们还是要在合适范围内进行对冲，除非你对行情把握非常厉害。所以对冲非常厉害的人，对行情的把握也是非常厉害的。
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