匿名人员
2019-2-23 23:56
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白酒：三季度整体增速放缓，行业分化加剧。本周茅台一批价约为1680元，较此前小幅下降，普五一批价约为820元。本周白酒公司三季报全部披露完毕，从行业整体来看，18Q3白酒板块实现收入486.93亿元，同比增长27.98%，实现净利润161.08亿元，同比增长11.93%，环比分别下降7.57pct和34.21pct，反映出18Q3板块收入和利润增速双双放缓，行业整体出现调整；从上市公司数据来看，一二线以及三线次高端酒业绩基本均呈现增速放缓的趋势，除受到宏观经济波动影响之外，增速放缓主要是一方面去年三季度业绩基数均较高（除老窖外），另一方面部分酒企主动控货（如五粮液、口子窖等）。从盈利水平来看，18Q3白酒板块毛利率为79.31%，同比提高2.74pct；期间费用率为17.40%，同比提高0.84pct，其中销售费用率同比提升1.34pct，主要是酒企旺季加大投放所致；净利率为35.39%，同比下降0.16pct，主要与部分酒企消费税补缴、营业税金比例提升等因素有关，整体来看，产品结构升级与产品提价是推动行业盈利能力提升的主要力量。展望来看，宏观经济增速下行、需求放缓短期内扭转概率不大，四季度行业仍将处于调整期，我们认为行业分化将进一步加剧，应对准备工作充分、渠道价格体系梳理扎实的酒企（如老窖、洋河）在本轮调整中将更具竞争优势。
乳业：龙头伊利蒙牛依旧增速强劲，加速抢占市占率，区域乳业营收及利润增速放缓趋势明显，双寡头格局确定。1）上游原奶供给紧张，牧场收奶价小幅上涨。主因奶牛进入产奶淡季与双节需求旺季的不匹配造成，传导至下游部分乳制品缺货现象。18Q3饲料价格玉米上涨6%、进口苜蓿草、燕麦草关税加大后持续涨价，奶农养殖成本大幅提升，原料价格上涨传导收奶价上涨。我们草根调研了解18Q3伊利上游牧场收奶价同比+5%，预计全年上涨3%-5%。光明乳业上海18H1收奶价3.77元，环比上半年涨价0.5%。(国内主产区生鲜乳价格仅代表北方主产区奶价，乳企加工使用生鲜乳就近牧场供给，区域牧场奶价涨跌与主产区生鲜乳价格走势不一致)。2）分细分子行业看，常温奶增长稳健，低温和奶粉略有逊色。受益中秋效应提前，送礼需求拉动三季度常温奶动销旺盛，草根调研伊利常温液奶18Q3增速15%-20%，其中安慕希、金典保持40%、20%的高增长。低温增速整体在三季度放缓:从以低温奶为主的上市公司三季度收入增速看：科迪乳业从Q1的21%放缓至Q3的3%、燕塘乳业从Q1的9%回落到Q3的3%，光明乳业从Q1的-5%放缓至Q3的-11%。奶粉行业增速三季度放缓明显:二胎效应的正贡献在放缓，一胎数量持续下滑；行奶粉注册制实施后行业竞争加剧，主要品牌加大品牌和渠道投入。根据草根调研，主要奶粉龙头收入增速由18H1增速20%以上，18Q3伊利放缓至10%左右、合生元从%环比放缓至17.9%、雅士利放缓、贝因美因高基数影响下滑20%。
调味品：龙头增长依旧稳健，包材价格上升致毛利率短期承压。餐饮是调味品消费端占比最大的渠道，2018年1-9餐饮业社会零售总额为2.98万亿元，同比增长9.8%。其中2018年7-9月餐饮业社会零售总额分别增长9.4%、9.7%、9.4%，增速环比上半年略有放缓。2018年1-9月限额以上餐饮收入同比增长7%，7-9月分别增长6%、7.5%、6.9%。在宏观经济景气度放缓的情况下，2018Q3餐饮行业仍能保持近双位数增长，而调味品在家庭渠道的需求则更显刚性。酱油和食醋两大龙头海天和恒顺仍维持上半年的稳健增长；千禾味业受益渠道库存去化恢复快速增长；中炬高新由于台风气候影响发货导致三季度收入低于预期，但四季度补发后预计对全年无明显影响；涪陵榨菜在Q2“大水漫灌”致库存水平较高后，三季度去化库存收入放缓，但预收款明显增厚表明经销商打款积极，同时渠道库存逐渐恢复良性后四季度有望恢复20%增长。从成本端看，由于纸箱、玻璃等包材价格上涨，海天、中炬、恒顺等企业毛利率同比或环比均呈现一定压力。总体来看，龙头公司增长仍快于行业，部分企业短期收入波动不影响长期成长逻辑，行业集中度持续提升，且龙头费用率均逐步改善。
保健品：行业持续高增长，主要龙头企业业绩表现靓丽。18Q3汤臣倍健、合生元成人营养、西王运动营养收入增速分别为44.94%、40.8%、转负为正，行业发展欣欣向荣。根据欧睿数据统计2017年保健品行业规模2375.9亿元，10年复合增速10%，未来高增长的驱动因素：一是人口老龄化，医保政策压力增大，预防疾病为保健品提供良好的市场前景。二是保健品年轻化趋势，体现在健身文化、养生意识的提升。三是随着海外品牌依靠跨境电商进入中国市场，消费者教育增强，保健品企业更注重品牌塑造，广告宣传增多，行业整体在扩容。行业渠道特点：直销稳定、线上电商高增速、药店高门槛。保健品药店销售额占比约23%，蓝帽子政策+药店利润诉求+提升服务专业性为驱动关键；线上电商占比24%，随着跨境电商政策放开，预计未来仍有40%以上高增速。直销渠道稳定，预计份额会不断下降。行业集中度低，龙头成长潜力大。2017年行业CR5占比仅19.8%：其中无限极（6.3%）市占率领先，纽崔莱、完美、东阿阿胶、汤臣倍健紧跟其后。
投资策略：分子行业来看，白酒继续重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，二三线酒洋河股份、顺鑫农业、古井贡酒、口子窖、山西汾酒、水井坊等；啤酒行业受益的先后顺序分别是华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒；食品重点推荐伊利股份、中炬高新、绝味食品、元祖股份、海天味业，保健品行业建议关注汤臣倍健、西王食品、H&H，烘焙面包行业建议关注桃李面包、广州酒家，肉制品行业积极关注龙头双汇发展。
风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。
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