如何用看涨期权和看跌期权实现套保

透彻的理解期权的基本概念对于灵活深度的运用期权的各种策略盈利是必不可少的。就如同之前章节里提到的，如果对于delta, vega毫无概念，谈何把控仓位风险，又如何去设计策略组合针对当前市场的各种特性。在铺垫完概念内容，接下里的章节里，可以带一步步进入实战，学习和理解实战交易中要注意的各种细节。今天给大家介绍如何用看涨期权和看跌期权实现套保，即我们经常说的对冲。
事实上，期货和期权最开始被引入二级市场交易的目的都是做为一种保险合约，标的资产的持有者可以通过这些合约把持仓风险转嫁给别的参与者。不同于期货是转嫁所有的风险，期权只转移部分的风险。比如一个股票基金经理持有一篮子股票仓位，但是觉得短期因为某个特殊事件带来的市场不确定性使得组合有一定的下行风险，那么与其通过支付高昂的交易成本（关仓与之后重新开仓）来清理掉自己的投资组合，通过购买或卖出期权来对冲短期的下行风险可能是非常经济和低成本的选择。
对冲保护听上去似乎是一个没有什么负面效果的行为，但是读者这里要有一个概念就是，对冲是你对形式做权衡后的一个选择，每一笔对冲其实都有它的一个牺牲，或者说是交换。比如你可能要付出一定的成本，或者牺牲掉某一个方向和区间的盈利机会。比如投资人要保护自己的AAPL股票的多头仓位，按比例买入看跌期权。但买入看跌期权当然要付出一定的成本，尤其如果在波动率处于高位的时候，看跌期权的时间价值可能很高，所以投资人为了对冲AAPL的下行风险，实际上放弃了部分向上的盈利空间。同理如果持有股票空仓，而买入看涨期权保护也是一样的道理，实际上是放弃了一部分向下的空间。举另外一个例子，投资人持有AAPL的股票多仓，不希望支付成本买入看跌期权保护，而选择卖出平值看涨期权保护。这个保护确实没有成本，而且反而还可以收到一份权益金。然而缺点是所保护的下行区间将变得非常有限，因为卖出的看涨期权一旦价值接近清0后将失去对股票多头仓位的保护效果。比如在AAPL为$130的时候，觉得股价近期可能下跌，卖出一张行权价格为130的一个月后到期的看涨期权作为保护，价格为$5。那么在到期那天如果AAPL的跌幅在$5之内，即股价维持在125-130的区间，实际上整体投资组合是没有损失的（虽然因为看涨期权的delta小于1，如果在卖出看涨期权的短期内股价下跌，可能账面上会显示有损失）。然后一旦股价低于125，那么之下的跌幅实际上就没有保护了。另外，卖出看涨期权保护的一个弊端在于限制了组合的上升空间。以之前这个对冲方法为例，因为卖出看涨期权的价值为$5, 所以实际上在AAPL超过135之后，组合并不会因为股价上涨有更多的盈利，因为此时卖出的看涨期权的将把持有股票的涨幅抹掉。这里实际上带出另外一个Synthetic的概念，即几个仓位的组合效果将模拟合成一个另外的仓位。买入正股，卖出等额的看涨期权实际上合成之后相当于卖出看跌期权，这样也能更容易理解，为什么组合向上的空间是有限的，因为卖出看跌期权的获利本来就是有限的。但是，如果用买入看跌期权来保护持有的多头仓位，并不会把上升的空间完全锁死，因为买入的看跌期权一旦接近清0后，持有股票多头的上升盈利空间就将重新被打开。但是买入看跌期权保护的弊端前面也已经跟大家交代了。下面以IBM为例，配上几张组合收益图表，让大家更加直观的理解买入标的物，卖出看涨期权（Covered call）策略的一些收益性质。

下面再从Greeks的角度来让大家加深对Covered call（卖出看涨期权保护）这个策略的理解。相应的，大家可以用类似的方式去分析Protective put组合（买入正股，买入看跌期权保护）。
Delta: 以100股AAPL delta为100来算，假设卖出一张delta为65（每一个期权delta为0.65）的看涨期权，那么组合delta为65。说明组合受标的物上涨的影响为正向。
Gamma: 按上面的例子，卖出一张delta为65的看涨期权，如果gamma为20, 那么假设AAPL股票价格上涨1，整个组合的delta将变为100 -（65+20）=15
Vega: 之前的章节已经交代过买入期权具有正的vega, 卖出期权具有负的vega。因为covered call策略为卖出看涨期权，所以整个组合的vega总为负值。
Theta: 在theta篇已经提过买入期权具有theta为负值，而卖出期权theta为正。Covered call策略当中有卖出看涨期权部分，故而组合theta为正。
讨论完Covered call组合一些的风险性质后，讲讲Covered call和Protective put两种对冲组合适合什么样的情况和市场环境。通常如果市场整体的波动率偏高，然而投资人预期所持有的标的资产在一定时间内可能震荡的概率要多于大幅下跌，那么卖出看涨期权保护是比较合适的。投资人可以依据自己对风险的可承受程度选择卖出多少delta的看涨期权，即实值，平值，或者是虚值。因为一方面波动率偏高，那么卖出期权可以拿到更多的时间价值，这点对投资人有利。另外如果标的资产震荡下行的话，卖出的期权的价值也能抵挡很大一部分持有标的物的亏损。然而如果整体市场或者标的资产的波动率很低，而且投资人担心市场或者标的物具有一个尾部风险，即可能一段时间内资产价格发生大幅度的下跌。那么在低波动时期，看跌期权的时间价值也相对比较低。所以这种情况下买入看跌期权保护是相对经济有效的。总之，投资人需要根据自己承受风险的能力，以及对于市场波动率与走势的一个看法，灵活的运用看涨期权和看跌期权对持有仓位进行保护。