聊一聊EG的升贴水

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MrFutures   2020-3-28 02:03   2688   0
2019年10月、11月的时候,我发现EG,也就是乙二醇这个品种的升贴水情况,有一些有趣的现象,今天就来展开聊一聊。当时9月中旬的时候,国际原油因为沙特油田被无人机轰炸而价格跳涨,这带动了包括乙二醇在内的国内化工品期货价格上涨。但是好景不长,乙二醇在市场对后市的一片悲观预期下,一路走低,主力合约最低跌到了4406元每吨,然后低位震荡。

纵观10月、11月的低迷行情,我们发现,乙二醇期货市场始终存在两个现象:一个是期货价格贴水于现货价格(以华东港口到港价格为准);一个是05远月合约价格贴水于01近月合约价格。


市场给出的解释似乎理所当然——因为来年乙二醇大量装置将会上马,预计产能大幅扩张,所以打压远期的价格。
这个解释听上去好像没有问题、非常正确,但是根本经不起仔细推敲。来年乙二醇装置大量上马、产能大幅扩张的前提条件是生产有利可图。也就是说,只有当乙二醇的生产有一定利润的时候,产能扩张的进度才能得到保障,产能才能转化成为产量。以史为鉴,我们可以看看2018年末的时候,市场也是预计来年将有大量新产能的投放。结果2019年几乎一整年乙二醇价格都非常低迷,生产没有什么利润,甚至是亏损的。所以到了2019年底我们发现,2019年整年的产能也没有增加多少。因此,只要乙二醇依然是10月、11月时的价格,那么乙二醇的生产就是大面积亏损的,那么来年产能大幅扩张也就是水中月、镜中花了。那么这样看来,期货价格贴水于现货价格、05远月合约价格贴水于01近月合约价格,就是不对的。以当时如此之低的价格,除了煤制乙二醇不是亏损,其它生产渠道全线亏损。同时港口库存大幅下降,说明2019年底乙二醇市场已经是供不应求了。如果这么低的价格持续到来年,来年乙二醇市场必定是严重供不应求的。所以期货价格应该升水现货价格、05远月合约价格应该升水01近月合约价格,才是对的。由此可见,市场的普遍预期完全错了,与现实情况完全不符。这也是市场有时候错得离谱的又一力证。另外,从乙二醇这个例子可以得出一个普遍规律:当一个商品期货品种价格从底部上涨到顶部的周期性波动过程中,现货价格波动幅度理应大于期货价格波动幅度。为什么呢?因为当价格处于周期性底部的时候,期货价格作为现货远期价格的预期,理应是乐观的、升水的,原理就是上文说的低廉的价格抑制了远期的供给;同理,当价格处于周期性顶部的时候,期货价格作为现货远期价格的预期,理应是悲观的、贴水的,原理就是高昂的价格激发了远期的供给。但是在实际当中我们发现,情况并非如此。实际情况是,当价格处于周期性底部的时候,期货价格往往贴水现货价格、远月合约价格往往贴水近月合约价格。这说明了什么?这说明了在悲观市场中市场更加悲观。也就是说,当行情低迷时,市场更加看空后市。而这种过于的看空和悲观是不理智的,也是不合理的。市场不合理、错误的定价恰恰给了价值投资者捡便宜货的机会。如果没有过低的、错误的定价,价值投资者也就无法以比正常价格更为低廉的价格拿到筹码。既然如此,那么投资者能否利用期货合约之间的不合理升贴水进行跨期套利呢?我认为不能。再以乙二醇为例。前文分析过,EG05合约理应升水EG01合约,而不是贴水。如果以此为依据做多EG05同时做空EG01,那么有可能存在一种风险,就是当EG01合约即将到期交割了,其与EG05合约的升贴水关系依然没有回归到合理水平。那么此时为了保证EG01合约不进入交割程序,就不得不平仓,针对EG01、05合约不合理升贴水的跨期套利也就宣告失败了。最后我想单独说明一下产能与产量的区别这个问题。很多投资者混淆了产能与产量这两个完全不同的概念,以为产能扩大供给就一定增加。其实未必。简单来说,产能是最大的生产能力,而产量是实际当中生产的数量。就像有一个人,拼命干一天最多能做出10顶帽子,但是他不想那么辛苦,他只想慢慢干,结果一天下来只做了5顶帽子。那么10顶就是产能,5顶就是产量。所以产能扩张不等于产量一定会增加。如果开工率下降足够大,产量甚至会是减少的。乙二醇就是这种情况。在低迷的价格、亏损的状态下,一方面产能投放进度受到严重影响,另一方面开工率大幅下降,所以产量不升反降。所以投资一定要独立思考、勤于思考,要有怀疑精神,要多问几个为什么。不要理所当然地认为市场永远是对的。如果市场永远是对的,那么投资岂不变成了摇骰子游戏——猜对了就赢了,猜错了就输了。好的投资机会恰恰是蕴藏在市场错误的定价之中,而我们投资者需要做的就是发现它,然后安静地走过去,弯腰捡起它,放进口袋,再安静地离开。这就是成功的投资。


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