中信证券衍生品论坛之圆桌论坛：期权策略与期权配置价值

中信证券衍生品论坛之

圆桌论坛：期权策略与期权配置价值
主持人：李雪飞中信证券衍生品经纪业务部高级副总裁

圆桌嘉宾：
程源保银投资多策略基金经理
郭翰大岩资本投资经理
骆俊量创投资总经理

李雪飞（主持人）：
今天请到了三位有着丰富场内期权经验的嘉宾，第一位嘉宾是保银投资的多策略基金经理程源，主要负责波动率套利策略，拥有11年量化投资及衍生品交易经验。2008年加入Optiver，从事亚太场外期权做市交易。2009年至2017年担任Liquid Capital首席衍生品交易员，负责研究开发及管理亚太市场的量化策略，包括波动率套利、场内场外期权做市、高频套利及事件驱动策略等，2017年加入泓倍资产管理担任基金经理，负责中国及海外的量化期权策略开发、投资、风险管理和交易系统优化，管理的期权产品登上2018年中国阳光私募年度相对价值套利策略巅峰榜。
第二位嘉宾是郭翰博士，郭总是清华大学计算机博士后，香港科技大学金融学博士后、访问学者，中国人民大学经济学博士。目前在大岩资本担任投资经理，专注于A股衍生品的投资研究和基金管理工作。具有10年以上公募、大型量化私募行业从业经验。主要研究Alpha量化策略、择时对冲、CTA期货期权衍生品策略、风险平价配置等方面，研究把Barra风险因子以及S&P量化因子进行中国股票市场的修正和改进，结合国内特殊的交易者结构和情绪指标搭建出适合中国资本市场的量化投资体系。创新地运用量化投资手段通过对股票、期货、期权等多维度不同投资品种的组合管理进行绝对收益挖掘。
第三位嘉宾是骆俊先生，骆总是北京大学应用数学学士，美国西北大学电子工程学博士，特许金融分析师（CFA），金融风险管理师（FRM）。拥有近10年的海外留学和工作经历。2009-2010年，就职于美国对冲基金ALPHAWORKS ASSET MANAGEMENT，负责量化模型的研发。2010-2013年，就职于高盛（亚洲），担任执行董事，负责集团范围内各个大类资产的风险管理量化建模。2013年底回国创业。2015年5月，与合伙人一起创立了量创投资，目前担任总经理，全面负责公司的各项业务。让我们欢迎三位嘉宾，接下来圆桌论坛将主要围绕期权市场、策略、风险、投资参与者结构及未来展望等几个角度展开，首先请三位嘉宾介绍一下自己的情况，包括目前公司的产品布局、期权使用情况、策略及想法等方面，从骆总开始。

骆俊（量创投资）：
我是量创投资的骆俊，量创投资是一家专注于二级市场量化投资的对冲基金。由于我们合伙人都是从海外回来的，所以我们对期权、期货等衍生品的了解程度比国内投资者相对要高一点，公司业务切入点也在衍生品领域。我们公司比较年轻，真正从事量化投资交易是在2016年下半年，到目前为止，公司大部分投资交易都是放在期权上，涵盖了平价套利、波动率交易等期权策略。我们对期权的态度比较积极，当然在期权交易策略较为完备的基础上，我们也在积极探索股票和CTA方面的研究及落地，主要情况就是这样。

郭翰（大岩资本）：
感谢中信证券，我是来自大岩资本的郭翰。大岩资本也是一家在深圳本土、拥有7年历史的量化私募，规模也曾达到将近200亿。我主要负责公司所有衍生品的交易，从2015年2月有vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权开始就做期权交易，十分荣幸地看到期权市场逐步发展壮大。但从我交易经验来说，过去两年愈发感觉到一些基础的传统期权策略越来越难赚钱，就去年12月23日上市的300ETF期权来说，上市时间这么短，但其波动率等各方面几乎抹平，基本没什么明显的交易机会，这与之前50ETF期权上市完全不一样，这就对我们提出了更多考验，但也说明国内市场越来越成熟。

