有效资产管理【读书汇41】

作者介绍

威廉·伯恩斯坦（William Bernstein）是美国著名的金融经济历史传记和金融科普作家。他拥有哲学与医学的双料博士学位，是一名神经科学专家和知名的公司财务理论家，因其对现代金融投资组合与公司财务报表的研究而享有盛名。他是资产配置领域的杂志《有效边界》的编辑，也是美国普通投资者心目中的草根英雄。

内容简介

《有效资产管理》，以翔实的历史数据分析，指出了投资者在投资中经常发生的认识误区，正是由于这些认识误区的存在，严重地影响了投资者的投资绩效。在本书中，作者从资产风险和收益起，介绍了风险和收益联系的必然性，描述了最近数十年间，各种不同证券资产在西方资本市场发展历史上的风险和收益的情况，同时，伯恩斯坦还详细介绍了从单个资产的风险收益到不同资产组合的构建，以及如何根据市场价格变化进行再平衡。其中还介绍了对冲操作，国际资产组合和外汇风险防范等问题，这些内容极具操作性和实践价值。

《有效资产管理》将复杂的资产配置理论归纳为简单、易操作的投资方法，有了这套方法的武装，普通投资者也能构建起一套“迷你”投资组合。《有效资产管理》提纲挈领地归纳出投资组合的核心理念，有助于专业投资者提升自己的资产配置技巧。投资组合不排除高风险资产，过度依赖安全资产会反而增加组合风险；投资者应关注整个投资组合的绩效表现，而不是关注组合中特定成分的业绩表现；好公司一般是差股票，而差公司通常是好股票；进行股票配置时，价值投资工具至关重要。

前言

　　1993年7月31日，我在《华尔街日报》（“关于钱的那些事儿”系列）上看到一篇关于检验1973～1992年各类资产配置绩效表现的文章。这篇文章是以T.Rowe Price金融集团[1]的研究为基础而写成的。文章使用的研究方法极其简单：从美国大型公司股票和小型公司股票、外国股票和美国债券中选取各种各样的搭配来构建虚拟的投资组合，并计算它们的收益和风险。这篇文章指出在这20年的时间中各种固定比例搭配的上述资产的绩效表现均超过了同期单一资产的绩效（同时也超过了绝大多数专业的投资管理人），并且它们明显有着更低的风险。我对分析结果感到困惑。T.Rowe Price金融集团慷慨地把它们用于计算的数据发给了我，我对此进行了分析。结果很令人惊讶：将4种资产以任何合理的比例进行搭配，其绩效表现几乎都超过了同期绝大多数专业的投资管理人。

　　例如，一个美国大型公司股票、小型公司股票、外国股票和美国高品质债券各占1/4的“傻瓜组合”比单独的美国大型公司股票（以标准普尔500指数为代表）要有更高的收益和更低的风险，而标准普尔500指数又要比同期75%的专业投资管理人有更好的市场表现。

　　我深深痴迷于T.Rowe Price金融集团的数据，这里有一个简单的工具来弄清历史资产配置的绩效表现：收集各类资产以往的绩效数据，然后回过头来测量它们的收益和风险。让人失望的是，我找不到可以立刻完成这项工作的软件，我必须去建立自己的工作表格。我开始购买、寻求或者找人借各种资产的不同时期的数据，然后建立回溯到1926年的资产组合模型。

　　T.Rowe Price金融集团和我自己的计算过程都包含了一个重要的内含假设，即投资组合要定期恢复平衡。恢复平衡很必要，因为组合中一些资产的绩效会好于其他资产，因而会改变最初各资产在组合中的比例。为了保持最原始的资产比例，一些绩优资产必须被卖出，然后用这些钱去买那些绩差资产。

　　大多数经验丰富的投资者都明白，成功的秘诀在于坚持以国内外股票和债券为主的广泛的资产配置策略。他们同样明白市场时机选择和股票或共同基金的挑选策略在长期是不可能实现的，它们会让人分心。换一种说法，去寻找外国股票、美国股票、外国债券和美国债券的比例要远比挑选所谓最好的股票和基金或者预测市场的高点和低谷重要得多。（之后我们将会看到，没有人能永远猜对市场的走势，也几乎没人能永远选对股票和基金。）

　　如果以上的话让你觉得很难相信，请思考接下来的这些事情：1987年对美国股市来说不算个好年头。在那动荡不安的一年，美国大型公司股票（以标准普尔500指数为代表）仅仅获得了5.23%的收益，而小型公司股票竟然亏损了9.3%。另一方面，外国股票获得了24.93%的收益。在那一年最笨的外国股票基金经理人都可以击败最具经验的小型公司股票选股人。1992年，情况颠倒了过来，美国小型公司股票上涨了23.35%，但外国股票则亏损了11.85%。最后，1995～1998年那些最大的美国成长股获得了空前的收益，并几乎击败了其他所有资产。

