匿名人员
2018-9-25 00:26
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行情回顾——充分回调后的见底迹象明显
今年前 8 个月，沪深 300 指数下跌 13.15%，通信板块整体下跌 23.54%，其中通信设备子板块下跌 26.49%，通信运营子板块下跌 9.54%。通信行业跑输沪深 300 指数 10 个百分点，在申万 28 个子行业中处于中后。子板块中通信运营子板块表现相对抗跌，主要是联通 7 月后见底反弹起到了对冲板块整体下跌的作用。经过前期的调整与反弹，行情上通信行业已经走出了低谷期。随着中报公布完毕，行业基本向好，加之 5G、信息基建等等行业助力推动，后续通信板块的热点有望持续。同时我们认为多年来的通信行业市场相对估值区间仍然有效，当期正处于区间的底部区域，并且运营板块的市净率也是见底反弹，板块整体有望走出一波业绩和估值双增长的行情。
通信行业经营状况趋于改观
今年上半年来，渤海通信板块收入同比增长 5.83%（剔除中兴通讯影响，同比增长 11.96%），中期归母净利润为 30.23 亿元，同比下降 74.91%（剔除中兴通讯影响，同比增长 11.19%）。在后 4G 时代，网络建设逐步放缓，行业的重心逐步向下游转移，营收和利润都在向下游集中。子板块中，运营板块基本面改观，营收与利润双增长明显。同样营收与利润双增长的还有行业专网、导航和卫星接配件等。我们预计在 18 年内，行业的毛利率将止跌回升，特别是中兴事件的影响消除以及 5G 建设周期的到来，毛利率会有所好转。
上半年以来，行情虽然较为低迷，但是行业周期已经逐步走过低点，上市公司的业务也开始逐步回暖。 我们重点分析行业内有望率先走出行情的品种。主要是净利润高增长，同时营收也同步增长类的公司，该类公司的业绩是建立在主业或者新产业基础上，有持续的增长的潜力。此外，我们重点关注中报业绩中研发支出同比增长超过 50%的企业，这类研发投入增长较快的公司具备较强的后续的发展潜力，值得长期跟踪。
行业估值与未来趋势
通信行业经过上半年的调整以及 7~8 月的恢复性行情，目前的 BH 通信行业整体估值 PE（ TTM）为 38.19 倍，已经处于历史底部区域，其中设备子行业的估值为 34.13 倍，通信服务行业估值为 36.13 倍。从下图可以看出，通信行业的估值已经处于历史的低位，基本上都回到了 2013 年的水平，并在该底部区域整理了近一年时间，后面随着 5G 网络建设启动，通信板块估值有望走出底部区域。
基于当前处于 4G 向 5G 过渡期，以及运营商资本开支逐年下滑的背景，无线侧的投资处于低谷，而固网侧的投资却保持稳定增长。运营商一方面迎合政府的宽带中国和提速降费的政策，对固网建设一直保持高投入状态，从而拉动光相关产业链的景气度。另一方面将移动宽带的建设转向以小基站为代表的微蜂窝网络投入，而宏基站建设的推动力正在减弱。随着 400G 甚至 1T 的光通信演进，同时 10G GPON 的解决方案正由设备商和运营商共同推进， 光通信上游产业领来巨大的市场空间。 同时我们还关注到： 流量业务成为运营商的营收增长主体； 物联网爆发在即，即将开启规模运营； 5G 全产业链发力将快速推进相关产品的规模商用化。
基于新技术与宽带网络环境已经为通信行业向纵深化发展带来前所未有的崭新空间，这将激发整个通信行业由单纯的制造和运营向多元化转变。整体上来看，行业经营已经逐步走出底部，虽然还存在前期高预期所产生估值压力，以及运营商资本开支逐年缩减的影响，但是随着 5G 标准制定完成，通信行业正式迈进 5G 周期，行业主线将在未来 2 年逐步沿着通信投资周期展开，由上游向下游逐步传导，相关企业业绩增长兑现可期，同时围绕着与互联网行业进行相互融合的契机，给下游电信应用和电信增值行业带来新的业务模式，增强其智能管道的附加值，从而提升了整个行业的估值。
