11月豆粕期权策略报告

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一、全球豆粕市场供需情况
（一）美豆基本成熟，待收割上市
由于2018/19年度大豆出口受阻，美国农民种植大豆热情下降。2019/20年度美国大豆种植面积为7.56万英亩，相比去年下降了13.7%。同时受天气因素影响，19/20年度播种时间较晚，大豆的收获时间也相应延后，导致今年大豆临近成熟时受霜冻影响严重。根据10月份的USDA作物报告，最新估产结果为46.9蒲式耳/英亩，相比9月报告中下降了1.0蒲式耳/英亩，且低于去年的50.6蒲式耳/英亩。由于种植面积及单产双双下滑，目前USDA预计今年大豆产量为35.5亿蒲式耳，相比去年的44.2亿蒲式耳下降了19.8%。目前美国大豆已接近全部成熟，受霜冻影响风险大幅下降。根据美国作物生长报告，截至10月20日，美国大豆收割进度为62%，逐渐接近去年同期的69%，但低于五年均值的78%。部分地区大豆受霜冻影响并未完全在USDA10月作物报告中完全体现，11月报告单产有继续下调可能。美豆今年大幅减产将会给大豆及豆粕价格提供一定支撑，若11月报告进一步下调单产，可能促使两者价格有一波上涨。

（二）巴西大豆种植进度同比落后
今年巴西大豆种植进度落后于去年，但与5年平均进度接近，近期有所加快。截至10月17日种植进度仍只有21%，低于去年同期的34%。根据CONAB 10月份报告显示，巴西2019/20年度大豆种植面积预计为3657.1万公顷，相比前一年度上升1.9%；单产预计为3.292吨/公顷，同比增加2.7%；预计巴西2019/20年度总产量为1.204亿吨，同比增加4.7%。

（三）中国允许进口阿根廷豆粕
9月17日海关总署发布公告，根据我国相关法律法规和《中华人民共和国海关总署与阿根廷共和国农牧渔业部关于阿根廷豆粕输华卫生与植物卫生要求议定书》规定，自本公告发布之日起，允许符合相关要求的阿根廷豆粕进口。允许豆粕进口将一定程度上抑制国内豆粕大幅上涨的可能性，但预计初期豆粕进口量不会太大，对价格影响能力有限。

二、国内豆粕供应情况

（一）国内大豆库存偏低，影响开机率
受中美贸易战的影响，中国减少了对美国大豆的进口，转而向巴西等国家大量进口。中国则是世界上最大的大豆进口国，其进口量约占世界总进口量的60%。而同时，美国是世界第二大大豆出口国，其大豆出口量约占世界总出口量的40%。因此减少对美大豆进口后，短期内难以从其他地方获得等量的补充。因此2018年中国累计进口量仅为8803.56万吨，同比减少750.09万吨。然而中国大豆对外依存度高达85%左右，进口量的减少导致了大豆供应吃紧。截至今年第43周，国内大豆库存量为462.6万吨，相比去年同期下降了38.4%，为近5年来最低。大豆库存的减少也导致了国内榨油厂缺乏用以压榨的大豆，开工率一度下降。截至2019年11月1日，豆粕全国均价为3070元/吨，而同日豆粕期货收盘价为2968元/吨。下游豆粕的缺乏导致现货相对期货升水超过100元/吨。

（二）生猪存栏数量有望回升，养鸡利润大幅上涨
2018年非洲猪瘟在我国大肆传播，导致我国生猪存栏量及能繁母猪数量直线下滑。但近期疫情已逐渐好转，同时生猪存栏及能繁母猪两者下降趋势也有所好转。根据农业部发布的数据，9月生猪存栏量同比下降41.1%，环比下降3.0%；能繁母猪数量同比下降38.9%，环比下降2.8%。生猪数量下降导致猪肉价格飙升，养猪利润大幅上升。而猪肉价格的上升同时，使得其鸡肉和鸡蛋这两种动物蛋白替代品的价格也有所上升，带动了蛋鸡和肉鸡养殖利润的上涨。蛋禽及肉禽数量上的增加一定程度弥补了由生猪数量减少所带来的豆粕需求降低。在非洲猪瘟疫情已基本被控制的情况下，各养殖场正在尽力恢复生猪养殖。同时政府为了保证猪肉供应，也出台了一系列政策以保障生猪养殖和稳定猪肉供应。在养猪利润增加及政府政策扶持的情况下，预计生猪存栏将逐步回升，同时对豆粕的需求也将有所增加。就目前情况而言，在猪肉供应完全恢复之前，豆粕的需求将会处于一个较为稳定的增长态势，长期对豆粕价格产生利好。

