这就对了！
ChinaMRV：高级碳资产管理 绿色金融篇
企业的“碳资产”一样是可以资本运作的：
高级碳资产管理 绿色金融篇
前言
“碳达峰、碳中和”不仅让碳市场迎来风口，也让“碳金融”、“绿色金融”进入公众视线。多家机构测算我国未来的绿色投资规模都在百万亿人民币级别，未来五年的绿色投资需求为每年3万亿～4万亿元，其中财政资金最多满足15%的绿色投资需求，剩下的必须依靠市场化的融资方式来解决，所以实现双碳目标不得不依赖金融手段。
网络上对“绿色金融”的概念介绍五花八门，但是恐怕连金融从业者和低碳行业的政策研究人员见到那些内容也会一头雾水，甚至曾经的绿色金融从业人员也仿佛蒙在鼓里。其实绿色金融对这些人来说并不陌生，只要稍加点拨，告诉这些人“哪些内容是那些专家和机构没告诉你的”，就会明白这一切还是熟悉的套路。所以，高级碳资产管理的绿色金融篇将着重介绍这些关键的“缺席信息”。
很多行业内政府资源和融资渠道丰富的机构或个人，仅仅因为信息不对称就被排除在“绿色金融”核心圈子外，着实可惜。作者希望通过本文进一步提升行业专业水平，吸引更多优秀人才尤其是金融界的精英和资本运作大师共襄盛举，优化目前低碳领域的产业格局和资源配置，实现利益均沾、共同富裕。
本文主要为有一定金融从业背景的人士和相关行业的研究人员提供“绿色金融”背景知识，略去了碳交易一级市场的“数据合规化改造”等高级碳资产管理的入门知识，只作为进阶学习参考使用。
罗云夫
2022年1月
1851141323@qq.com
一、“绿色金融”还可以是什么？
对于金融从业者，“绿色金融”那些大道理可能晦涩难懂，但是以下内容你应该很熟悉：
·开口子（放开金融监管）
·加杠杆
·“优化”资金使用方向
·“资产质押-套利-资产减值处理”循环
那些专家和机构没告诉你的内容，基本上就是上述金融手段如何运用在“绿色金融”中。
对于低碳领域的行业研究人员，“绿色金融”的大道理基本能听懂，但是不知道相关政策在实践中如何落实，了解以下内容就可以跟你现有的政策知识联系起来了：
政府资金如何投入资本市场
资金的监管模式与流程，主要参与方的职责和认知水平
政府技术支撑单位和关键专家在其中发挥的作用
上述内容可以解答“绿色金融”将来如何落地的问题。
除此以外，绿色金融还可以起到影响产业政策的效果，中国宣布不再新增海外煤电投资、把与煤炭清洁利用相关的项目从《绿色债券支持项目目录》中剔除就是实证——这背后受到了哪些压力和影响？绿色金融对所有绿色技术都是公平的，但有些技术比其他技术更能得到支持，都是因为什么原因？
考虑到低碳领域和金融领域的从业人员知识背景隔行如隔山，了解高级碳资产管理的进阶内容还需要先掌握一些核心知识。
二、“绿色金融”核心知识点
以下知识点是高级碳资产管理的必修内容：
（1）撬动社会资金
政府的财政资金可以发挥杠杆作用，以带动民间投资。中国已经通过设立财政专项资金、提供财政补贴、财政贴息，以及税收优惠等财政措施，引导并支持了绿色金融的发展[1]，未来可能以商业银行接受专项基金发放委托贷款等形式，使财政资金进入绿色金融市场。
欧洲的绿色金融已经采取此类机制以撬动社会资金，例如“欧洲战略投资基金”由欧盟和欧洲投资银行投入210亿欧元，使用了欧盟预算资金，预期可撬动私营部门3150亿欧元的投资，杠杆效应约为1∶15。
在中国，目前财政资金还没有大规模进入绿色领域的资本市场，但已成趋势，未来可能出现“口子开太大、杠杆率太高、资金使用方向易受操纵”等金融领域老生常谈的问题，在“财政资金如何成为金融工具”章节会介绍这些问题。
（2）交叉持股（风险对冲机制）
碳市场增加了重点碳排放企业的碳配额履约成本，碳配额价格波动会增加企业经营风险。为了对冲这种风险，几大大型电力集团已经设立了自己的碳资产管理公司，市场上也出现了以碳配额托管为主的商业化碳资产管理公司——如果碳配额价格上升，虽然履约成本增加但是碳资产也在升值，反之亦然。随着碳市场发展，企业与碳资产管理公司之间交叉持股的意愿将不断增强，或者双方将以其他形式成为某种利益共同体。在政策和市场驱动下，交叉持股企业会发现碳配额价格提升有利于排放企业经营业绩在纸面上的繁荣（有利于进一步融资）。最终，排放企业从碳金融中获得的收益会高于来自实体产业的收益，这又促使整个市场进一步抬高碳配额价格，碳市场繁荣使企业得到业绩、政府得到政绩，自发形成一个正反馈机制，使碳配额价格越来越高，实体经济企业主业转型、脱实向虚一发不可收拾。
