传媒行业：存量用户市场下寻机会

投资要点

移动游戏行业受到三维度影响，用户增长放缓。

影响一（人口）：游戏适龄人口呈下降趋势。我国游戏人口规模为6.26亿（移动游戏用户为6.05亿），占比适龄人口数在83%左右，在适龄人口下降的大背景下游戏人口增长空间已经不大。

影响二（硬件）：智能手机出货量下滑，渗透率已到较高水平。2018年国内智能手机出货量为3.9亿部，同比大幅下降15.5%，移动电话普及率达到112.2部/百人。国内智能机普及率为68%，超过日本的59%，接近德国、英国的72%，低于美国的77%。

影响三（时间）：游戏的时间增长受到来自视频等媒体的挤占。2018年资讯类APP月人均使用时长同比增长25.4%，视频类APP同比增长35.7%，游戏类APP同比仅增长6.1%。在人均上网总时长较为稳定的情况下，视频类、资讯类APP使用时长的提升势必将会挤压游戏的时间。

存量用户市场下寻机会。我们认为版号停发只是行业增速下滑的其中一部分原因，核心因素还是在于行业用户红利消退，电竞游戏的兴起标志着行业走向成熟，但作为拥有6亿存量用户（国内游戏用户量是游戏市场规模2~10名国家用户量之和的1.35倍）的市场来说单款游戏的流水弹性空间足够大，研发能力突出的中小公司仍可凭借单款游戏的爆发实现业绩的大幅增长。而行业龙头公司则可依赖足够丰富的产品线将存量用户更多的转化为付费用户实现业绩的稳定增长。

游戏板块估值中枢持续下移，现阶段行业整体估值较为合理。但我们认为估值相对便宜并不能构成个股的买入逻辑，预计2019年游戏个股分化会非常明显，仍需精选标的。行业增速整体下台阶，部分公司EPS的下杀会使得当前的低PE失去意义，另一方面部分公司潜在的商誉、现金流等问题将给业绩来极大不确定性。

推荐关注两类标的：1）行业龙头，研发实力雄厚，产品品类足够丰富，业绩稳定性较高；2）细分垂直领域拥有明显研发优势，在某一特定品类游戏的研发推广上成功概率较大。具体到A股个股推荐关注：1）完美世界；2）吉比特。

风险提示：1）政策监管继续高压态势；2）视频等娱乐内容对用户游戏时长进一步挤占；3）游戏公司产品上线节奏不及预期。
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