程源（保银投资）：
首先感谢中信证券和李总的邀请，有这次机会可以与大家一起分享学习。我是保银投资的程源。保银投资是一家以做股票为主的对冲基金，我负责公司多策略基金的波动率套利策略。公司已经有20多年的历史，但期权策略刚开始布局，希望这次沪深300期权上市能带来更多的机会。

李雪飞（主持人）：
谢谢三位嘉宾，第一个问题想从市场角度进行展开，希望各位嘉宾结合自己海内外期权领域的投资交易经验，展望一下国内期权市场的长期发展方向，也就是长期来看期权市场可能会有怎么样的变化？骆总之前在高盛做过风险的资产量化建模，在国内也从2015年开始从事期权领域工作，您感觉国内和国外成熟的期权市场存在什么比较大的差异吗？

骆俊（量创投资）：
我觉得国内现在上市的期权和国外运行比较久的期权本质上都是差不多的，唯一差别在于品种上，为了更好地风控，现在国内上市的股指期权、ETF期权都是欧式期权，但是在美国纳斯达克、纽交所等交易的期权更多的是美式期权，在定价、交易结构及方法上两者没太大差别。当然市场参与者也有差别，国内50ETF刚上市时参与者很少，主要原因在于有一定的门槛，比如考试等等，但在2018年年初之后，上证50发生暴跌，大家意识到期权能带来便利的创收方法，因此期权关注度逐步增加。所以整体上来讲，相对于海外成熟市场，国内期权市场参与者仍处于起步阶段，相信随着国内期权品种的增加，期权市场参与者会逐步演化，数量、类型都会逐渐增多，并趋近于国外成熟期权市场的投资者结构。

李雪飞（主持人）：
谢谢骆总！请郭总分享一下您对此的观点。

郭翰（大岩资本）：
我的想法和骆总观点正好有点相左，因为我觉得国内和海外其实差别很大，尤其是和美国。首先，从skew来看，2019年3月份前后，虚一档以上的认购期权表现太荒唐了，尤其是在2月25日最明显，当日最虚的那档涨了192倍，平均所有的认购期权涨了100多倍。加上2018年发生的一些事，我发现在中国市场做期权，定价的意义就相对要小得多。因为期权定价对国内投资参与行为来说根本起不到锚的作用，你认为30元贵就去short，它可能涨到45、80，甚至300，所以后来我就根据很多东西去构建情绪指标来捕捉定义。其次，我们权益这块的期权都是欧式期权，但商品期权是有美式期权的，我就发现和海外的还是不一样。中国的这些商品美式期权根本就没有发挥美式期权这个特征，它的结构、定价等方面和对应欧式期权算出来是差不多的，说明中国期权投资群体根本对欧式、美式没有敏感度，反过来说，这可能也是一种交易机会。当然还有很多其他方面也可以看出也存在区别，这也是我经常说在中国做期权交易，最关键的是要把握情绪，定价可能没有那么重要，这是我自己的一点观点。

李雪飞（主持人）：
谢谢郭总！程源总您之前在海外做市商Optiver工作，国内也在研究波动率、统计套利等，做市商对于投资者而言也一直是一个神秘的存在，从做市商角度来看，您觉得国内外期权定价等方面可能会有什么样的差别？

程源（保银投资）：
我观察下来，国内期权市场定价是非常精准，流动性也是非常不错的，这和国内交易所的做市商制度有紧密的关系。国内每个品种会指定8-10个做市商，每个做市商在指定的期权合约进行连续的报价，报价的宽度和量都是有一定的要求的。与国外相比，一个品种只会有3-5个做市商，报价的要求也比国内松。因此这些对国内期权市场流动性的提升是有帮助的。另外一个现象就是，国内期权隐含波动率和实际波动率贴得比较近，这很大方面也是因为做市商定价精准。
李雪飞（主持人）：
谢谢！第二个问题我们想聊聊策略，对于从未接触过期权的投资者，对期权知之甚少，会想了解期权如何做、赚什么钱等等。比如我们做一个期权产品都说是期权策略，但细分差异很大，比如有人赚隐含波动率择时的钱，有人赚实际和隐含波动率差值、gamma对冲的钱，也有人赚不同合约之间隐含波动率差值的钱等等。因此，我们希望各位嘉宾介绍一下之前研究的期权策略主要赚什么钱，背后的原因和逻辑是什么，那从程总开始吧！

