【热点报告——农产品】生猪期货上市在即，浅谈背景及影响

报告摘要

报告日期：2020年4月29日

★生猪期货酝酿已久，上市在即
大连商品交易所自2000年开始研究生猪期货，直至2018年1月31日，生猪期货正式获得证监会立项批复，生猪期货的上市经历了漫长的磨合和等待。2018年8月，受到非洲猪瘟疫情对我国生猪市场的冲击，生猪期货上市被迫延迟。2020年4月27日，证监会批准开展生猪期货交易，生猪期货上市在即。
★市场规模化、养殖标准化等多重因素推动生猪期货上市
生猪期货能够上市，既是生猪市场规模化发展的趋势，也是市场需求不断推动作用的结果。我国是全球最大的生猪生产和消费国，生猪消费量占全球消费量一半以上，生猪期货上市以后的交易体量将仅次于原油。生猪养殖标准化和疫病防范风险降低也为生猪期货上市提供了条件。生猪期货上市后对上下游企业套期保值、指导市场价格等方面意义重大。
★首个活体期货合约上市，多重交割规定保证交割品质
生猪期货上市将成为我国首个活体交割的期货品种，合约规定以外三元生猪为基本交割品，对交割标的的外观、均重、宰后等级等均作出了详细要求，并对交割库申请设置了准入门槛。基准交割库为养殖大省河南，根据南北猪价差异，其他交割库设置升贴水交割。
★生猪期货上市或将推动市场规模化发展，间接影响猪周期
借鉴美国生猪市场发展的经验，影响生猪周期变化的关键因素是生猪养殖规模化的程度，生猪期货的直接影响相对较弱。从2000年起美国生猪养殖产业集中度显著提高，企业进入和退出市场的成本上升，猪周期明显拉长，价格波动幅度加剧。我国当前生猪养殖规模化程度较低，生猪期货上市有助于提升产业集中度，可能间接拉长猪周期，使得价格波动幅度加剧。

报告全文

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生猪期货上市的条件

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大连商品交易所自2000年开始研究生猪期货，直至2018年1月31日，生猪期货正式获得证监会立项批复，生猪期货的上市经历了漫长的磨合和等待。2018年8月受到非洲猪瘟疫情的冲击，生猪期货上市的时间被迫延迟。2020年4月27日，证监会批准开展生猪期货交易，生猪期货上市交易正式在即。生猪期货能够上市，既是生猪市场规模化、规范化的发展趋势也是市场需求不断推动作用的结果。

1、我国生猪市场规模庞大
从1975年到2018年，我国生猪生产和消费总量持续上升。2018年-2019年受到非洲猪瘟疫情的影响，生猪存栏大幅减少，2019年生猪生产和消费同下滑近20%，但我国仍是是全球最大的生猪生产和消费国，近年来猪肉生产和消费全球占比40%-50%。
2018年，我国生猪出栏6.94亿头，约占全球总量的50%以上，市场规模1.67万亿元，按照平均每头出栏重量约110公斤计算，折合猪肉5404万吨。如果生猪成功上市，将成为我国仅次于原油的第二大商品期货品种和第一大农产品期货品种，体量大，规模化程度高。

2、生猪养殖标准化
生猪养殖的标准化同样为生猪期货的买卖和现货交割创造了条件。生猪期货能够上市，将是我国首个以活物为交割对象的期货，但同时交割的标准难以把控也是制约生猪期货上市的关键所在。随着我国生猪养殖的规模化和标准化的发展，生猪的品种、饲料、技术、用药和回购都逐步标准化，使得生猪统一标准交割成为可能。我国现有生猪品种超过100种，但经过市场化的选择，由杜洛克、长白和大白三个外来引进品种配合成的“杜长大”三元杂交品种出肉率最高，经济性最强，当前市场占有率超过70%，成为生猪期货交割的标准选择。

3、生猪疫病风险大幅降低
防治疫病的感染传播一直是制约活猪交割的重要问题，随着点对点运输模式的发展，减少了生猪转运节点，避免了交叉感染，大大减少了生猪的发病率。同时，疫病药残管理制度日趋严格，规模化的养殖场从仔猪检疫、饲养管理、用药用量、后期停药到屠宰检验都逐步建立起标准化的制度要求，同时后期追溯制度通过对生猪产品的标记、跟踪建立起疫病防治、监督的完整模式。非洲猪瘟疫情的冲击短期对市场造成了一定影响，但同时也清洗了行业中的落后产能。当前养殖企业的疫病防范意识和硬件措施都得到了明显提升。
4、生猪价格周期性波动，产业套期保值需求强烈
受到供求关系的影响，我国生猪价格从2006年以来形成了四轮周期性波动，回顾历史周期，疫病或环保等原因带来生猪产能大幅度减少是形成一轮周期的主要动因。猪周期的存在一直是困扰生猪产业上下游企业的难题，四轮猪周期价格从波谷到波峰上涨幅度分别达到149%、110%、98%和300%，尤其是当前受到非洲猪瘟疫情的影响，大幅的价格波动带来产能浪费、库存积压以及供需不匹配等一系列问题，养殖、贸易和屠宰企业急需价格调节工具，帮助我国生猪市场形成完整的价格机制，稳定生产经营利润。

