本周行业观点：从淡季涨价逻辑看修复行情
1、电厂日耗进入向上修复阶段：春节假期后六大电日耗开始逐步恢复。本周沿海六大电日耗均值为44.70万吨，较上周的37.40万吨增加7.30万吨，增幅19.53%，较18年同期的55.47万吨下降10.77万吨，降幅19.41%；2月14日六大电日耗为46.12万吨，周环比增加7.22万吨，增幅18.56%，同比下降1.03万吨，降幅2.18%，可用天数为37.49天，较上周同期下降5.13天，较去年同期增加18.52天。最新一期1月20日重点电厂日均耗煤484万吨，较上期下降8万吨，降幅1.63%；较17年同期增加48万吨，增幅11.01%。春节假期已过，下游部分企业陆续开工，叠加近日全国多地雨雪天气，电厂日耗进入向上修复阶段。
2、进口增长，中下游库存小幅增加：海关总署2月14日公布的数据显示，中国1月份进口煤炭3350.3万吨，同比增加547.4万吨，增长19.52%；环比增加2327.3万吨，增长227.5%。从库存水平来看，本周国内重要港口（秦皇岛、曹妃甸、广州港、京唐东港）库存小幅增加，周内库存水平均值1440.50万吨，较上周的1,360.68万吨增加61.99万吨，增幅4.56%；下游电厂库存方面，本周六大电厂煤炭库存均值1,707.63万吨，较上周增加58.61万吨，增幅3.55%，较18年同期增加836.69万吨，增幅96.07%；最新一期1月20日全国重点电厂库存7721万吨，较上期增加66万吨，增幅0.86%，较18年同期增加1852万吨，增幅31.56%。截至2月14日秦皇岛港港口吞吐量周环比增加8.2万吨至62.5万吨。另一方面，国内海上煤炭运价指数大幅下行，本期运价指数报收于582.90点，与上期相比上行30.22点，涨幅为5.5%；其中，秦皇岛至广州航线5-6万吨船舶的煤炭平均运价环比上行2.6元/吨至25.4元/吨；秦皇岛至上海航线4-5万吨船舶的煤炭平均运价环比上行1.5元/吨至19.6元/吨。
3、煤焦板块：焦炭方面，近期由于假期期间车流量不大，且山西、河北多地区下雪，致使钢厂库存多有下降，焦化厂厂内也普遍有不同程度堆积，个别焦企因为前期下游锁单量较大且目前厂内库存偏低，具备一定的提涨底气，对焦炭价格提涨100元/吨，其他焦企多暂时观望，重点关注车流陆续恢复之后上下游供需情况。焦煤方面，2月初北方港口海关严控澳洲进口焦煤，澳洲是我国炼焦煤的主要进口国，18年国内炼焦精煤产量4.35亿吨，进口量0.65亿吨，进口量占炼焦精煤总供应的13%左右，其中进口澳大利亚焦煤2826万吨，占进口量的43.6%，澳大利亚是我国最大的炼焦煤进口国，另一方面，澳大利亚进口焦煤多是低硫高强度的主焦煤，而我国此类优质焦煤资源比较匮乏，所以澳洲进口优质焦煤是国内非常好的补充。通过测算，若对澳大利亚炼焦煤进口进行限制，将影响6.0%左右的炼焦煤供给，尤其是低硫高品质主焦煤的供给，由此将带动国内炼焦煤供需趋紧，价格有望阶段性走强，尤其是高硫-低硫的焦煤价差将会被进一步拉大，重点关注炼焦煤板块投资机会。
4、我们认为，煤炭板块回调后仍存在估值修复的空间。宏观从先导指标以及高频数据来看，短期经济下行压力依然存在。1月中采和财新制造业PMI均弱势运行，特别是财新PMI，出现了明显回落，创下2016年初以来的新低。高频数据显示供需依然延续弱势，1月六大发电集团耗煤量同比跌幅有所扩大至6.98%，部分由于春节错位因素，部分也反映生产继续偏弱的情况。而房地产销售同样在延续弱势。经济在供需两个层面呈现出继续走弱的情况。然而，积极的一面是中美贸易磋商顺利进行，国内稳增长将成为未来一段时间政策主线，宽松政策持续发力推动社融触底回升，经济下行速度或低于预期，有望修复对经济过度悲观的预期。从煤炭基本面看，春节假期后，传统淡季将至，港口煤价小幅提升，主要原因在于，一是节后工业企业进入复产复工阶段，尤其是化工建材行业对优质煤需求增加，采购积极性提升，部分贸易商惜售待价；二是部分发运到港口的煤价仍处倒挂区间，加上部分港口上调港杂等费用，对港口煤成本支撑较强。三是煤炭主产地供应不足以及铁路发运仍处较低水平，中下游库存难以快速累积。另一方面，1月全国进口煤3350.3万吨，同比增加547.4万吨，增长19.52%，进口煤仍居高不下，加上中下游库存仍处较高水平，在一定程度上也会压制煤价上涨。总体而言，此轮煤价上涨成交量有限，市场多观望情绪，重点关注节后工业企业复工复产进度。相对坚挺的煤价有望带动超跌的煤炭板块估值继续修复，动力煤重点推荐估值优势明显，安全边际较高的兖州煤业、陕西煤业、中国神华三大核心标的组合，以及阳泉煤业、大同煤业、中煤能源、新集能源等，炼焦煤积极关注西山煤电、平煤股份、潞安环能、冀中能源、开滦股份等。
5、风险提示：下游用能用电部继续较大规模限产，宏观经济大幅失速下滑。
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