信用+财政收紧，业绩增长放缓，分化显著。环保板块2018年中报披露完毕，2018H1，安信环保板块94家上市公司共实现营业收入1256.2亿元，同比+17.7%；实现归母净利润133.2亿元，同比-3.5%；实现扣非后归母净利润118.7亿元，同比-6.1%。上半年，PPP监管趋严、地方财政+信用收紧，环保企业项目推进受到影响，环保板块自2012年以来首次出现中报业绩下滑，同时，仍有不少环保公司利润端业绩表现抢眼，博世科、国祯环保、伟明环保2018年上半年扣非后归母净利润分别同比+115.9%、+143.5%、+54.9%，行业内业绩分化显著。2018H1扣非后归母净利润增速居前的有：水处理（+20.3%）、固废处理（+19.5%）、环境监测（+15.9%）、生态园林（+9.1%）等。
现金流+负债率双承压。2018H1，环保板块整体收现比83.7%，同比+0.62pct；经营性活动现金流净额/营业收入比例为-7.3%，同比-0.15pct，现金流自2015年以来持续承压。由于政府相关款项结算与付清程序较多、付款时间较长，环保企业回款主要集中在下半年，上半年经营性现金流净额一般为负数。环保板块整体资产负债率继续呈上升趋势，截至2018年二季度末，资产负债率为56.7%，同比+3.4pct，环比+1.26pct，其中，水处理（整体）、市政水处理工程、生态园林板块资产负债率分别为56.5%、59.2%、69.2%，分别同比+8.04pct、+7.8pct、8.5pct。环保板块整体资产负债率自2014年以来呈现明显上升趋势。
水环境治理现金流+负债均承压，危废、再生资源维持高景气。2018年上半年，资金成本上行，工程业务占比大、依赖资金撬动的市政水处理工程和生态园林板块受影响较为明显，财务费用率分别为5.12%和5.71%，分别同比+3pct和1.8pct。资产负债率方面，截至2018Q2，市政水处理工程板块、生态园林板块资产负债率分别为56.5%和59.2%,分别同比+8.04pct和+7.8pct。经营性现金流净额/营收指标方面，市政水处理工程、生态园林板块分别为-15.25%和-2.52%。固废板块中再生资源和危废板块展现高景气，扣非后归母净利润分别同比+59.2%和+40.6%。下游再生产品价格（钢、铜等）持续上涨，加之禁止洋垃圾进口等措施对再生资源行业进行持续规范，行业整合加速，再生资源上市公司竞争优势更加突出，持续受益。以长江清废行动为代表的环境监管持续加码，漏报、瞒报危废纳入处理，部分地区危废处理行业迎来“量价齐升”，危废板块展现出高景气。
投资建议：工程类环保期待信用宽松，聚焦现金流优秀的运营类标的。今年以来，工程类环保板块受到财政+信用两大因素收紧影响，持续调整。8月以来，国常会定调，积极的财政政策将更加积极，政治局会议指出，要加大基础设施补短板的力度，财政部提出要加大地方专项债发行力度，生态环保领域项目推进加速预期强。信用方面，自7月以来，定向降准、央行窗口指导银行增配低评级信用债（21世纪经济报道）、“资管新规”细则等政策发布，“宽货币”预期逐步确立，而对于“宽货币”传导至“宽信用”需持续关注，成为影响板块情绪的关键因素。当前时间点来看，环保板块的PETTM为24.8x左右，低于历史平均35x，为6年来底部。若相关融资支持政策逐步落实至项目的信用宽松，环保企业业绩释放将更加顺畅，建议关注板块情绪修复相关机遇，建议关注【碧水源】【博世科】【国祯环保】。建议聚焦运营类环保标的，具有优秀现金流和较好的防御性，建议关注【龙马环卫】。
风险提示：政策变动，项目推进不及预期，信用持续收紧，利率继续大幅上行。
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