投资策略
从通信行业细分子行业角度看， 18 年下半年我们看好以下细分子行业： 1）综合电信设备方面，关注宽带网络建设领域，主要集中在光通行业与 5G 产业链。运营商多次集采的提价增量验证了固网宽带建设依然如火如荼，转折点没有看到，运营商投资释放效应使得投资逻辑继续深化为光通信板块内生性业绩稳步增长。同时随着 5G 标准发布， 5G 网络进入商用设备研究测试与生产期，大规模的实验网络已经在各家运营商选定的城市加紧布设，但是就其对设备企业的采购量以及对业绩的拉动来看，还处于早期阶段。不过标准的确立正式标志着 5G 的投资逻辑从技术卡位阶段开始向订单落地阶段过渡，后续考量标的的因素更偏向与公司 5G 技术向生产转化以及 5G 设备订单情况。因此对于 5G 相关设备企业来说，估值的标杆也将随之改变。毕竟 5G 是未来 3 到 5 年通信行业最重要的技术制高点之一，其行业渗透度不仅在应用数量还是时间上将远超当前的 4G 渗透度。 2）物联网产业领域开始进入爆发期。随着运营商加大物联网领域的投资与补贴，历经十年的 IOT 产业获得实现了实质性的推进。这种推进是从芯片、模组、软件、平台到产业应用整条产业链的全面性质的，更体现在技术和数量上的质的突破。同时加之运营商以自身庞大的网络资源为依托，将 NB 技术作为突破口将以前所未有的速度推动物联网技术应用到各行各业中，实现万物互联。这种行业演进不仅带来各行业底层连接的改进，而且从根本上改造各行业的微观结构，物联网将通信行业的重要性升华一种行业必需模式。 3）电信运营子板块，作为运营子板块的代表——中国联通，秉承国企混改第一股的标志，经历了 2017 年内部结构人员调整巨变和外部与 BATJ 等互联网企业深度合作，并加之股权激励等措施的实施，企业的反转已经在中期业绩上得到持续验证，而且，股权激励所锚定未来两年的业绩高增长目标凸显了联通的投资价值。4）卫星通信领域，这是一个小众专网通信领域，但是技术的创新与需求多样化的涌现使之成为极具爆发式的领域。由于该领域技术与政策封闭性较强，行业的护城河较深，因此在长期积累的基础上，很有希望出现卫星通信的爆款应用。 5）国产自主可控：受贸易战影响，国内对设备自主化的重视提到前所未有的高度，特别是通信行业。不过随着中国将加快前沿技术研发和薄弱环节突破，实现国内关键芯片及上游零部件自主可控。短期内可以看到的是光芯片和北斗导航芯片的突破，一旦形成大规模生产能力，必然是对国内通信行业明显提升。
以此思路在我们看好的子行业中寻求并筛选中长期配置的优秀企业，并延伸挖掘未来横向并购拓展行业的新机遇。主线重点是在 5G 与物联网技术演进方向上寻找有技术积累的企业，以技术转化的程度来进行择时重点配置，这是未来获取超市场预期收益的机会点。同时也关注细分行业的应用爆发时点，进行适当配置，以获取阶段性投资成果，具体品种主要集中在布局具备高技术门槛的配套设备类企业。在综合电信设备中选取烽火通信（ 600498）与星网锐捷（ 002396）；物联网设备商选取日海智能（ 002313）与高新兴（ 300098）；专网通信的中海达（ 300177）和海能达（ 002583）；电信运营商选取中国联通（ 600050）；光通产品选取华工科技（ 000988）和光迅科技（ 002281）； 5G 器件类品种中选通宇通讯（ 002792）和飞荣达（ 300602）；增值通信选取三维通信（ 002115）。
风险提示: 大盘持续下跌导致市场整体估值下降而拉低行业估值； 5G 与物联网推进不及预期。
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