期权波动率专题2-- 波动率期限结构

之前提到了波动率曲面（volatility surface），有三个维度，隐含波动率（implied volatility），期权到期日（maturity）与期权执行价格（strike）。

其中隐含波动率与期权执行价格形成的截面是波动率微笑（volatility smile）。而隐含波动率与期权到期日形成的截面是我们今天要说的波动率期限结构（term structure）。

波动率期限结构描述的是同样在值程度（moneyness ）的期权，不同期限的波动率结构。因为波动率和期权价格成正比，波动率高等价于期权价格高。所以正常的期限结构是远期高于近期（即升水，contango）。因为到期日更长的期权有更大的时间价值。反映在图上如下图蓝色曲线。当近期波动率下降或远期波动率升高，曲线变陡峭（steepening）。即下图橙色曲线。如果近期波动率高于远期，期限结构反转（inverted ）。如下图黑色曲线。这种结构称为贴水（backwardation）。

在高波动率的环境下（比如今年的疫情），历史波动率（historical volatility）会大幅上升。这会导致短期波动率即期限结构的近端（short end）大幅上升。波动率期限结构从正常的升水（contango ）变为贴水（backwardation）。

下面举一个交易实例。

下图是今年三月黄金期权波动率的期限结构。浅色线是三月17日的期限结构。深色线是今年四月的期限结构。今年三月中旬，受疫情影响全球股市暴跌，黄金价格也大幅下跌。这就导致短期波动率大幅上升。期限结构变为贴水。这时开始判断市场经过几日的大幅下跌，短期波动率上涨已相当可观。在近期内波动率的期限结构会恢复到正常的升水。即判断近端下跌远端上升。通过日历价差（calendar spread）的期权组合来完成交易。即short近段期权，long远端期权。四月份期限结构如我们所判断，变为升水。（深色线所示） curve trading取决于我们对期限结构的判断，是变陡峭（steepening）还是变平坦（flattening）。

但是并不是判断对期限结构就一定会赚钱。只能说有很大概率赚钱。因为vega会受盘面变化而变化，所以我们做对冲时是高度路径依赖（path-dependent）。关于这一点，后面会在写对冲（hedging）时详细展开。

ps

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明天见。