【可转债每周观点】把握好当前市场行情的定位

文丨明明债券研究团队
报告要点
当前的首要任务是把握好对市场行情的定位，如今行情定位是或能够取得绝对收益但是勿高估预期收益为主。转债市场超额收益的胜负手在于策略视角的前瞻性。当前权益市场多数看好的基建与消费板块落脚于转债市场，更多称之为收获期，或是绝对收益的主要来源，转债市场的超额收益则需要从逆周期角度去发掘，逆周期配置是对策略提前量的考验，也更可能成为后续一段时间的市场惊喜所在。一是科技成长方向，二是潜在有供给扰动的板块。将需求视角与逆周期相结合，关注前期受到冲击颇深的服务业。估值角度YTM较高的个券有望享受市场利率下行债底提升的红利。
转债市场成交量上升，个券涨少跌多。上周中证转债指数报收于350.14点，周下跌0.20%；转债市场交易额3083.79亿元，日均环比上涨24.94%，转债指数收于115.46点，周下跌0.19%；平价指数收于85.46点，周下跌1.20%。CB指数收于202.49点，周上涨0.34%；CB&EB指数收于218.73点，周上涨0.42%。上周在238支可交易转债中，114支上涨，124支下跌，其中特发转债（53.24%）、盛路转债（40.82%）、天康转债（37.14%）领涨，英联转债（-13.37%）、振德转债（-6.84%）、新莱转债（-6.27%）领跌。成交额方面，金农转债（202.88亿）、新天转债（180.90亿）、国轩转债（150.79亿）成交额居前。

沪深两市同向变动，转债正股涨少跌多。上周上证综指下跌1.06%，沪深300下跌1.11%，沪深两市日均交易额6336.71亿元，沪深两市日均交易额环比上涨3.38%。中信29个一级行业中，9个上涨，20个下跌；其中农林牧渔（4.12%）、食品饮料（2.86%）、餐饮旅游（2.79%）领涨，电子元器件（-4.06%）、综合（-3.24%）、非银行金融（-3.02%）领跌。上周在236支可交易正股中，除岭南股份和盛路通信横盘外，82个上涨，152个下跌，其中孚日股份（16.73%）、天康生物（15.15%）、金新农（13.33%）领涨，铁汉生态（-17.06%）、广电网络（-13.78%）、苏州科达（-13.11%）领跌。
关于股市：短暂扰动后上行共识重聚。受到国际原油期货、国内一季报集中披露和国内政策预期的扰动等因素的影响，上周股市出现波动。但预计全球资金的再配置、产业资本入场以及国内经济恢复将共同驱动二季度市场上涨，随着市场上行共识的凝聚，国内各类资金预计也将接力，宽裕的宏观流动性料最终会加速映射到股票市场。短期扰动过后，二季度慢涨行情预计会延续。
关于转债：把握好当前市场行情的定位。我们认为当前的首要任务是把握好对市场行情的定位，如今行情定位是或能够取得绝对收益，但是勿高估预期收益。收益的胜负手在于视角的前瞻性。基建与消费落脚于转债市场就是当前的收获期，其中低估值滞涨的基建板块后续走势可能更为稳健，而持续表现的高价券需要提防提前赎回期的转股压力。市场的惊喜来自于前瞻视角，映射到转债市场则可谓之为逆周期思路。一是科技成长方向，重点关注技术革新的领域，包括新材料、新能源，以及基建相交叉的新基建方向；二是潜在有供给扰动的板块，尤以上游大宗商品方向为主，周期方向天然具有高波动的特征，波动本就是转债获利的重要来源，随着市场近期的调整部分标的的安全垫已经凸显，同样值得关注。将需求视角与逆周期相结合，可以关注前期受到冲击颇深的服务业，随着复产复工的推进，服务业可能会迎来需求的显著回暖，相关标的短期可能会提供潜在的Alpha收益。转债估值角度YTM较高的个券后续还有望享受市场利率下行债底提升的红利。高弹性组合建议重点关注东财转2、常汽转债、红相转债、福特转债、乐普转债、博特转债、希望转债、顾家转债、天目转债、康弘转债。稳健弹性组合建议关注顺丰转债、海大转债、永高转债、新泉转债、博威转债、深南转债、高能转债、孚日转债、仙鹤转债、桃李转债。
风险因素：市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。
市场回顾与展望
转债市场成交量上升，个券涨少跌多
上周中证转债指数报收于350.14点，周下跌0.20%；转债市场交易额3083.79亿元，日均环比上涨24.94%，转债指数收于115.46点，周下跌0.19%；平价指数收于85.46点，周下跌1.20%。CB指数收于202.49点，周上涨0.34%；CB&EB指数收于218.73点，周上涨0.42%。
上周在238支可交易转债中，114支上涨，124支下跌，其中特发转债（53.24%）、盛路转债（40.82%）、天康转债（37.14%）领涨，英联转债（-13.37%）、振德转债（-6.84%）、新莱转债（-6.27%）领跌。成交额方面，金农转债（202.88亿）、新天转债（180.90亿）、国轩转债（150.79亿）成交额居前。