（三）贸易和谈进展顺利
10月11号结束的中美第十三届高级经贸咨商中，中美双方意见初步达成一致。目前透露的消息中包含中方将增加美国农产品购买，以及知识产权、金融服务和货币等方面的内容。同时中方表示将购买价值大约400亿美元至500亿美元的美国农产品。此外近期有消息透露称，中国政府将向国内和国际主要大豆压榨商下发关税豁免配额，这些企业进口的总计最高1,000万吨美国大豆将被免征高额关税。若该批进口配额成功发放，将大幅缓解国内大豆紧缺的状况。

此前，受中国加征关税影响，2018年中国对美豆进口量大幅下降，而同时巴西、阿根廷等国家大豆进口量有所上升。中国的大量购买直接抬高了巴西及阿根廷的大豆价格，但相比加征了25%关税的美国大豆，其进口成本仍然相对较低。大豆进口成本的上升增加了压榨厂的原料成本，一度导致国内豆粕价格大涨。而近期，巴西、阿根廷等国家大豆价格已回落至美豆水平，因此即使中国下发关税豁免配额，大豆进口价格也难出现大幅下降，豆粕价格大幅下跌风险较低。短期看来，豆粕缺乏大幅下跌的动力。

三、基本面总结

从国际供应上看，大豆最大主产国美国2019/20年度预计减产20%以上。受中美贸易战影响，2018/19年度国内大豆期末库存相比前一年度增加了1292.6万吨，而根据最新的USDA油料报告预计，2019/20年度末美国大豆库存将会回复至2017/18年度末的水平。但该部分约1300万吨的库存释放不足以弥补19/20年度美豆的减产数量，因此美国今年的减产将造成约1000万吨的大豆供应减少。而随着11月份报告发布，供应量存在进一步减少的可能。2019/20年度美豆的减产对大豆及豆粕的价格有较强的支撑。

就国内而言，去年受非洲猪瘟影响，生猪存栏量及能繁母猪数量大幅下降，导致豆粕需求持续减少。受猪肉供应量减少的影响，作为动物蛋白替代品的鸡肉及鸡蛋的价格不断上升，导致肉禽及蛋禽的养殖量有一定程度的增加，部分弥补了猪饲料需求减少所带来的豆粕需求的下降。同时，部分地区疫情已得到了一定程度的控制，养殖企业正在积极新建养殖基地以扩大产能，生猪存栏量有望回升。预计接下来几个月，豆粕的需求随着生猪存栏量的增加将会有较为稳定地增加。国际大豆供应量的减少与国内豆粕长期需求的上升将利好远月合约。

而短期来看，由于美豆进口大幅减少，现国内大豆库存处于近年低位，榨油厂因缺乏大豆导致开工率整体偏低。供应方面的紧张抬高了豆粕价格，现货比期货也有一定程度的升水。近期中美和谈进行顺利，有消息称中国政府将下发1000万吨大豆配额，配额内的大豆将免除加征的高额关税。这批配额将极大地缓解国内榨油厂缺豆的局面，同时对豆粕价格也产生向下压力。然而近期巴西及阿根廷大豆CNF价格已回落至美豆价格水平，这部分免关税配额并不会对大豆进口成本有太大影响，因此对国内大豆及豆粕价格冲击力有限，难以造成大豆价格大幅下跌的情况。

四、期权策略分析

近期国内大豆库存偏低，豆粕现货价格高于期货，且市场对后市豆粕需求持乐观态度。同时1000万吨对美大豆免关税配额难以对大豆成本形成冲击，从而对豆粕价格形成打压。综合看来，短期内虽然豆粕缺乏上涨动力，但也难以出现大幅下跌的现象。因此在当前情况下，对豆粕适合使用卖出看跌期权的策略。

11月1日豆粕m2001合约收盘价2968元/吨，我们选择卖出虚两档的行权价为2850的看跌期权合约M2001P2850，其收盘价为6.5元/吨，日均成交价为8.5元/吨。我们以标的价格下跌至2850元/吨计算所需资金，卖出一手最大资金占用约为3000元。以日均成交价计算，卖出一手M2001P2850可获得权利金收入85元，持有到期对应最大年化收益率约为34.0%。

虽然就基本面情况来看，豆粕价格支撑较强，但若出现疫情突然加重等突发情况，存在豆粕价格下跌的可能。因此投资者应该注意，若手上有持仓可在豆粕价格跌至2900元/吨时结合当时情况考虑是否平仓，以防标的大幅下跌导致大幅亏损。此外，若受USDA11月报告消息影响，或因1000万吨大豆配额未能落实而导致豆粕价格大幅上升，投资者也可以选择合适的点位提前止盈离场。

苦瓜不说话 · 2019-11-7 12:16:13

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