程源（保银投资）：
波动率套利策略是利用隐含波动率和实际波动率之间的差别进行有效对冲获取收益。波动率曲面套利是从参数均值回归收益。从做市策略来说，是一个对系统要求比较高的策略，为市场提供流动性，快速赚取中间价差，并及时把delta等一些风险及时对冲掉。这个策略收益来源是和市场参与者十分相关，包括交易量和市场的情绪等各方面。
郭翰（大岩资本）：
基本简单来说就两点，一个是暴露希腊字母去赚钱，一个是不能暴露去赚钱。我认为现在暴露希腊字母更加重要了，因为中国期权市场的发展已经超过我们的想象了，不暴露希腊字母去实际操作时几乎很难赚钱。2018年9月份之后，期权做得很好的私募基本上也就赚一两个点，因为你发现这些做得好的私募之前也是不太暴露希腊字母就有其他机会去赚钱，现在发现9月份之后越来越难做。如果你想暴露希腊字母去赚钱，唯一的办法就是缩短暴露时间，风险等于你暴露的敞口乘以暴露时间，因此简单来说，就是要将你的交易往中频、甚至高频调整，那么我控制好暴露时间、敞口就能有机会获取收益。
骆俊（量创投资）：
我觉得两位讲得都挺正确的，其实到我们实际交易的时候，我们公司本身也会有相应类似的做法。但我们更倾向于从多因子视角来看期权这个产品，我觉得在座的各位对股票多因子策略的了解程度应该要比期权高，所以我也更愿意用多因子方法告诉公司内部同事该怎么交易期权、怎么赚钱。简单来说，影响期权价格变动的第一个因素是delta，delta也就是50ETF变动一个单位，50ETF期权变动多少；第二个因素是gamma，是指delta的一阶导，也就是delta的变动速度，更重要的是体现出期权的非线性特点；第三个因素是vega，是指当隐含波动率变动一单位，会影响期权价格多少；第四个因素时Theta，是说假定市场其他情况不变，随着期权到期日临近，时间价值递减的现象；当然还有很多其他因素，我们都可以归为残差项，也就是几个希腊字母解释不了的部分。如果从这个多因子模型去看，我们把期权价格因素分解成四个主要的因子，当然有些因子能长期获取alpha，有些不可以。比如要能预测市场方向，delta就是非常好的因子；gamma代表期权对标的价格的二阶导，这个预测起来较为困难；第三个是隐含波动率，存在均值回归的现象，是比较好预测的；第四个是Theta，根本不需要预测，因为如果你买期权，Theta天然是你的敌人，反之，Theta则天然是你的朋友；剩下的是残差项，这些不太好做，但一般做市策略和一些高频策略正是在做残差项。如果要做一个比较大的资金池，我倾向于不去预测Delta，因为预测市场方向非常困难。我只在对市场方向有一定观点时，预留有限的Delta敞口。在对市场方向没有把握时，我不会留任何Delta敞口，我会将投资组合做到市场中性，剩下的工作会简化为判断是否需要预测市场实际波动和期权隐含波动率。在波动率方面，尤其是隐含波动率，我有较预测市场方向更可靠的方法去进行预测。当我发现隐含波动率明显偏低，我会认为隐含波动率这个因子将会在未来大概率带来正的收益，这个时候我会买入期权；如果我发现隐含波动率偏高，我会认为隐含波动率这个因子未来的预期收益率大概率为负的，我会倾向于卖出期权。对于Gamma，如果市场当前无明显行情，我会卖出期权，通过做空Gamma来做空市场未来实际会发生的波动；如果我觉得市场因贸易战或伊朗与美国关系等因素影响而不确定性升高，未来市场波动大概率增加，我便会买入期权，在Gamma上建立多头。总地来说，如果用多因子的框架去理解期权，去理解期权策略的话，在做投资决策时会更变得更容易。期权的独特之处就在于其具有多个品种，不同交易日、不同行权价格期权合约的Delta和隐含波动率等指标都不一样，该特性给予了投资者很多的选择空间，让投资者发现价值被低估或被高估的期权合约。不同的因子会影响期权合约，使期权合约的敏感度不同，所以才会出现波动率曲面上的套利以及平价套利这些表象，本质上来讲，投资者可以使用类似多因子的方式去分析期权，这大概就是我分析期权的方法。
李雪飞（主持人）：谢谢骆总精彩的回答！第三个问题，从期权产品本身的风险收益特性出发，希望几位嘉宾能介绍下上述期权策略最有利的市场环境和策略的风险以及如何来减少风险。基于我的理解，之前提及的期权策略主要涉及隐含波动率的择时，即关注期权合约隐含波动率的高低。像这类基于隐含波动率开发的策略，想请问下各位嘉宾什么市场环境下利于其获得收益而什么市场环境可能会导致其存在较大的风险以及如何来减少该类策略风险并放大正向收益的方式。
骆俊（量创投资）：就主持人的问题，我认为有两种市场环境利于基于隐含波动率开发的期权策略：一是在隐含波动率走低的市场行情中，二是隐含波动率相较于市场实际波动率明显偏高并且隐含波动率对实际波动率大概率会快速回归的市场行情中。当然，以上两种有利的市场行情的判断需要基于对隐含波动率的预测，而隐含波动率的预测存在一定的可预测范围，如果做空波动率，投资者需要放弃想做到准确预测隐含波动率变动的想法，隐含波动率回归到市场实际波动率的时间并不能准确地被预测。两者回归的时间需要与策略相匹配，在隐含波动率回归前，所持仓位存在风险，而风险主要来源于三方面。一方面是隐含波动率虽然是通过模型测算的，但其本质是期权市场供需决定的，即投资者交易出的结果。而就像先前嘉宾所说，期权的交易是人性的体现，人性在很多时候是不由模型所控制的。波动率具有的聚集效应就能体现此要点，高波动率会持续一段时间且后续波动率的变动方向难以预测。比如2018年2月份特朗普发起贸易战，那一天50ETF期权的隐含波动率最高达到50%，如此高位的隐含波动率显然是不可持续的，但如果当时进行做空，做空的投资者不一定获利，投资者需要抗住当时隐含波动率持续走高带来的损失。对于做空波动率的投资者，因为市场和人性不一定按照模型预测的方式进行变动，策略就一定要做好风控，提前算好风险承受范围。另一方面，做空波动率的策略存在Gamma风险，波动率可能会持续快速上涨。比如前段时间的黄金，在黄金期权隐含波动率明显上涨之后做空波动率将蒙受波动率持续快速上升带来的损失。黄金期权的隐含波动率持续上升的原因一方面可由基本面解释，另一方面便来自于市场中投资者的情绪。最后，波动率策略可能面临价格的跳空风险。当然，价格的跳空风险可以通过一些数据回归和分析来进行预测。总的来说，我认为使用期权进行隐含波动率套利是基于均值回归的特性，需要投资者进行择时，而择时并不能百分之百准确，投资者需要给策略预留容错空间，并且做好风控，这样才能从该类策略中获利。
李雪飞（主持人）：感谢骆总！我理解骆总的意思即如果隐含波动率水平明显偏高或者偏低，未来隐含波动率的策略收益可能大概率会比较好。想再问郭总一个问题，您所执行的CTA策略是否使用了期权呢？
郭翰（大岩资本）：是的主持人，我所设计的CTA策略使用了期权和期货等金融衍生品。
李雪飞（主持人）：好的郭总，那CTA策略这方面，如果使用期权，相比于期货，您觉得期权这一工具有何优点？或者您觉得CTA策略在何种市场环境下使用期权表现会更佳？以及何种市场环境下使用期权构建CTA策略会存在风险呢？
郭翰（大岩资本）：好的主持人，就您提及的第一个问题，我觉得股票和期货是在市场上涨时赚钱，市场下跌时亏钱，具有线性收益特征，而期权相比于前两者的优势就在于其非线性的收益结构带来的灵活性。我认为随着我国金融衍生品市场的不断成熟，期权的使用前提正在慢慢具备。相较于其它投资品种或工具，期权应该是唯一能在全天候市场状态中实现稳健净值曲线的工具，机构投资者在未来肯定会认识到期权的配置价值。我希望个股期权以及商品期权的品种在未来能更加丰富，品种的丰富将给投资者提供更多且更稳定的套利空间。我发现国内各个市场的投资特性不同，就像主持人先前说的，中金所的指数期权隐含波动率较上交所和深交所的ETF期权会偏高且指数期权的隐含波动率的波动幅度也比ETF期权高。其内在原因主要是中金所相较于深交所和上交所具有不同的投资者，深交所和上交所的ETF期权投资者主要为之前股票的投资者而中金所的指数期权投资者则主要为之前期货的投资者，两类投资者的心态、想法和对风险承受的能力是不一样的。再看商品期权，每一个商品品种期权的隐含波动率和主力合约实际波动率之间的价差都不同，在不同商品品种上的期权套利策略的效果完全不一样。其实，我认为个股期权的丰富是最利于套利策略设计的，因为机构不会太多使用个股期权，较高的散户比例可能导致个股期权的定价出现偏离，尤其是针对市值较小的股票的期权，个股期权的出现会丰富套利空间，使套利策略表现更加稳健。我认为现在市场环境下传统的期权策略越来越难获利了，期权策略未来可能会往CTA的方式发展，我目前使用的期权策略更加偏向日内交易，更多的采取类似CTA趋势策略的方式。基于期权的高杠杆性以及影响期权价格变动的因素比期货更多，使用期权构造的套利策略机会和容量都会较高。
李雪飞（主持人）：感谢郭总！程总，11月底到现在，近一两个月时间里期权市场中采用类似于做市策略的机构并未实现盈利。并且刚才郭总也提到，觉得未来期权的做市策略的收益可能越来越少。我还听到另一种言论说做市策略之所以表现不尽人意，是因为过去一段时间的市场波动率太低。隐含波动率在10左右的时候，做市策略的年化收益可能不到10%，而如果隐含波动率可以到20多的话，做市策略基本上年化收益可以达到百分之20，甚至更多。从程总您的经验来说，您认为这种类做市的策略是一个逐渐走向衰亡的策略呢？还是等隐含波动率升高后，策略收益会大幅改善呢？
程源（保银投资）：过去几年中，50ETF的实际波动率非常低，市场在一个比较狭窄的区间波动。对做市策略而言，这种市场环境并不有利。但这种小波动的行情可能会调整，做市策略多为波动率策略，其基于对宏观和现在行情的判断与预测来布局希腊字母。宏观不确定性增大，市场波动升高，尤其是市场波动率的波动率提升时，该类做市策略的表现就会变好。像过去几个月市场行情平淡，做空波动率或者short gamma的话其实表现比较好，但是投资者在short gamma时，应注意风险的管控，防范价格的跳空风险。

