【中国期货】期货公司迎接股指期权新时代

编者按2019年12月23日，中金所沪深300股指期权、沪深交易所的300ETF期权上市交易，意味着场内金融期权的发展又迈出坚实的一步。股指期权是全球金融衍生品市场版图的重要组成部分。股指期权的推出是完善我国多层次资本市场的重大举措，未来随着股指期权的平稳有序推出，其必将在资产配置、风险管理和资本市场创新等诸多领域扮演举足轻重的角色。
本期封面文章邀请上交所、中金所为我们解读股指期权的市场价值、作用，我国股指期权品种上市的背景、初期运行情况，以及对中国经济和资本市场的影响。同时，邀请证券期货经营机构详细分析股指期权业务带来的机遇和挑战，以及对未来中介机构业务发展的影响。

上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权上市四年后，沪深300股指期权终于在2019年12月23日正式登陆金融市场。随着我国证券市场的蓬勃发展与对外开放程度的快速提高，衍生品多样化进程不断提速，近年来越来越多的金融衍生品面世。在众多的新品种中，沪深300股指期权又是其中特殊的一员，有望成为我国乃至全球最主要的期权品种之一。沪深300股指期权的引入，将引发我国衍生品市场的巨大变革，机遇就在前方，挑战也伴随而来，期货公司势必要拥抱迎面而来的股指期权新时代。

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股指期权——衍生品市场的新“蓝海”

面对新上市的沪深300股指期权，期货公司首先要从战略高度来衡量其重要性和价值。从海外衍生品市场发展的经验来看，可以预计，沪深300股指期权将成为我国衍生品市场中的新“蓝海”。
首先，从全球衍生品市场发展经验来看，研究显示，期权上市并不会抑制期货等相关资产的活跃度，反而还有助于提升期货等相关资产的活跃度。这主要体现在成交量、成交额的同步增长上，尤其是在期权品种上市一定时间，定价与管理风险的功能有效发挥之后，这一作用逐渐凸显。
其次，股指期权在全球衍生品市场中具有举足轻重的地位。主要体现在股指期权成交量在全球期权品种中的占比，以及高基数下的快速增长。截至2018年，股指期权成交量在各类别期权中排名第二，仅以微弱差距落后于个股期权，大幅领先于ETF期权以及商品期权，是名副其实的龙头产品。全球范围内，股指期权的成交量在高基数的情况下也保持着较快的增速，其成长性不言而喻。从海外经验可以看到，股指期权市场具备规模大、增速高的特点。

我国金融衍生品市场尤其是金融期权市场虽处于起步阶段，但是经过数年的积累，上证50ETF期权已经成长为全球权益指数类衍生品的重要品种之一。2018年其成交量在全球权益指数类衍生品中成功进入前十。类比50ETF期权的现状，可以预计，未来沪深300股指期权的活跃程度不会逊色于上证50ETF期权，反而有望后来居上。

一方面，从标的指数的对比来看，沪深300指数是我国最常用的宽基指数，相比上证50指数，其总市值更大、成分股数量更多、行业分布更广。因此，沪深300指数的代表性远远高于上证50指数，跟踪沪深300指数基金的规模也远大于上证50指数基金。2019年年初至2019年12月17日期间，跟踪沪深300指数的基金日均成交额和累计规模，分别约为跟踪上证50指数的1.4倍和3.45倍。同期，沪深300股指期货日均成交额大约是上证50股指期货的3.29倍。因此，从风险管理的角度来看，市场对沪深300指数为标的衍生品需求更大，仅从基金的风险管理需求来推算，沪深300指数相关期权的需求可能会超过上证50ETF期权三倍。

另一方面，相较于ETF期权，股指期权采取现金交割，具有可行性更高、操作更便捷、交割风险更低等优势。此外，股指期权的合约月份比ETF期权多，套利策略和展期策略的交易灵活性更大，有利于满足投资者不同期限的风险管理需求。由于沪深300股指期权具备标的指数和股指期权独有的优势，预计未来沪深300股指期权的活跃度有望超过上证50ETF期权。
从上可见，无论从全球衍生品市场发展的历史经验，还是上证50ETF期权的成功经验来看，沪深300股指期权都将有望成为衍生品市场中的新“蓝海”。