目前欧盟碳市场配额价格约50欧元/吨CO2且未来价格会更高，欧盟碳市场价格可以通过碳边境调节机制（俗称“碳关税”）等渠道传导至中国碳市场，并且国内的政府技术支持单位和专家们也都在鼓吹提升碳配额价格，未来国内碳配额价格肯定会高于目前的50元人民币/吨CO2，预期会接近甚至超过燃料采购成本，即使用1吨化石燃料所排放的二氧化碳，要缴纳的碳配额可能贵过燃料采购价。
（3）碳资产证券化
根据财政部《碳排放权交易有关会计处理暂行规定》，碳配额已经被认定为流动资产，而且流动性很强，在实践中已经可以直接用于质押融资。
如果是企业未来所产生的与碳排放有关的收益，例如项目减排量、林业碳汇、未来某项目的碳配额等都可以视为碳资产，预期这些碳资产实现证券化仅是时间问题，证券化后的资产可以用于质押融资，同时借助各种金融工具还有更多的操作方式。
在一级市场，数据合规化改造是实现碳资产增值最直接、最有效的手段，在《高级碳资产管理 入门篇》已经做了介绍。
（4）碳资产融资质押
对于实体经济企业，理想的运营模式是最大程度利用低息贷款经营，并通过资产质押等渠道获取更多贷款，这些贷款有的用于扩大经营，使企业大而不能倒，有的贷款则通过关联公司或受控公司将利益转移至实控人或大股东。这种运营模式的优点是将实体经济企业的经营风险转移至金融领域，并通过风险隔离等手段使企业实控人或大股东获得切实收益；同时企业可以依靠自身体量、贷款规模和对产业链的影响来取得对政府谈判的筹码，例如地方政府领导可以分分钟让“态度不好”的企业倒闭，而企业也能以毁掉当地成千上万家庭的生计作为反制措施，这逐渐成为了实体经济企业的“生存之道”。
目前很多实体经济企业面临贷款额度不足的问题，绿色金融中的“碳资产融资质押”为企业带来了新的、低成本的融资渠道。首先，碳市场中的碳配额是变现能力很强的流动资产，已经可以直接融资质押。与碳排放权和碳配额相关的未来收益均可视为企业的碳资产，未来碳资产证券化后的各种金融工具为企业增加金融杠杆提供了无限可能。其次，具有碳配额或碳资产的企业主要为规模较大的重点碳排放企业，针对这类企业的贷款属于低利率的“优惠级抵押贷款”。再次，企业或碳资产管理公司可利用一级市场相关规则弹性大、抵押物（碳资产）没有实物等特性，合规化的实现碳资产减值或增值处理（类似獐子岛的扇贝能跑来跑去），这也为后续“循环收割”创造了前提。
企业碳资产融资质押的商业模式大致如下图所示：
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碳资产融资质押对碳市场的影响存在顺周期性：碳配额价格上涨时，企业融得的资金多，会进一步促进市场上行；碳配额价格下跌时，被质押的资产价值下降，有可能引发恶性的螺旋式下跌，甚至带来流动性风险。考虑到中国未来碳市场在一定程度上会受国际资本影响（至少其他国家的碳关税机制会通过出口企业间接影响中国碳市场），这种风险不可忽视，所以需要企业实控人先做好风险隔离措施，必要时能全身而退。
（5）绿色金融产品
大多数绿色技术创新企业是轻资产的中小民营企业，缺少可供抵押的资产，很难从传统融资渠道得到足量的、低利率的贷款，而绿色金融可以为这些企业提供新的融资渠道。例如，可以让第三方机构为绿色产品、技术和资产做认证或评估服务，以吸引基金、创投机构和银行对绿色技术创新企业开展“投贷联动”业务等。
因为绿色技术创新企业实力有限、信用不如重点碳排放企业，第三方机构的技术或产品评估认证也不如资产评估规范，所以这类企业的碳资产融资质押属于“次级抵押贷款”。
未来绿色金融体系成型后，中小企业可以先请第三方机构对其碳资产进行认证评估，确定碳资产价值后向一些金融机构申请贷款，后者将各种绿色贷款打包成资产支持证券，再出售给保险公司、养老基金等绿色基金。这种金融模式对碳市场的影响也存在顺周期性，碳配额价格越高，企业融得的资金越多。
