匿名人员
2018-9-25 00:30
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投资要点
一周行情回顾： 上周， 上证综指下跌-0.15%收 2725.25， 深证成指下跌-0.23%收 8465.47， 创业板指下跌-1.03%收 1435.20。 沪深 300 上涨 0.28%收 3334.50， 教育（ 中信） 指数下跌-1.40%收 1042.85。 个股方面， A 股市场， 视源股份（ 002841.SZ） 上周领涨， 上涨+8.73%； 威创股份（ 002308.SZ）跌幅较大， 下跌-9.20%。 港股市场， 大地教育（ 8417.HK） 上周领涨， 上涨+16.23%； SDM GROUP（ 8363.HK） 跌幅较大， 下跌-12.90%。 美股市场，尚德机构（ STG.N） 上周领涨， 上涨+17.93%； ATA 公司（ ATAI.O） 跌幅较大， 下跌-67.71%。
热点分析： 8 月份， 教育监管频频发力， 教育培训行业上市公司股价大幅回调， 引起教育行业及资本市场高度关注。 从政策面看， 司法部就《 中华人民共和国民办教育促进法实施条例（ 修订草案） （ 送审稿） 》 （ 以下简称《 送审稿》 ） 公开征求意见， 其中强调要规范培训教育机构； 《 国务院办公厅关于规范校外培训机构发展的意见》 （ 以下简称《 意见》 ） 进一步提出了更为全面、 更为细致的一揽子监管政策， 打出了依规从严监管的“ 组合拳” 。 综合来看， 监管政策指向明、 覆盖广、 实招多， 反映到资本市场上， 最明显的是 K12 赛道上市公司股价短期内普遍回调， 美股市场：新东方跌幅-18.7%（ 统计 8 月 10 日至 9 月 6 日区间涨跌幅， 下同） ， 好未来-22.3%， 精锐教育-22.9%， 朴新教育-24.1%； A 股市场， 新南洋跌幅-2.6%， 科斯伍德-14.4%。 结合当前市场关切， 我们从产业发展、 行业研究角度， 主要思考了以下几个问题：
监管政策出了哪些实招？ 从《 送审稿》 看， 第 15 条就不同类型的民办培训教育机构（ 我们可以简化理解为应试补习型/素质发展型两种机构） 的设立作了区别处理； 第 16 条对在线实施培训教育活动等情形作了相应规定； 第 23 条放宽了经营区域范围的要求； 第 49 条支持和鼓励民办培训机构建立行业组织、 加强行业自律。 从《 意见》 看， 从总体要求、 明确设置标准、 依法审批登记、 规范培训行为、 强化监督管理、 提高中小学育人能力、 加强组织领导等方面， 对促进校外培训机构规范有序发展作出了系统性安排。 其中， 明确了场所条件、 师资条件、 管理条件等刚性基本要求，强调确保证照齐全、 规范收费管理， 指出要公布黑白名单、 建立负面清单。
监管政策的主要意图是什么？ 我们认为， 应全面、 辩证地理解上述两个文件， 准确把握监管政策意图。 从《 送审稿》 看， 对民办培训教育机构的态度是规范、 加强事中事后监管、 推进行业自律， 特别是对素质发展型机构是持鼓励态度的。 从《 意见》 看， 开篇即肯定了校外培训机构的客观地位和积极作用（ 历史地看， 校外培训是基于学生、 家长的内生需求而发展起来的社会化服务/市场化供给） ， 政策出发点是回应社会关切、 切实减轻中小学生过重课外负担、 促进校外培训机构规范有序发展； 在阐述“分类管理” 基本原则时， 也作了鼓励发展、 重点规范、 坚决禁止等三类区分；明确提出“对表现突出的校外培训机构给予宣传” 。 基于上述分析， 我们认为， 监管政策对民办培训教育机构、 校外培训机构， 并非全盘否定， 并不是要一棍子打死， 而是从实际出发， 扬抑有别、 张弛有度， 落脚点是回应社会呼声、 有针对性地解决问题， 促进规范有序发展、 服务学生身心健康成长。
监管政策将带来哪些影响？ 根据近期和教育行业专家、 资深从业人员交流以及到培训机构实地调研了解到的情况， 我们认为， 上述监管政策将加速教育培训行业洗牌， 小机构将直接面临关停窘境， 市场份额将进一步向大机构、 头部企业集中。 比如， 《 意见》 提出， 校外培训机构“ 同一培训时段内生均面积不低于 3 平方米” ， “必须符合国家关于消防等管理规定要求” ， 根据草根调研情况， 很多小机构难以达到这些基本要求（ 受限于房租成本、 创业/运营资金薄弱等） ； “从事英语及化学等学科知识培训的教师应具有相应的教师资格” ， 下线城镇（ 指三四五线城市） 的本地机构有些也难以达标（ 和当地人力资源结构相适应） ； “确保证照齐全” ， 有些培训机构证照不全（ 部分未经审批私自办学） ， 或将终止培训活动；“ 不得一次性收取时间跨度超过 3 个月的费用” ， 一些经营吃紧、 管理不善、效益不佳的小机构现金流状况将恶化。 在这个意义上， 教育培训行业正在迎来一场深刻而广泛的“供给侧改革” ， 硬件不达标（ 如场所条件） 、 软件不优秀（ 如教学内容） 的“ 落后产能” 将淘汰出局。
投资建议： 政策频发力、 短期杀估值， 教育培训行业集中度提升的投资逻辑没有改变， 综合上述分析， 我们建议从中长期角度关注教育培训行业特别是 K12 赛道龙头企业新东方（ EDU.N） 、 好未来（ TAL.N） 。 近期从和资深从业人员交流、 实地草根调研中获悉， 巨头正在依托互联网技术等拓展业务边界， 以“ 双师课堂” 为抓手， 加快渠道下沉步伐， 凭借一线师资相对本地的突出优势、 积极主动的课后服务、 精细有效的提分实绩， 赢得了三四五线城市学生的认可和家长的信任， 快速获取、 集聚下线城镇的新流量， 这将逐步转化为上市公司的中期业绩。 从二级市场看， 股价短期大幅回调使得风险集中释放， 使得上市公司估值进一步与业绩相匹配。
风险提示： 监管政策变化、 市场竞争加剧、 其他系统性风险。
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