环保工程及服务：18年中报总结：去杠杆下增速放缓，精选优质运营资产

环保板块表现不尽如人意:2018 年受去杠杆、中美贸易摩擦等因素影响，整体市场表现较差，截至 9 月 3 日，上证指数、沪深 300 下跌 17.7%、 17.6%，创业板下跌 17.6%。而环保作为资金密集型行业，信用紧缩下影响更大，板块跌幅达 39.1%，跑输上证综指、创业板指，且横向比较来看，环保行业年初至今涨跌幅在 30 个行业中排名 26，表现不尽如人意。

去杠杆下，增速放缓： 2018H 环保行业营业收入同比增长 9.7%，增速放缓，归母净利润同比下滑 16.3%，创下近五年最低值，剔除个别极值的影响（神雾环保、神雾节能、 *ST 凯迪三家公司业绩大幅下滑），板块上半年营收增速 14.3%，归母净利润增速仍仅有 1.2%，主要是去杠杆、 PPP 监管趋严的影响下，环保项目的推进进度放缓，从而影响到公司业绩。此外，环保板块上半年毛利率为 29.2%，较去年同期下滑 0.2pct，基本持平，而净利润增速低于收入增速主要是受期间费用率提升的影响（期间费用率为 17.0%，较去年增加 1.7 个百分点，其中财务费用率提升 1 个百分点）。

PPP 模式下，企业资产负债率走高： 2018H 资产负债率为 55.7%，同比提升 2.5pct，其中水处理、监测与去年同期相比分别提升 7.7、5.2pct 至 56.3%、

39.8%，主要是 PPP 模式加大企业杠杆所致。

细分子行业业绩分化明显，运营资产业绩尚可：分子行业看，营收增速表现依次为监测（24%）、固废（20%）、水处理（18%）、大气治理（14%）、水务运营（13%）、节能（-21%）。其中，固废处理受益于危废板块景气度较高；监测受益于“蓝天保卫战”、“千里眼计划”等督查监测先行及网格化治理，订单充沛；水务板块则属于运营类资产，营收增长稳健；大气治理板块受益于非电市场的释放；节能板块下滑较大为神雾环保、神雾节能业绩大幅下滑所致，近年起伏较大。分公司来看，工程类公司业绩回落较多，而运营类公司保持稳定增长。

投资建议：去杠杆背景下，工程类企业业绩出现大幅下滑，而运营类资产更为稳健，参考国外大型环保公司也均是运营公司，故长期看好运行效率高的标的，如洪城水业、龙马环卫、盈峰环境等。此外，稳基建定调下，信用望适当宽松，未来关注企业的融资状况，推荐估值底部的碧水源、博世科等。

风险提示：流动性紧张风险、环保政策推进不达预期、竞争加剧利润下滑
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