波动率大类资产配置框架

以波动率为核心的宏观分析框架： 一方面波动率会透过风险偏好驱动影子银行扩表，从美元流动性供给上左右大类资产配置；另一方面波动率以国债期限利差为中介，决定未来通胀预期和产出缺口的变化，进而改变股债的相对收益。除此之外，波动率还会改变跨国国债利率，美元融资成本差异决定一些国家汇率及其本币资产的外部需求。

波动率的大类资产配置框架
当外部冲击（贸易争端）使得企业无法转嫁成本，保持现金流收益增长时，股票市场总市值就会剧烈调整，股价波动率上升压迫国债期限利差收缩，向整个市场传递出两个信号：一是通胀预期减弱，这意味着之前工资增长、现金流收益上升、股市上涨，财富效应刺激消费的正反馈减弱，私人加杠杆链条上信用风险加大；二是企业产出下降，当自身需求无法覆盖成本，企业闲置产能就会上升，实际GDP增速可能低于潜在GDP增速，这将拉大产出缺口引起失业率上升。

当信用利差回升、失业率触底叠加在一起，在不断打压市场风险偏好之际，影子银行缩表推高流动性溢价，美元流动性收紧会把波动率向海外传导，全球范围抛售股票，买入避险资产的资产配置转换就会接力进行。

少过去45年，每次标普500指数历史波动率从个位数向上突破20，美国GDP增就出现明显下滑并推衰退险，即使在美联储持续扩表期间也概莫能外。2010年56东部时间下午两点半美股三指数发闪崩(Flash Crash)，vix指数连续两天飙升最触及40.32，当周5个交易该指数整整翻了倍，恰好当年三季度开始美国GDP增年率放缓最低近零增长，直2011年三季度才触底。所以波动率绝期权定价意义上交易不确定性的指标，不确定性后是企业部遭受外部冲击，其现流的变化脱离此前预期，扰了消费&产出循环的运，若冲击持续性和度很，就会打断这循环把经济拖困境。

图片来源：华创证券

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