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“蓝海”中期货公司的新机遇

2015年股指期货受限之后，金融期货交易规模萎缩，期货公司尤其是券商系期货公司，只能回归到商品期货业务上竞争。2017年以后，股指期货逐渐松绑，交易规模逐步恢复性增长。沪深300股指期权的上市，将会促进沪深300股指期货的增长势头，进一步推动金融衍生品市场的发展。对于期货公司来说，这也带来了新的发展机遇。
首先，沪深300股指期权的上市，除了会直接引入期权交易带来的手续费收入外，还会带动现有沪深300股指期货成交量的上升。虽然上证50ETF期权上市初期，与上证50股指期货成交量呈现负相关关系，但随着市场和投资者的逐渐成熟，二者的正相关系数逐渐提高，2019年两个品种平均相关系数已升至0.72。未来沪深300股指期权的活跃度有望超过上证50ETF期权，届时将有望带动沪深300股指期货成交量再上一个台阶，从而扩大整个期货市场的体量，对增厚期货公司营业收入有积极影响。
其次，沪深300股指期权有利于增强期货公司资产管理部门的策略多样性和风险管理能力。期权的买卖双方在权利和义务上不对等，因此其收益不对称，导致期权在应用和组合构建上更为灵活。另外，期货和期权两个市场可以相互促进发展，通过期货市场和期权市场之间的套利，可以在两个市场互相提供流动性。并且，持有期货头寸的投资者也可以使用期权来管理风险。期货公司资产管理部门可以利用股指期权进行产品创新，如股指挂钩的结构性产品等。
最后，股指期权有助于期货公司的业务模式创新。当前大部分期货公司的业务模式仍以传统经纪业务为主，股指期权的上市有利于促进期货公司从以手续费为主的业务形式向资本中介型转型。华尔街的大型投行已经为我们展示了期货公司未来的发展蓝图，其资本中介业务已经占到总收入的一半以上。资本中介业务的核心是金融机构作为做市商，为市场提供流动性，赚取流动性溢价和风险溢价。未来，越来越多的期货公司有望成为股指期权做市商，并在此基础上推进其他资本中介业务的开展。

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挑战与机遇共生

机遇来临的同时，挑战也随之诞生。沪深300股指期权上市后，期货公司经营或将面临以下挑战。
第一，竞争加剧。对于期货公司而言，传统经纪业务利润占比较大。沪深300股指期权的上市会引起各期货公司的高度关注，为在上市初期抢占市场份额，期货公司可能会面临较大的竞争压力。
第二，人才要求提高。品种研究、产品创新和技术开发等因素在沪深300股指期权的市场竞争中非常关键。由于影响期权价格的因素更加复杂，交易思维与期货交易差异较大，这就对研究人员和业务人员提出更高的要求。期货公司需要加大在人才储备和培养上的投入。
第三，成本增加。股指期权的上市将带来运营成本的增加。一方面，期权的概念相对复杂，且与现货、期货结合后交易策略更加丰富，因此需要期货公司对个人投资者及机构投资者进行更全面的投资者教育工作。另一方面，期权上市后，期货公司需要增加交易、结算、客服、技术等人员及必要的系统投入，会增加期货公司的整体运营成本。

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期货公司“厉兵秣马”

市场发展是宏观环境给予我们的历史机遇，作为微观主体，期货公司要进一步迎难而上，迎接股指期权上市带来的新挑战。
第一，积极推广股指期权业务。首先，通过官网、手机APP、微信公众号等多渠道为客户提供股指期权相关知识内容，制作业务问答等宣传材料，并通过公司网络平台和各分支机构现场向客户展示。其次，要积极组织客户参与期权仿真交易，以此促进客户对期权的了解，增强客户对期权的参与意愿。最后，券商系的期货公司，还应加大与母公司的联动，联合开展期权相关投教活动，更好地提升投资者的专业能力，加大期权市场培育，促进期权市场健康发展。
第二，持续、深入地开展投资者教育工作。股指期权对于投资者而言，是相对新颖的衍生品工具，需要逐步了解和接受。投资者的参与度和成熟度，将直接影响期指期权的活跃度、运行质量和效率。这就需要期货公司大量开展投资者教育工作。线上培训方面，期货公司可以通过在公司官网、微信公众号、手机APP等线上平台设立期权专区，积极进行期权业务教育与宣传。线下培训方面，期货公司可统一制作并向投资者派发期权宣传资料，积极组织客户参与期权业务培训。此外，投资者教育工作也可以扩展至大学校园，面向高校学生普及期权衍生品知识，举办高校人才研修班及期权相关讲座。同时加大公司内部讲师队伍培养力度，为期权业务发展和客户培养提供专业培训服务。
第三，加强技术平台建设，确保IT系统的可承载能力。面对股指期权上市后交易量的增长，期货公司需要在短时间内完成技术系统的对接。在股指期权上市前，开展全市场生产环境测试，从交易、结算、行情、风控功能等多维度检验IT系统性能。同时，配备支持股指期权交易的柜台系统和交易终端。期货公司还要充分预计可能增加的交易量，预留足够的网络带宽以应对增加的客户交易及行情需求。根据交易所安排做好程序化交易及外接管理工作，积极备战做市商业务，搭建专用做市商系统，为做市商提供服务。
第四，确保交易、结算等交易活动的正常运行。针对股指期权交易、风控、行权履约等功能，对现有风控工具进行参数检查与调试；做好交易监测，关注结算风险点，不断总结经验整理案例，持续优化结算数据风险监测手段。
总体来看，面向未来，作为中金所首个期权品种，沪深300股指期权的推出对于期货公司，乃至整个期货行业，无疑都是一个巨大的机会。期货公司需要扎扎实实打好基础，真正把握好股指期权上市的红利，稳步推进股指期权各项业务，不断提升服务能力，实现自身更好发展。
（本文作者供职于广发期货发展研究中心）
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