李雪飞（主持人）：谢谢程总，相当于波动率的波动率是一个比较重要的指标，它较高的时候，做市类策略的收益大概率会比较好；波动率的波动率很低的时候，做市类策略的收益率可能不太好。第四个问题，我们不聊策略了，而是从机构本身出发，鉴于3位嘉宾分别代表的公司的差别还是比较明显的。骆总是一个仅采用期权策略的投资公司，郭总来自于正起步做期权策略的规模较大的私募，而程总代表的保银投资在之前一直以股票策略出名，现在也刚开始采用期权策略。从各自的机构角度出发，我想问一下各位嘉宾从公司发展，产品规划布局上，期权将会扮演何种角色呢？
程源（保银投资）：谢谢主持人的提问，从保银的角度来讲，鉴于我司主要是做股票多空策略，投资期权对资产配置是有利的事情，可以分散投资组合的风险。而期权最大的特点就是它具有非线性收益结构，随着市场今后的发展，未来可以衍生出更多绝对收益的策略。
郭翰（大岩资本）：我觉得衍生品人才的性价比较传统权益类人才要高很多，我们公司在做传统和高频的A高频或者传统Alpha的基金经理至少要配1到2个研究员，3个左右的IT再加上风控等其他人员一并才能实现策略。但是衍生品基金经理，尤其能力强的，可以一个人搞定一套策略。为什么会出现这个差距呢？传统的股票交易策略需要接口，需要多人来执行，但是衍生品策略，使用python和C++就能实现。并且衍生品策略是博弈性的策略，数据的需求量其实远小于权益类的策略，但我认为衍生品策略的风险控制非常关键。期权策略没有传统的Beta，都是Alpha，一个衍生品基金经理的性价比是很高的，换到人力资本上，我觉得一个衍生品基金经理可以抵得上两个传统的股票型基金经理。