然而，国内第三方机构什么水平业内人士应该都清楚，这些底层资产所面临的系统性风险不言而喻，所以这些基于次级抵押贷款的金融产品很可能卖不出去，至少专业的机构投资者不会买。这种情况下，“普惠金融”将在绿色金融领域发挥重大作用——绿色贷款打包成的资产支持证券可以通过“普惠金融”卖给个人投资者；或者经第三方机构认证评估的碳资产以P2P信贷、互联网金融等模式通过“普惠金融”平台直接从个人投资者中获得贷款。同时，绿色金融是中国政府公开支持的产业，国家信用背书可大大促进此类商业模式发展壮大。如果“普惠金融”能与针对大企业的“优惠级碳资产融资质押—合规化资产减值与增值”形成联动，那么也许可以实现“循环收割”和“银行韭菜一起割”的效果，大概是下图这种模式：
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因为个人投资者普遍缺乏专业知识，所以绿色金融产品将来大有可为。（可惜这种美好钱景还没有引起金融精英们的广泛关注）
（6）金融衍生品
本教材并未讨论绿色金融中的金融衍生品，例如与碳配额有关的远期合约、期货、掉期（互换）和期权等。
因为碳配额价格可以“宏观调控”，所以碳配额相关的金融衍生品在实操层面可能类似网络博彩，相关金融运作最好有后台人员协助。
（7）外资进出绿色金融市场
未来外资投资中国绿色金融市场的渠道可能比较分散，也缺乏统一的账户体系和监测机制，也许会有与QFII、RQFII、沪港通、深港通类似的渠道。并且外资投资账户不统一、无法穿透，难以监控实际投资人信息，不能合并计算单一外资机构的投资规模，也无法对投资动向进行总体监测（与目前传统资本市场问题相同）。预期未来外资大进大出中国绿色金融市场会带来大量投机机会，值得金融精英们关注。
考虑到英国积极参与中国绿色金融体系的建立，与国内机构合作推动相关政策的制定与实施，再结合英国政府发布的《英国绿色金融战略》和《工业脱碳战略》[2]判断，未来沪伦通可能是外资进入中国绿色金融市场的重要渠道之一。
（8）企业环境信息披露
目前绿色金融领域热度较高的议题是企业环境信息披露，或者企业ESG信息披露。这些议题源于2017年12月第九次中英经济财金对话的政策成果第38条——“鼓励两国金融机构参照气候相关金融信息披露工作组（TCFD）的建议开展环境信息披露工作试点；开展分析以展示环境、社会与治理（ESG）与财务表现之间的正相关性。”
科普信息可以网上自行检索：
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2021年11月生态环境部 发布了《企业环境信息依法披露管理办法》，为绿色金融的进一步发展奠定了基础。
但是，TCFD所主张的“企业环境信息披露”有一些“特色”，TCFD建议企业不仅要披露自己的环境信息，还要披露其供应链上下游其它企业（上游供应商、下游客户等）的信息，例如：
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资料来源：Task Force on Climate-related Financial Disclosures: Implementing the Recommendation of the Task Force on Climate-related Financial Disclosures
如果一个国内企业不专业的披露其原料来自新疆，那么它的国外客户很可能会“没有库存”或“忘了补货”。近两年一些企业开始设立“制裁合规岗”就是要关注和处理这些问题。
三、财政资金如何成为金融工具
对于绿色金融，欧盟配套设计了多个投融资工具，例如欧洲结构与投资基金（European Structural and Investment Fund, ESIFs）、地平线2020（Horizon 2020）、欧洲战略投资基金（European Fund for Strategic Investments, EFSIs）、LIFE计划等。这些金融工具为中国将财政资金投入绿色金融提供了参考。