　　如果这些还不足以使你信服的话，你看看下面的例子。在20世纪80年代末，加里·布林森——一位知名的投资管理人和金融分析师，和他的同事们发表了两篇关于82家大型养老金复杂的统计学研究。他们总结说基金收益中超过90%的部分都要归功于资产配置，而市场时机选择和股票与基金的选择技巧仅仅有着不到10%的功劳。换句话说，资产配置比市场时机选择和选股策略加起来还要重要10倍。近年来很多观察家提出90%这个数字太高了，可能资产配置的作用只占到投资收益的50%。这类观点完全没有抓住重点。市场时机选择和选股策略当然很重要，但问题是过去没有人能够长期使用这些方法取得成功，以后应该也不会有。资产配置是影响你投资的众多因素中唯一可以掌控的因素。

　　分析师在预测股价及推荐个股与基金上浪费大量笔墨和时间实在是令人诧异。事实上，当布林森先生1994年出现在路易斯·卢凯瑟的《华尔街周刊》上时，他的评论大都关注于市场时机选择而几乎没有注意到资产配置策略。赌徒的本能深深扎根于人性深处，几乎没有人能抗拒对未知事件押注的诱惑。

　　那么，你究竟该怎样才能找到以最少风险获得最大收益的资产配置方法呢？答案是不可能。但也别灰心，因为其他人也不能，甚至连布林森先生，这位退休时掌控了比这个星球上任何人都多的资产的人，也对此无能为力。是的，你可以通过历史数据去研究哪些方法在过去行得通，但别把这个和哪些方法在将来行得通混为一谈。

　　稍后我们会回顾历史数据，并试图从中找出有用的关于投资组合的建议，但能学到的东西微乎其微。首先，股票比现金更有风险。其次，将来它们可能会比现金取得更大的收益，但收益肯定不像过去这么高，至少不会像近期这段时间那么高。再次，资产组合的分散化投资降低了风险。最后，尽可能指数化你的投资。

　　事实上，如果你懒得读完本书，仅仅是想要一个有用的投资组合方案，你可以参考以下建议：购买上面说过的由指数型基金构成的“傻瓜组合”——美国大型公司股票和小型公司股票、外国股票和短期美国债券基金各1/4的资产组合。指数型基金已经与电脑芯片和汽油一样商品化了，它们可以在最大型的基金公司和“基金超市”中买到。我强烈推荐先锋基金。在每年的年末你应该重新调平你账户中的资产配置来让4种资产重新达到相等的规模，这样就足够了。建立账户大约需要15分钟，年度账户调平大概也需要15分钟，这一年中剩下的时间你就可以把投资的事情统统忘掉。如果未来的20年和过去的20年一样，那你的投资组合将要完胜75%的专业投资管理人。

　　1996年，我把这本书的第1版电子版放在了网上，并开始为我的网站——有效边界（Efficient Frontier,http：//www.efficientfrontier.com）定期写点东西。读者的反应超出了我的预想。小型投资者对资产配置和组合理论信息的饥渴程度让我非常高兴，但我完全没料到会收到专业投资人的回复。他们告诉我大家都知道资产配置有多重要，但对其具体细节（如果你要实践的话该遵循怎样的路线）目前还不清楚。网络的魔力让我可以与无数人来分享我对资产组合理论的迷恋——他们中一些是名人，但大多数都不是。随后我又发布了本书的两版电子版本。这些对原书的修订、网站上无数的信息以及有关投资和资产组合理论的许多讨论构成了本印刷版书籍的基础。

　　读者将会在本书中发现几处与之前电子版不同的地方。首先也是最重要的是，我对指数化的强调变得越发强烈了。我已经得出了一个结论，就是主动式资产组合管理就是骗人的把戏。尽管在某些领域，比如小型公司股票、房地产投资信托（REITs）和外国股票领域，主动式投资管理人似乎表现不错，但这些都是虚幻的表象。我删除了绝大部分阐述如何手工计算各种资产统计量的章节，因为电子表格和金融计算器已经使手工计算过时了。我认为手工计算可以帮助你更好地理解统计学概念，例如标准差，但如果你真想学到一些东西，你还是得在其他地方多下工夫。我也采用了一种新型算法来计算重新调平后的资产组合的收益，并因此开心地抛弃了我在前几版中一直沿用的电子表格最优化方法。

　　在过去的几年中，投资和电子商务相结合，为公众提供了大量眼花缭乱的投资工具和手段。不幸的是，绝大多数工具，例如基金超市、在线交易和大量的证券研究，都相当于为投资者上吊自杀提供绳子。但对于谨慎的投资者来说，收益还是很大的。互联网的爆炸式发展带来了太多有用的服务，也使每个人无论通过电脑、网络还是电话都可以接触到现代金融最前沿、最杰出的理论和思想。其次，更重要的是廉价的指数化投资工具的迅速繁殖。现在甚至连最小规模的投资者都可以像最大型的投资者一样高效而低成本地建立投资组合。

