大盘跌的时候为什么分级基金 A 会涨？

比如银行A，创业板A。

陈斯 · 2018-10-16 00:07:42

我想说的是现阶段分级A的上涨并非全部因为内嵌看跌期权，个中因素很多。
不过我就从这里开始说起，简单谈一谈分级A的定价问题。

分级A其实相当于一个永续浮息债+二元期权，其中期权的性质的存在主要是因为下折条款。具体地说当B份额净值触发下折阀值(一般是0.25元/份)时，将4份B合并成一份，这样净值回归到1元，同时也将4份A份额合并成1份，将净值超过1元的部分以母基金形式返还给投资者。下图举个例子

假设A类份额数为4，净值为1，折价率为15%，价格为0.85，当触发下折时，A类份额净值归1，份数折算为1份，另外三份份额转化为母基金。故此一份分级A的下折收益为：3/4*(1-0.85)=0.11
至此，我们可以发现，对于折价交易的A份额来说，可以视为分级A的投资者向分级B的投资者购买了一个看跌期权：

那么相反对于溢价交易的A份额来说，则相当于是B份额的投资者向A份额的投资者购买了一个看跌期权：

所以这里我向各位强调一点，目前市场上的大部分分级A是折价的，所以含有一个多头看跌期权。然而当某一天他们溢价交易时则含有的是空头看跌期权。

那么市场是否会时刻给这个看跌期权一个公允的定价呢？我的答案是否定的！事实证明只有在时间充分临近折价日，价格充分临近折算价时，市场才会给这个期权充分price in（马上就给出例子）。结论：现在好多分级B价格距离下折尚远！其对应的分级A上涨原因并非因为对期权的定价。

中证90A下折案例

注意直到B的净值跌到0.4的时候，市场才开始为定价分级A的期权价值。伴随着A的价格上升，其折价率缩小，期权价值也缩小。直到折算前一个交易日，扣除期权价值后的纯债收益率和市场平均隐含收益率才相当，相当于准确的定价了A的期权价值。

资源A下折案例

直到B的净值下降到0.4附近，其隐含收益率与市场平均隐含收益率出现偏离，也就是参与者才开始为期权定价。也是直到下折前一天纯债收益率回归到市场平均隐含收益率，亦即对期权价值充分定价。

可见市场参与者对分级A的期权定价大概是这样的,“预期迟一步，利差终收敛”。换言之分级B还没跌倒那个份上，参与者就漠视分级A的期权价值。

一直以来打压分级A价格的一个主要因素还是因为分级B的溢价过高，推高了母基金的整体溢价，然后大量资金申购母基金之后拆成AB在二级市场卖出。这个套利盘打压了分级A价格。

以证券AB的折溢价率为例

分级A除了含权，本质还是一个浮息永续债券。所以长期来看其隐含收益率走势与长久期信用债相关度很高。

当然左右分级A定价的因素太多了还有假日因素等等。

最后我想说的是，我认为这波A的上涨主要前期B的溢价太多，那么随着B的溢价回归均值。一些高折价的A很容易迎来反弹。而且分级A价格中枢比较稳定，本身也是有顶有底。

先写到这里。

匿名用户 · 2018-10-16 00:07:43

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