欧盟金融工具的设计和管理大同小异。中国以前也曾有过利用世界银行低息贷款实施绿色信贷试点的经验，管理架构也与欧盟相似。将来如果大量财政资金进入市场，可能在实操层面出现一些问题，主要体现在“口子开太大、杠杆率太高、资金使用方向无法把控”这三个方面。
为了理解以上问题，需要先明白这些绿色金融工具的监管模式：
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参照欧盟绿色金融工具和国内绿色信贷试点，政府资金大概就是以上图的组织方式和流程进入市场，业内人士可以根据自身对以下情况的了解，进一步掌握这类金融工具的运作模式：
·关键参与主体
·政府人员的职责与认知水平
·金融机构人员的职责与认知水平
·“专家组”的作用
明白以上关键点后，我们再看“口子开太大、杠杆率太高、资金使用方向无法把控”这三个问题：
（1）口子开太大（监管放开）
原则上财政资金是不应该商业化运作的。《商业银行委托贷款管理办法的通知》（银监发[2018]2号）第十条做了约束，但是留了个小口子。
我国的一行两会（人民银行、银保监会、证监会，尤其是前俩）负责控制此领域金融风险，但是其他部门和机构由于不了解金融风险，可能提出不恰当的政策建议。2017年国家发展改革委气候司的领导曾表示“避免碳交易过度金融化”，但目前舆论准备工作已经到位，绿色金融是大势所向。如果在各个部门海量的“绿色金融”政策建议下，中央不做出错误决策、一行两会还能正常履职，到不至于出现大问题。
（2）杠杆率太高
欧洲绿色类金融产品使用少量政府资金，配套商业银行的社会资本（政府资金的15倍左右）投入市场。学术界的观点是绿色金融风险更低，杠杆率可以更高。
例如，很多专家建议“降低绿色资产的风险权重，可以实质性地激励银行加大绿色信贷的投放力度，推动实体经济加快向绿色和低碳转型”等。虽然国外也有“应该谨慎使用那些旨在降低金融系统风险的监管政策来调动绿色融资”的观点和论据，但站在金融人士的立场上看，这些内容不应该让政府看到。
（那些专家总强调“在确保金融安全的前提下”要怎么做，就跟我在《高级碳资产管理 入门篇》中总强调“要在合规合法前提下”对数据进行操纵一样。）
（3）资金使用方向问题
在金融领域，决定资金的使用方向也被称作“重大经营方针的决定权”。对于绿色金融，这个问题最隐蔽、风险最大、后果也最严重，但是对金融精英来说这些风险就是行业的风口。
绿色金融在实施层面是一个个的金融产品，参与方主要有政府、政策性银行或商业银行、监管部门和“专家组/专家委员会”，各方之间存在信息不对称问题。
政府虽然可以决定资金的使用方向，但实际执行中贷款项目合规性的技术评审和后评估都依赖政府外的专家组和第三方机构，政府只对自身工作程序负责，例如组织专家开会、让专家填表等。
政策性银行或商业银行只关心其客户的还款能力，认为政策符合性的评审是政府在负责。
这种情况下，“专家组”或“专家委员会”就起到了非常重要的作用。在欧洲，此类金融工具的规则多达上百页，而在中国估计不会超过5页（否则某些人看不懂），这之间的差距就是“专家组”的自由裁量空间，如果“专家组”内一些关键人员运用其专业知识滥用自由裁量权，那么政府和银行很难察觉，而且这么做也不违法。
“专家组”的人选来自绿色金融的核心圈子（inner circle）。目前中国此领域在金融方面的核心专家不超过5人；技术方面的核心专家来自少数几家机构，不超过10人；另外绿色金融近几年在中国的快速发展还得益于外国政府和NGO等组织或机构的支持，掌握这些关键人员和机构的工作动向，就能洞悉未来行业风口。
对于行业内、核心圈子外的机构和个人，以上内容你们应该早已了解，只是一些细节和线索还没意识到，希望《高级碳资产管理》能把你们与那些专家和机构拉到同一起跑线，抓住中国绿色低碳发展的良机。
四、绿色金融与国内产业发展
绿色金融对所有绿色技术都是公平的，但有些技术比其他技术更能得到支持，因为什么原因？
·这部分内容先做保留。
“绿色金融”知识结构（节选）
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