证券行业2019年年度策略：行业基本面具备边际改善的预期和空间

投资要点:

监管口径边际缓和，业务边界有所拓宽。 2018 年，证券行业延续了近年来全面、从严的监管口径;下半年，行业进入严监管、防风险与促发展寻找适当平衡的新时期，整体监管口径出现边际缓和。证监会发布 CDR 交易管理办法，以存托凭证互挂方式实现的“沪伦通”枕戈待发， CDR 业务从无到有快速进入实质性开展阶段；拟在上交所设立科创板并试点注册制，进一步完善了我国多层次资本市场的架构。同时， CDR 业务及科创板注册制的推出也拓宽了行业的业务边界。

加速开放短期影响有限、盈利能力集中度显著提升。鉴于外资券商的业务优势短期无法得到有效施展以及在传统业务领域并无相对竞争优势等因素，加速对外开放短期对行业现有竞争格局的冲击将较为有限。 2015 年以来陆续出台了一系列针对证券行业监管的政策措施，使得行业内各公司加速洗牌，经营业绩产生严重分化，行业盈利能力集中度显著提升。

证券行业 2018 年回顾。经纪：交投低迷、收入下滑，平均净佣金率持续走低，市场份额扩散化。自营：权益类自营经营环境恶劣，固收类自营经营环境回暖，是造成业绩分化的重要因素之一。投行：业务总量走低但集中度显著提升，各公司业务量的差距导致业绩分化。资管：规模下滑，结构尚待优化，主动管理规模增长缓慢。信用：两融余额再现断崖式下降，股票质押风险不断暴露并得到国家领导及监管层的高度重视。

证券行业 2019 年展望。经纪：竞争将持续白热化，平均净佣金率仍有下降空间，机构及高净值客户是竞争的核心，收入有望扭转连年下滑的不利局面。自营：有望成为行业整体业绩边际改善的核心驱动力之一。投行： IPO 审核将持续从严， CDR 业务及科创板将贡献业务增量，业务集中度将进一进提高，收入的增量预期较为强烈。资管：全面转型尚需时日，以“量”为主向“质、量”并重转变。信用：两融余额将在低位震荡较长一段时间，股票质押将持续收紧，对于股票质押风险过度悲观与盲目乐观均不可取。

投资策略。在年底出现快速反弹后， 2018 年券商板块表现尚可，但估值仍处于历史低位，头部券商股价表现相对较优。 2019 年行业基本面存在边际改善的预期和空间，头部券商仍将领跑行业，券商板块仍具向上修复估值的空间。重点推荐公司：中信证券、国泰君安。

风险提示： 1.2019 年出台超预期的行业监管政策； 2.权益类及固收类二级市场行情延续弱势导致行业基本面无法得到有效改观。
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