明汯投资裘慧明：量化投资的本质属于价格发现

明汯投资创始人裘慧明近期就量化投资的盈利来源做了一次分享，在他看来，量化投资的本质还是属于价格发现，在不同周期上找到投资标的的均衡价格，其中在长周期与基本面调研驱动的主观投资是殊途同归的。他还提到，不管海外市场还是国内A股市场，量化投资都是市场的重要组成部分，起到了不可替代的作用，而且在获得盈利的同时降低股价短期和长期波动，让市场更有效率。
量化投资2013年以后在国内股票市场上占比逐渐提高，特别近几年管理规模增长速度较快，引起市场不少关注。由于量化投资领域在国内兴起较晚，而且较为复杂，大部分投资者对量化投资缺乏足够的理解，有部分市场参与者对量化投资的盈利模式有误解。量化投资的本质还是属于价格发现，在不同周期上找到投资标的的均衡价格——（1）在股票长周期上，主要通过对公司基本面数据的挖掘来找到股票的合理价格，这部分的目的和基本面调研驱动的主观投资相同；（2）股票中周期上，主要通过对市场交易数据以及新闻等另类数据的分析来找到股票中周期上（一般在1-10天）的合理价格；（3）在股票高频方面，主要通过对股票微观结构的分析来找到股票短期的合理价格和提供短期流动性，这部分的交易在美股市场占比在50%以上，由于美股市场以机构投资者为主，个人投资者交易占比长期低于10%，导致市场上没有天然的流动性提供者，短期流动性主要靠股票高频交易公司来提供，所以交易所也以付费的形式补偿流动性提供者。
A股市场结构不同，即使在过去几年加速机构化的前提下，A股市场上个人投资者交易占比仍在50%以上，个人投资者给A股市场提供了大量的流动性，所以在现阶段还不需要量化投资机构给市场提供短期的流动性。但随着机构化的加深，个人投资者交易占比会逐年降低，如果个人投资者占比小于30%，市场上将会有不少中小公司的股票缺乏流动性。以港股市场为例，港股市场以机构投资者为主，和美股市场不同，港股市场也没有对流动性提供者给予充分的激励，导致港股市场上大量中小股票缺乏流动性，从而这些公司也丧失了融资能力。
在海外主要股票市场上，量化投资的盈利来源主要有：
（1）来自于高频做市提供流动性，这部分盈利主要由高频交易公司所获得。高频做市盈利的原因一部分来自于对高频信息的快速准确处理，另外也是提供流动性服务获得的补偿。在国内A股市场由于较高的印花税和撤单的限制，这部分收益并不存在，但在国内期货市场上则是主要盈利来源之一。
（2）来自于基于价格和交易量信息的中周期交易模式，一般称之为统计套利模型。这部分盈利主要由量化对冲基金获得。统计套利盈利的原因一部分来自对日级别信息的准确处理，另外一部分也是对提供中期流动性服务的补偿。举个例子，当公募基金或者其他投资者由于各种原因需要迅速调仓，会在一个股票上卖出较多，从而造成股价大跌。量化投资机构通过对市场数据的分析，如果认为主要是因为流动性冲击导致短期股价低于股票合理价格，会在一定的价格开始买入，从而使投资者能以更低的交易成本完成交易，而且也防止了股票价格的大幅波动。海外著名的量化对冲基金比如文艺复兴、D.E.Shaw、Two Sigma ，Citadel LLC主要采用统计套利策略。这种交易也是当前A股市场量化私募采用的主要交易模式。
（3）来自于对基本面数据的详细分析：在股票市场上，主要通过对宏观，行业，公司基本面数据的分析来给公司进行价格发现，找到股票的长期合理价格。这种一般称之为基本面量化投资策略。这部分量化投资策略和基于基本面调研的主观投资提供的功能和获取的盈利完全一致，只是侧重不同。基本面量化策略偏重于广度，依赖于历史总结；基本面主观策略偏重于深度，更注重演绎和大量难于结构化的信息收集和处理。由于两者各有擅长，一般来说在大公司定价上基本面主观投资有优势，在中小公司定价上基本面量化投资有优势。在海外市场量化公募基金主要采用基本面量化策略。比如著名的Blackrock、AQR、DFA都主要采用基本面量化策略。国内的公募量化基金也主要采用基本面量化策略。
如以上所述，不管海外市场还是国内A股市场，量化投资都是市场的重要组成部分，起到了不可替代的作用，而且在获得盈利的同时降低股价短期和长期波动，让市场更有效率。