【中金固收·可转债】为了不后悔——关于转债正股的“体检 20201213

市场回顾及展望---
转债市场策略展望
类似下图的情况，近期在转债市场上多了起来。当然如果投资者经历过2018年~2019年的转债市场，对这种情况并不陌生——我们在去年的周报《波动中的虚虚实实》中也有简单分析过波动的“真伪”，简单来说，筹码集中、易受控制是这类品种的标签。不过很快投资者的就放下了这个话题——毕竟，过去两年来这个问题没有给投资者带来更进一步的麻烦——但对于未来，比如放眼一年，这个问题会变得更重要一些。在此，我们在对近两年272个在20个交易日内正股跌去20%以上的样本进行复盘的基础上，简单介绍几个有效识别、规避这类品种的技巧和指标。（注：以下讨论均限于数量分析，不代表我们对相应个券的看法）

1、当筹码集中时，各级别的K线都会开始“不自然”，一个典型的特征是“尖刺”过多。更明确地说，是相比于K线的实体部分，上、下影线占比明显高于正常水平。例如在日线上，上下影线代表日内出现了波动但最终未形成趋势或新的共识，最终被拉回——其出现是比较自然的，但如果过多，就不太符合常理。例如下图为嘉友转债正股在大幅下跌前的状态。

当然，实操中逐个用肉眼观察效率偏低，也容易加入主观的判断。可以简单用滚动的“影线实体比”来刻画，程序逻辑如下，实现比较简单，不展开说明。举例来看，上述提及的嘉友在正股大幅波动前该指标已经超过2.5（设n为21），与用作对比的隆基（一般认为是白马品质）差异明显。经过我们更多测算，一般认为该指标超过1.75则需注意，超过2甚至2.5则意味着彼时风险已经较大。当然，该指标本身也会随着市场而起落，而正股所存在的风险本身也随着时间而不同，作为投资者一般来说关注过去2个月的极值情况足以。

2、K线实体本身，在自然的情况下是呈随机分布的。尤其在自然交易的市场中，一般少见多个连续K线实体长度、方向都近似的——因为市场不会每天复制前一天的信息反馈过程。那么有一种形态就比较值得怀疑了，例如下图有连续17个小阳线。

这个形态的量化方法更加简单，只需要计算连续n个交易日K线实体长度的变异系数即可。一般来说，当n为8时，该指标降至0.7以内则要引起足够的注意。

3、另一类“不自然”发生在连续的阳线或阴线上。一般来说股价的动量效应在各个级别都存在着，阳线后接阳线或阴线后接阴线也并不少见——但一般这都显示了一定程度上的趋势。而若后一个阳线的实体大部分都在前一个的实体内部，这就是一种少见而不自然的现象了——这与“趋势”相悖。不过，这种现象即便能刻画，得到的指标也并不连贯，我们也并不强求，更多将其作为前两种的补充和印证。

4、股东数目与股份质押。不少筹码过于集中的股票都有股东户数少（1万户以内）的特点，以及在上涨中出现了大比例的户数减少，虽然有人可以解读为“去散户化”，但实际的后续表现并不乐观。但这个数据的问题在于更新频率慢，同时这一数据能发现的问题，用前面的方法也容易发现。因此，实践中，我们建议把这一数据多用于验证和解释。至于质押数据，同样有更新频度不足的问题，不过尚且及时，同时对前述方法有一定互补性。经验上，大股东质押比例超过85%（通常限售）或无限售质押比例超过45%属于风险略高的水平。

所以，我们为什么在此时要重提这个问题？因为往后看，也许我们要面对一个与此前两年不同版本的市场，我们要更为积极地为转债正股做“体检”。在2019年1月中旬，我们首次提出Easy Ball，此后两年该策略表现强劲，包括现在依然在为投资者拿回超额回报——但不要忘记过去两年我们始终处于一个相对宽松的环境。我们近期的感受是，市场的状态已经出现了变化，这预示着未来接近一年的时间，我们可能要比过去两年更多地用到排除法。而至少现在，我们开始积累一些值得排除的标准了。

一周市场回顾

转债/公募EB一级市场跟踪本周新公告了三个转债预案，分别为和佳医疗（5.82亿元）、通达电气（6.56亿元）和川恒股份（11.6亿元）；证监会与交易所共新受理四个转债预案，分别为仙乐健康（10.25亿元）、隆华科技（8亿元）、久量股份（5亿元）以及起帆电缆（10亿元）；弘亚数控（6亿元）过会；正丹股份（3.2亿元）、锋龙股份（2.45亿元）、九洲集团（5亿元）、朗科智能（3.8亿元）、一品红（4.8亿元）和天壕环境（4.23亿元）拿到核准批文。目前待核准发个券共36只，合计约1005.34亿元；已过会未核准个券共16只，合计约143.16亿元。

私募EB信息追踪本周没有新增私募EB，一只私募EB获反馈。

相关报告 波动中的虚虚实实，波动前的消音时刻

注报告原文请见2020年12月11日中金固定收益研究发表的研究报告。