匿名人员
2018-9-25 00:32
2012
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本期投资提示：
营收整体增长，财务费用增加，毛利率和净利润子行业有所分化。 2018 年上半年，无论工业品还是小金属价格整体保持稳定（电解铝、铅锌较弱），帮助上市公司实现整体收入端增长（除磁性材料外，所有子行业收入合计同比增速均为正）。但由于信用环境收缩，企业财务费用显著增加，考虑到收入规模对财务费用的影响，仅有黄金和钴两个子行业利息支出有明显下降！ 2018 年上半年，不以牺牲市场为代价，毛利率 2018 年上半年有所改善的子行业包括铜、金属非金属新材料（合盛硅业）、锂和钴，而电解铝、铅锌、黄金受到价格弱势影响，行业整体毛利率有所下滑。
基本金属资产负债率有所改善，电解铝和钴行业偿债能力大幅改善！ 2018 年上半年，尽管多数子行业财务费用仍在增加，不过整体资产负债率上有色金属行业基本保持稳定，特别是电解铝行业资产负债率从 64%下降至 61.8%，利息覆盖倍数从 12 上升至 44.5，反应出供给侧改革对企业债务负担的优化！而由于天齐锂业加杠杆收购 SQM、赣锋锂业负债扩张拓展产业链，锂行业和钴行业负债比率和偿债能力的变化上出现了背离，不过整体仍处于适当举债扩张的水平，暂时不会挤压到上市公司实际经营。
应收账款周转天数和存货周转天数增加显示锂、钴行业景气度拐点向下。 我们注意到尽管2018 年上半年锂、钴行业的收入、毛利率、净利润仍在改善向好，但是应收账款周转天数增加，存货周转天数增加显示行业实际销售乏力，回款困难，这在过去 2 年时间内是没有的。这个和价格下行周期市场采购趋于谨慎有关，但同时也反应出全产业链需求不振，库存难以消化且产业链各端现金流紧张的现状和趋势， 多少可以解释为何进入 7、 8 月份，即使上游已经开始减产并加大出口（主要是钴行业，国外价格高于国内）的情况下，中下游行业并没有立马出现补库的情况。以此为判断，我们认为中期趋势上，锂、钴很难复制过去两年景气，股票预计进入相当长一段时间的调整周期。
投资建议：铜铝相对景气，部分新材料子行业有望持续增长！ 结合产品价格和上半年收入、利润、偿债能力和营运能力指标看，我们认为铜、铝、部分小金属和新材料行业比如硅、东睦股份等后续仍能保持一定景气，而锂、钴、铅锌上市公司后续盈利压力较大！对于锂和钴，我们认为产品下跌周期中需要回避，即便短期由于国内外需求旺季+贸易商尝试性提价可能导致产品价格略有反弹，但行业全产业链紧张的资金情况必将制约实际补库行为，价格的反弹也难以持续。我们认为 2018 年下半年，工业金属价格仍然趋于震荡（以铜价为例， LME 三月期铜的震荡区间为 5500-7500 美元/吨），甚至后续美元走弱，基本金属价格预计还能完成 10%-15%左右的反弹；另外，短期氧化铝价格受海外阶段性短缺和国内控价影响偏强，因此我们建议关注铜、铝的相关个股，比如江西铜业（ 1.04XPB，五年PB 底部），紫金矿业（ 2018/2019 年 47.4/50.8 亿元，对应 2019 年 15.4X）。其它小金属方面，后周期景气仍然持续，特别看好行业寡头甚至垄断格局的高 ROE 龙头企业，建议关注合盛硅业（ 2018/2019 预计归母净利润 33 亿/40 亿，对应 P12X/10X）！ 另外长期持续看好东睦股份（ 2018 年扣非预计 3.3 亿净利润（ 40%+），对应 18 年扣非后的 PE17X，长期看将是非常杰出的技术平台型国际化零部件材料生产商），短中期建议关注美国利率回落对黄金价格的正面支撑，将刺激相关个股走强！
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