沪深两市同向变动，转债正股涨少跌多
上周上证综指下跌1.06%，沪深300下跌1.11%，沪深两市日均交易额6336.71亿元，沪深两市日均交易额环比上涨3.38%。中信29个一级行业中，9个上涨，20个下跌；其中农林牧渔（4.12%）、食品饮料（2.86%）、餐饮旅游（2.79%）领涨，电子元器件（-4.06%）、综合（-3.24%）、非银行金融（-3.02%）领跌。
上周在236支可交易正股中，除岭南股份和盛路通信横盘外，82个上涨，152个下跌，其中孚日股份（16.73%）、天康生物（15.15%）、金新农（13.33%）领涨，铁汉生态（-17.06%）、广电网络（-13.78%）、苏州科达（-13.11%）领跌。

上周央行公开市场操作净回笼资金2,113.00亿元，流动性合理充裕
上周央行公开市场操作投放资金561.00亿元，回笼资金2,674.00亿元，上上周央行公开市场操作净回笼资金1,000.00亿元。上周五央行公开市场操作开展了一笔561.00亿元的一年期TMLF，中标利率为2.9500%，较上期下降20bps，同时上周五存在一笔2,674.00亿元的一年期TMLF到期，利率为3.1500%；本周无逆回购到期。
上周各期银行间资金利率及交易所资金利率多数下跌。DR001、DR007、DR014、DR021、DR1M加权均价分别为0.95%、1.47%、1.62%、1.99%和1.77%。GC001、GC007、GC014、GC028加权均价分别为1.42%、1.50%、1.51%和1.50%。
上周银行间债券市场，AAA级银行间中票5年期YTM下降9bps，为2.98%，AA级YTM下降6bps，为3.73%，两者的信用利差为-75.73bps。

把握好当前市场行情的定位

关于股市：短暂扰动后上行共识重聚。受到国际原油期货、国内一季报集中披露和国内政策预期的扰动等因素的影响，上周股市出现波动。但全球资金的再配置、产业资本入场以及国内经济恢复将共同驱动二季度市场上涨，市场上行共识凝聚，国内各类资金预计也将接力，宽裕的宏观流动性料最终会加速映射到股票市场。短期扰动过后，二季度慢涨行情预计会延续。

转债策略：把握好当前市场行情的定位。上周转债市场走势略显纠结，上半周表现强势周五却调整颇多。溢价率水平方面，上周股性估值再次走阔回到20%以上水平，也再次表明了市场尴尬的一面。但值得注意的是，股性估值离散度也一同大幅走阔，表明市场估值内生分化十分严重。
市场并非反转般地一路上行，过高的溢价率水平与奇高的离散度皆表明市场目前以结构性机会为主。当前的首要任务是把握好对市场行情的定位，我们在《可转债市场2020年二季度展望：是否会有些惊喜》（20200402）中已经表明要用期待惊喜的预期看待市场，现如今的行情定位也就是惊喜为主，或能够取得绝对收益但是勿高估预期收益。
从策略的角度来看，如此的风险资产走势叠加转债市场指标，我们认为收益的胜负手在于视角的前瞻性，而非对当前趋势的过多着墨。换言之我们并不能仅沉浸于对当前正股市场风向的把握，而在于对未来方向的判断。
3月初我们转向对需求侧的关注，认为当前需求侧特别是内需方向就是现在正股市场的风向——基建与消费两大方向，其中消费板块是近期市场超额收益的主要来源。上述两大板块落脚于转债市场就是当前的收获期，其中低估值滞涨的基建板块后续走势可能更为稳健，而持续表现的高价券需要提防提前赎回期的转股压力。
市场的惊喜来自于前瞻视角，映射到转债市场则可谓之为逆周期思路。上周《可转债周报20200420——惊喜正在上演》中我们已经有过详细讨论两大方向，一是科技成长方向，重点关注技术革新的领域，包括新材料、新能源，以及基建相交叉的新基建方向；二是潜在有供给扰动的板块，尤以上游大宗商品方向为主，周期方向天然具有高波动的特征，波动本就是转债获利的重要来源，随着市场近期的调整部分标的的安全垫已经凸显，同样值得关注。
除此之外，我们将需求视角与逆周期相结合，可以关注前期受到冲击颇深的服务业，随着复产复工的推进，服务业可能会迎来需求的显著回暖，相关标的短期可能会提供潜在的alpha收益。
转债估值角度，离散度位居高位意味着部分标的的估值水平并不贵，这一类标的应该是当前主要关注的方向。其中不乏一些YTM较高的个券，后续还有望享受市场利率下行债底提升的红利。
高弹性组合建议重点关注东财转2、常汽转债、红相转债、福特转债、乐普转债、博特转债、希望转债、顾家转债、天目转债、康弘转债。
稳健弹性组合建议关注顺丰转债、海大转债、永高转债、新泉转债、博威转债、深南转债、高能转债、孚日转债、仙鹤转债、桃李转债。

风险因素

市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

重要信息备忘

附录图表

中信证券明明研究团队

本文节选自中信证券研究部已于2020年4月27日发布的《可转债周报20200427——把握好当前市场行情的定位》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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