骆俊（量创投资）：量创投资这个公司还比较小，我们当前使用期权做一些基础的策略，后边会使用期权向别的方向去发展。整体上来说，我还是喜欢用多因子的模型去解释这个东西，我们公司一开始就选择了期权这个方向，现在主要是在做期权，后面也会向其他方向发展。我还是喜欢用多因子模型来解释期权，期权第一个影响最大的因素是delta，第二个影响比较大的是gamma,它体现了期权的非线性，gamma也反映了期权凸的性质，意味着股票涨的时候它涨的比股票多而跌的时候比股票跌得少，这其实是一个很好的alpha。如果能把delta对冲掉，其他东西假定不变，那期权本身就是一个带alpha的产品。我们现在做的更多的还是vega方面的策略，例如波动率交易，之后我们会更多地向alpha方向发展，包括期权的alpha以及股票的alpha。最后，如果我们宏观把控能力、择时能力比较好，我们也会做delta相关的策略。
李雪飞（主持人）：
谢谢！我再问最后一个问题，目前我们站在一个新的时点上，新的期权标的刚刚推出，全球市场不确定性大幅增加，国内期权的波动率去年一直降到了11%左右，直到最近反弹了两个点，在这样一个环境下，想请三位嘉宾对明年或对未来一段时间进行一下展望，谈一下可能的交易机会点，以及需要注意哪些内容？

