今年伦铜和沪铜的波动率都处于历史低位明年铜价波动率关键看这四点！

本文节选自《金瑞期货2020年铜价波动率展望》
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来源：金瑞期货研究所
（咨询电话：0755-82705424）

导读

今年伦铜和沪铜的波动率都处于历史低位。沪铜60天波动率已经下降至7.5%多年以来的低位，主要原因是基本面上的有力支撑，但上涨无动力导致价格窄幅震荡。

铜价的波动率显示了一定程度的季节性。四季度的波动率相对较高，尤其事常常在年尾的时候波动率常常抬升。

2020年铜价波动率的主要影响因素
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1.低库存下的博弈

目前，全球的精铜低库存仍在持续，全球三大交易所加上保税区的铜库存仅为53万吨，是多年以来的低值。其中保税区库存下降十分明显，从今年的100多万吨的高点下降到目前的22万吨，经历了大幅下滑。低库存不一定意味着铜价上涨，但暗示着如果下游消费出现阶段性改善的情况下，或对短期的供应造成压力。今年的全球库存下滑的原因一方面来自于废铜持续紧张，今年的废铜进口细化导致对精铜的替代需求上升；另外保税区融资成本上升，以及风险事件发生导致精铜的融资需求下降，也降低了保税区的库存。在当前这种极低的库存条件下，一旦明年的下游需求起来，很容易带动铜价波动率。

全球精铜库存处于低位（详见下图）

2.小矿山的供应受价格影响大

我们用主要产矿国的矿产量数据与铜价做个对比，拿智利地区来看，通过对比发现，年产量于8万吨之上的矿山在过去10年间，产量与铜价走势相关度并不强，而8万吨以下矿山在过去10年间，产量变化与铜价有着极强的正相关走势。

通过对比发现，铜价每变化1000美元，将令这部分铜矿产量同向变动6%。于智利地区而言，此类矿山年总产量25万吨，占总产量比重为4%。其他主要产矿国的铜矿产量也可做同样观察，我们注意到秘鲁8万吨以下矿山与铜价也有着强相关性，该类矿山年产量25万吨，占秘鲁总产量比重为10%，且铜价每波动1000美元，铜矿产量同向变动8%。同样的情况，澳洲8万吨以下矿山产量约23万吨，占澳洲总产量的23%，铜价每波动1000美元，铜矿产量同向变动8.7%。假设全球铜矿中8W年产量以下矿山占总产量的10%,即210万吨，按照较低波动率，铜价波动500美金计算，小矿由于价格带来的波动在10万吨左右，如果波动放大则影响更大。

3.冶炼厂联合减产对市场冲击

近期中国铜原料谈判小组商讨减产计划备受关注，由于2020年长单的加工费定在62美元/吨，较今年有着明显下降。冶炼厂的利润不断压缩，加上今年硫酸副产品的下跌，更是加剧了冶炼厂的压力，导致冶炼厂试图寻求联合减产缓解压力，如果短期减产成功确实能够对精铜平衡造成一定影响，对铜价形成支撑。这也体现了铜矿供应短缺不断向精铜传到的过程。

2019年估算铜精矿的供应缩减的情况下，冶炼产能依旧快速扩张，两者的对比加剧了矿短缺的水平；导致精铜紧缺通过加工费向精铜市场的传导。从精铜平衡角度而言，2020年精铜市场小幅过剩，如果能够减产成功，可以将精铜市场推向供需平衡，对铜价形成利好。由于国内冶炼厂的成本区间约为55-75美金，当下高冶炼和环保成本的冶炼厂面临很大的经营压力，而低成本冶炼厂仍然有空间。最终会导致一个高成本冶炼产能向低成本冶炼转移的过程。如果在这个转移过程中是逐步的，市场会有充足的时间填补产能转移的空档，不会对精铜市场的平衡造成突出影响。如果部分产能突然关停，会冲击短期的精铜供应，但长期仍然会得到补充。

4.产业链补库以及下游消费变化

铜下游消费的最大影响因素是建筑业，而建筑业的竣工面积是铜消费的主要时点。房地产的新开工和竣工面积两者在历史上走的都比较吻合，但是在2018年以来两个就开始有了明显的劈叉，表现为新开工面积18年仍然整体保持高速增长，2019年开始走弱。由于房地产存在延迟完工的影响，2019年新开工面积增速保持在8%以上，而竣工持续负增长。房地产的周期一般在2年左右，这些施工面积后期都会向竣工靠拢，会将改善2020的铜同比消费。

此外，有色产业链的库存周期也是一个无法忽视的问题，当前产业已经处于这一轮去库存周期的底部。在了经历一年多的持续去库存，全球的有色产业链库存的下降幅度已经到达了历史低值，继续去库存的空间已经显得不足。由于铜产业链分散且长，企业备货的变化会造成产业库存的明显波动，影响电铜表观消费。且通过库存周期同步扩散到全球，粗略匡算，产业库存可在92-211万吨之间波动，对于全球铜消费增速过去5年2%左右的均值，产业库存波动带来的影响值得被重视。

目前有色企业库存接近周期底部（如下图所示）

总之，

2020年铜价的波动率将受多因素影响，主要包括当前全球精铜库存处于低位，加剧了价格对消费的敏感性；小矿山供应受低铜价干扰大；冶炼厂的联合减产加剧了短期市场担忧；房地产竣工改善消费以及下游产业链补库周期的推动等。这些将2020年的铜价波动率带来影响。历史上波动率底部回升的时候铜价既可以快速上涨，也出现过快速下跌。但是方向基本上都是和低波动率前的运行趋势相反，当下铜价从2018年以来基本上也是维持一下偏弱的状态，如果波动率回升的话，价格向上的可能性大于向下。

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今年伦铜和沪铜的波动率都处于历史低位 明年铜价波动率关键看这四点！

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