　　我尤其要感谢乔纳森·克莱门特、罗伯特·巴克、弗兰克·阿姆斯特朗、约翰·莱肯法勒、史蒂夫·邓恩、斯科特·伯恩斯以及过去几年给我支持和建议的其他人。我将深切的谢意致予苏珊·莎琳，感谢她在投资管理方面过人的技巧和教给我的那些无价的金融知识。最后，我最想感谢我的妻子珍妮，没有她的鼓励和在编辑方面的支持，本书无论如何都不可能完成。

　　威廉J.伯恩斯坦
　　于俄勒冈州北本德

　　[1]T.Rowe Price金融集团具有近70年投资管理经验，为全世界的机构和个人投资者管理着近3000亿美元的资产。该公司被列入标准普尔500指数的上市公司，是全球第二大上市资产管理公司。——译者注

精彩书摘

　想象一下你正在为你富有但性格古怪的弗雷德叔叔打工。他是一个认真善良的雇主，当你在他的公司工作多年后，他决定让你加入公司的养老金计划。你现在30岁了，将要为叔叔工作35年直至65岁退休。每年他都会为你的退休金账户支付5000美元，你有两种投资方案可供选择，需要提前做出决定。

　　选择一：3%年利率的银行存款单。

　　选择二：一个非常奇怪的选择——在每年年末，弗雷德叔叔会投掷一枚硬币。如果正面朝上，这一年你将会获得30%的投资收益；如果是背面，你将会损失10%。这个选择被称为“弗雷德叔叔的硬币投掷”，或者更简单地被称为“硬币投掷”。

　　第一个选择给了你固定的收益，事实上35年之后，这是绝对确定的一笔收入。如果你能熟练使用金融计算器，几秒钟后就能算出这个选择将会带给你302310美元的收入来供你安度晚年。你会发现通货膨胀将会使你这一大笔钱的未来价值缩水，事实上，如果通货膨胀率是3%，在当前的购买力下你就只剩下了107436美元。

　　第二个选择起初会使你迷惑不解。你辛苦挣得的退休金随着一枚硬币的掷出瞬间减少10%，这实在让人难以接受。如果你一连好多年都亏损该怎么办？如果35年中每年硬币都是背面朝上，你的退休金就只剩下一丁点儿了。相反，如果35年中硬币都正面朝上，那你的所得将会使可怜的弗雷德叔叔破产——他将欠你162000000美元！

　　让我们再仔细地看看第二个选择。在一个足够长的时间中，你将会精确地获得硬币的一半正面和一半背面。如果你改变一下这些正面和背面出现的次序，那么你每两年的收益都可以表示为：

　　1.3×0.9=1.17

　　第一年30%的收益使你账户里的资金数额乘以1.3，但10%的亏损则让你的资产乘以0.9。你在两年前所拥有的每1美元到现在都变成了1.17美元。

　　你又一次拿出了计算器，通过计算你发现每两年17%的收益等同于每年8.17%的收益，这明显要比第一个选择中每年3%的收益要高。当然，你可能会遇到一连串的衰运让你得到的硬币背面比正面多，但当你用计算器进行一些试算后，你会发现要想获得第一个选择的收益，需要得到最多12个正面和最少23个背面，这种倒霉的事情发生的概率实在太低。你拜访了大学时的统计学教授，他责怪你忘记了本可以用一种叫做“二项分布函数”的方法来算出任何掷硬币组合的概率。你茫然的表情让他无奈地叹息，他转向电脑，打开了电子表格软件。在敲了几下键盘后，他递给你如图1-1所示的图表。掷出少于13次正面因此收益低于选择一的概率有多大？答案是小于5%。这有点过于简单了，投掷硬币得到正反面的次序对结果也有很大影响。如果你连续掷出16次正面，紧接着掷出19次反面，那你将仍旧落后于第一个选择；但如果你连续掷出27次背面，随后却掷出8次正面，你事实上将获得超越第一个选择的收益。然而，这些例子都是不太可能发生的极端情况，之前的叙述和图1-1才是对你获益情况的精确表述。

--------CYAMLAN关于矽亚投资--------

专业的另类资产管理机构
因帮助成熟期、衰退期中大型私营企业扭亏为盈著称
矽亚投资因成功帮助企业扭亏为盈而受到尊重
以客户的成功衡量自己的成功

长按左侧二维码关注

矽亚投资
CYAMLAN Investment
【声明：本文由矽亚投资整理发布，仅供信息分享，如侵犯到您的权益，请联系删除】