骆俊（量创投资）：
关于交易机会点来说，我们公司可能并不具备对大势作准确预判的能力，所以我们目前也没有去做delta方面的交易，但是我们认为如果风险因素增加，那么期权会是一个比较好的博取风险收益或者说给自己做交易保险的工具，特别是当沪深300期权上市以后，沪深300覆盖的面比较广，它跟大家持仓的相关性要比上证50要高，更适合作为保险工具。当然期权也包含了很多其他内容，例如隐含波动率，如果不关注的话，可能利用期权构建保险的成本就会增加。这个时候可以想一下其他方法来减轻对冲的负担，比如做波动率择时、交易等。长期来看，期权的品种会越来越多，商品期货是一个很好的例子，可能2到3年以后所有的商品期货都会有相应期权，但是现在商品期货的流动性偏小，因为大家对股票的了解比对商品期货的了解还是要更多，而了解商品的人可能更愿意拿着期货去赌方向。期权品种越来越多了之后，可以做很多事，比如黄金期权，如果风险事件发生了就买黄金期权，如果看错了亏损也有限，看对了收益则相当丰厚。期权有这几个维度，第一个是delta方向性，第二个是gamma非线性，可以做alpha出来，第三个是波动率，波动率和标的本身运行方向的相关系数没那么高，S&P的波动率和本身的相关系数大约只有20%左右，所以这是一个很好的分散风险的工具。品种越来越多之后，也可以通过品种之间的组合取得一个更高的收益，比如用黄金来对冲下跌风险。

