可转债内嵌的四个奇异期权

可转债四大条款或称四大权利分别是转股、回售、赎回和下修；其中转股和回售是债券投资人的权利而非义务，强制赎回和下修转股价是债券发行人的权利而非义务；这四个权利从看涨期权和看跌期权角度来分析又如何来理解呐；可转债属于结构化金融产品，是由基础资产债券和衍生品正股看涨期权组合而成的金融创新工具，暨常说的可转债=债券+正股看涨期权，转股权就是这里的正股看涨期权，期权行权价=转股价，正股上涨分享期权内在价值【（股票价格-转股价）*相应股份】收益，正股下跌期权价值为零【max{股票价格-转股价，0}】可以持债享受利息，这个期权与交易所交易的场内期权最大的不同就是这个期权是债券持有人购买债券的馈赠，购买期权的成本几乎为零，零成本的原因是对持有可转债相对同类评级同类期限公司债券低利息的补偿，这就是金融创新嘛，创设新产品满足不同风险收益偏好投资者的需求，此外这个看涨期权也不是普通的欧式看涨期权和美式看涨期权，而是介于欧式期权和美式期权之间的百慕大期权，只有在到期日之前进入转股期后才能行权，行权时间差别也算是一个奇异期权；回售权是债券价格的看跌期权，这里是可转债债券价格不是正股股票价格的看跌期权，期权行权价=面值100+当期利息，无论是发行人变更募集资金用途还是在债券存续期倒数2年内正股表现不及预期触发回售条款，债券持有人均可在公告的回售期内进行一次回售，若正股表现不佳转债二级市场交易价格低于行权价，比如为90，选择回售短期起码获得【（100-90)+当期利息}】的无风险收益，当然投资者可以选择不回售，因为是权利而非义务嘛；这也是经典的无风险回售条款套利；赎回权也是正股股票价格的看涨期权，与转股权一样，同样行权价=转股价，但是与转股权不同的是，赎回权是正股看涨期权的卖方，而转股权是正股看涨期权的买方，互为交易对手，如图示

此外由于强赎条款“存续期，股票价格连续30个交易日至少15个交易日不低于转股价的130%”理论限制了投资者获取最高30%收益，这个看涨期权不是一般的看涨期权而是一个奇异期权，术语叫障碍敲出期权，障碍价格=转股价*130%，这个双方零和博弈图就不展示了，比较复杂；下修转股价是正股股票价格的看跌期权，行权价=转股价，虽然是看跌期权，但是投资者并不能明显获取转股价下修幅度的收益，真正获取收益还需靠转股权来帮忙，毕竟下修转股价后正股随便一波反弹应该能轻松实现强赎，在熊市下修幅度越大越有利于转股权行权；

可转债的专业性就在于投资者对于这4个条款或权利的理解程度，这也是可转债投资者结构中机构占比超过散户原因；不过可转债作为低风险投资工具，也确实是社保资金、企业年金、保险机构、券商资管、公募基金、私募基金都很青睐的，这些资金都是不能赔的，追求的是安全下的高收益；操作上，可转债无论是一级还是二级市场都是比较容易上手的，只是一定要搞清楚可转债的内在实质尤其是内嵌的四个期权；