5、猪肉价格对物价影响显著
猪肉是我国主要的肉类消费，在肉类消费中占比超过60%，猪肉价格和居民基本生活息息相关，猪肉价格在居民消费价格指数中影响显著。2019年末，受到猪肉价格飙升的影响，CPI当月同比显著推高。通过生猪期货锁定价格，关注期货市场的变化，价格发现功能也有助于CPI预测。

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生猪期货合约和交割

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1、设计理念

生猪合约的设计总体遵循前置管理、简单交割、会员推荐和事后评价的理念。
（1）前置管理：质量标准前置到猪场管理环节，加强养殖过程管理
（2）简单交割：质量标准和交割流程参照现货市场特点简单化（目前一手18吨，符合一车生猪的载量，价格大概20万左右，保证金2万左右，限仓如果在1500手左右，总量在3000万左右）
（3）会员推荐：针对养猪场分散特点，充分发挥会员单位作用，会员以推荐人身份参与养猪场辅导，跟踪和交割服务
（4）事后评价：鼓励买方和推荐人反馈期货交割情况，生猪的屠宰质量信息，督促养猪场提高养殖水平
2、合约内容
大连期货交易所之前公布的生猪期货合约的具体内容如下，每手合约18吨，按照每头生猪110公斤进行折算，每手生猪约164头。

3、交割标准

作为首个活体交割的期货品种，生猪期货交割标准有多重规定。除交割时的外观要求以外，大商所对交割生猪的祖代、父母代记录、交割前的禁食政策以及屠宰后的交割等级均作出了详细规定。

4、交割库

交割库规模要求：同时交割库在数量和规模上也有一定的准入门槛，采用自繁自养模式的养殖户总规模在五万头以上，单个场点的养殖规模在一万头以上。采用“公司+农户代养”模式的养殖户总规模在五十万以上，同时，单个场点的养殖规模在两千头以上。

交割库分布：为方便实体企业的交割，目前生猪期货拟在二十多个地区设立交割库，涉及19个省区，以河南为基本交割库，中部河南、河北、山东、湖北、湖南、安徽、江苏和江西为主交割库，东北、西南、华南地区为必要补充。考虑到全国生猪现货价格的南高北低的差异，以期货价格为基准，东北地区交割贴水，西南地区交割升水。

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从美国生猪期货看生猪期货上市对猪价的影响

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市场普遍关心生猪期货上市对猪周期的影响，是平滑还是加剧价格波动。借鉴美国生猪市场和生猪期货的发展经验，我们认为影响猪价波动幅度的关键在于生猪养殖的规模化程度，和生猪期货的相关度相对较低，但是生猪期货上市可能有助于推动我国生猪养殖规模化的发展。

美国最早的冻猪肉期货起源于1961年，延续至今的是在芝加哥交易所交易的瘦肉猪期货。观察美国从1970年至今的生猪价格，共经历了12轮周期性变化。但是，从2002年至今，每轮猪周期的时间明显拉长，波动幅度显著加大，显然这样的变化并不是期货上市带来的影响。

观察美国生猪养殖的规模化程度，进入2000年以来，生猪养殖的规模化显著提高。养殖户数量从30万户锐减到7-8.6万户，和前两个阶段数量实现质的变化，特大型养殖场发展迅速，5万头以上生猪出栏量的企业产能占比从47%上升到将近80%。同时期美国生猪周期时间拉长，波动加大，这主要是因为规模养殖场在面对市场亏损时抵抗能力更强，面对盈利高点扩张成本更高，加剧了亏损和盈利幅度。

我国当前生猪养殖规模化发展仍处于较低水平，头部上市公司生猪出栏量全国占比10%左右，万头以上规模猪场的生猪出栏量在全国占比约为30%-40%，千头以上规模猪场生猪出栏量全国占比70%左右。美国2012年千头以上规模猪场出栏全国占比已经超过95%。生猪期货规定了每手的交易大小，参与者需要具有一定养殖规模，这有助于推动生猪交易规模化发展，从而促进合作社的建立或大型养殖场对中小养殖场的兼并收购。长期来看，规模化发展程度的加深可能拉长猪周期，同时加剧猪价波动。

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小结

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生猪期货上市是生猪市场规模化、养殖标准化发展的结果，也适应了产业链上下游套期保值的需求，同时其价格发现功能也对CPI走势具有一定指导意义。当前生猪期货合约的合理性和活体交割的可行性还需要实际操作进一步验证。生猪期货上市对猪周期的直接影响并不显著，但借鉴美国生猪市场的经验，养殖规模化的程度是影响猪周期长度和波幅的关键，而生猪期货上市有助于推动生猪交易规模化的发展，提高产业集中度，从而拉长猪周期，加剧猪价波动。

报告作者

方慧玲资深分析师(农产品)
从业资格号：F3039861

投资咨询从业资格号：Z0010565
Email: huiling.fang@orientfutures.com

联系人：
李漠雨分析师（生猪）
从业资格号：F3052814
Email: moyu.li@orientfutures.com