郭翰（大岩资本）：
明年从期权角度来说，很关键一个点还是看监管层，只要监管层还像过去一样每隔一两个月推出一个新品种的话，我觉得不担心，如果说监管层不推新品种了，可能就有问题要来了。
程源（保银投资）：
值得关注的是国内期权市场的skew值，也就是看跌与看涨期权波动率的差值。与海外相反，国内市场skew值大多数时间都是负的，反应市场看多的情绪。特别是当近期标的创新高，大家都想买看涨期权，把看涨的波动率往上推。Skew值的波动可以代表市场情绪的演变过程，也可以带来一系列的交易机会。

李雪飞（主持人）：
谢谢三位嘉宾！在场的朋友们有想提问的内容吗？

现场提问1：
我想问一下大岩资本的郭总，您刚才提到传统的期权策略现在比较难做，现在需要暴露一些希腊字母来赚取收益，这就需要择时，您刚才也说到需要短时间暴露，时间越短风险就越小，那么决策就需要非常迅速，请问贵公司是如何执行这个程序的，以及如果暴露的风险出现了，是如何处理风险的？
郭翰（大岩资本）：
衍生品最重要的就是风险控制，我先说个小事，2019年2月25日，也就是认购期权平均涨100倍那天，我仓位很重，当天亏损了1.4%，但是我知道我的同行有的一天亏了10%，有些自营当天甚至亏了20%。后来有机构调研为什么我只亏了1.4%，除了运气成份，我认为更多的是一些交易的技巧和平时对风险的把控。虽然那个周末已经预料到了现货市场的大涨，但是我们怎么也没有预料到期权的上涨会是这样一种情况，在当天那种行情下，你会发现那个时候没有任何公式、任何先前的经验可以指导你，那个时候每个基金经理的性格、对风险的态度可能起了决定作用，所以光靠模型是不可能的。如果国内期权市场不能越来越完善的话，此后也可能还会有这种事发生，如果遇到这种事只有通过不断的交易来应对。在这之后我发现我在期权上持仓的周期和频度越来越高，操作更加谨慎，对胜率的要求更高，说实话我也错过了5月份开始波动率下行的机会，但我也不后悔，因为有之前那次教训。之后我也会更多地利用股指、ETF去做一些和期权对应的策略，而不是光做纯期权的策略，因为我担心某天又有非职业的期权投资者进入市场又来一次这种极端行情。

现场提问2：
想请教一下三位领导，目前场内期权品种比较少，现在可以做场外的个股期权，场外的个股期权结合比较精深的个股基本面研究，再加上一些紧密地跟踪来把握时机，这能否形成一个比较好的交易策略带来alpha？

骆俊（量创投资）：
你说的其实就是期权本身设立的目的之一，期权的一类目标是控制风险，另外一类目的就是用于去表达对标的的观点，做多也好做空也好，判断错误亏损有限而判断正确则收益丰厚。不过场外期权也存在两个缺点，一是比较贵，二是缺乏流动性。
郭翰（大岩资本）：
越是个股就越取决于博弈，就算消息再独到、观点再正确，如果找不到做市商和交易对手的话那么就一点用也没有。这个问题在场外来说是一个悖论，如果说你又能找到那样的人又赚了很多钱那么可能有很大的风险以及合规问题，我不太建议在单独的个股上面赚很多钱，我之前说的个股期权，是建立在有很多个股期权，通过大数定律去赚很多钱。如果在一两个个股期权上赚很多钱，那么监管上可能存在问题。
程源（保银投资）：
股票期权的应用是非常灵活的，举个简单的例子，如投资者长期持有一只股票，可以考虑卖出看涨期权来增强收益，如果担心这季度业绩不好，也可以买入看跌期权做一个短期的保险。我认为在了解个股基本面的情况下，股票加上期权组合可以提取希腊字母上的alpha来增强收益。
李雪飞（主持人）：
再次感谢三位嘉宾！今天活动到此结束，谢谢大家！