2020 年上半年A股投资策略：与趋势同行，和政策并肩

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核心观点——全球贸易保护主义抬头，全球贸易与制造业增速大幅放缓，经济复苏受到抑制。国内经济受到全球经济增长放缓、贸易战及内生性结构问题等影响下，增长继续承压，三大产业同步下滑带动GDP连续下行。2020年，虽存在逆周期政策加码的空间，经济增长出现失速的可能性较低。
——2019年以来，央行坚持稳健货币政策基调，在保持定力，“以我为主”的同时，加大货币政策预调微调，为实体经济高质量发展营造了良好的货币信贷环境。财政政策加力提效，重大财税政策加快落地，在促进经济平稳发展、改善就业、提振市场主体信心方面发挥了积极作用。2020年信贷社融增速依然存在下行压力，但是随着CPI和PPI增速分化逐步收敛，信贷社融增速或先降后升。财政政策有望继续积极，带动有效投资支持补短板扩内需。
——预计2020年上半年沪指运行区间上限3500点，下限2500点。时间方面，以2440点为起始周期，2020年一月份将完成第13个月周期的循环，是2020年上半年的重要时间窗口。需要强调的是，我们认为在供给侧改革、内生性结构改革向深水区推进之际，国企改革由混改层面深入股权激励层面，提升国企经营效率是大势所趋。如果国企改革三年行动方案内容中重点涉及或强调股权激励改革，则有望对A股市场带来实质性利好刺激，届时不排除在国企上市公司盈利与估值出现戴维斯双击效应下诞生“国企股权激励改革”牛市，真正意义上进入牛市周期。
——2020年上半年A股行业配置与主题机会：（一）行业机会包括：医药、金融、食品饮料、农林牧渔、商贸零售、房地产；（二）主题机会包括：新基建经济增长动力逻辑下的5G及应用、半导体、区块链、新能源汽车产业链概念；政策主导托底经济增长逻辑下的建筑建材、国企改革。

一

宏观经济
1、国外经济环境概述
（1）美国经济
2018年，美国挑起中美贸易争端，并不时对其他国家或地区发起贸易争端威胁，导致其经济增速有所减缓。一季度实际GDP年化季度环比终值为3.1%，相较前一季度提升0.5个百分点，但市场普遍认为这一数据存在高估；二季度增长为2%，主要受商业投资疲弱、政府支出增长放缓和贸易局势紧张等因素的影响，与特朗普承诺的3%，差距还是比较大的；三季度经济增速继续放缓，实际GDP年化季环比终值为1.9%，创近三年来新低；四季度以来，工业生产、消费边际有所好转，美国经济衰退的可能性不大，但根据IMF预计2020年主要发达国家经济增长将维持较低的水平，预计为1.7%。从2019年全年来看，下半年实际GDP增长总体明显低于上半年，这和美国挑起的贸易争端、全球的不确定因素及其自身的周期性影响存在较大关系。预计2020年美国经济将继续维持增长势头，但增长潜力和增速小幅下滑，增速或略低于2%水平，预计为1.8%左右。

（2）欧盟经济
2019年欧盟经济增长疲乏。受全球需求不振、贸易摩擦加剧和英国脱欧不确定性等因素影响，2019前三季度欧元区GDP同比增速持续保持低位，分别录得1.3%、1.2%和1.2%，较上年同期近乎腰斩，为2014年以来最低和次低水平，预计全年同比增速为1.2%。
2019年欧美贸易摩擦升级。2019年10月18日，美国对欧盟的大型民用飞机征收10%关税，对欧盟农产品、工业品征收25%关税。欧盟表示计划对美国120亿美元的输欧产品施加报复关税。2020年，考虑到欧央行货币政策空间受限、成员国之间缺乏统一的财政纪律约束，预计欧元区经济将继续承压并保持低位运行，但有望相较2019年小幅修复，经济同比增速由上年的1.2%回升至1.4%，主要源于需求端影响。

（3）日本经济
2019年，日本经济受内外不利环境影响，出口、生产不振，呈现下滑趋势，预计全年GDP增速约为0.6%。一季度经济意外增长，GDP环比上升0.6%，超出市场预期。二三季度平稳度过，但四季度经济可能出现萎缩。考虑到2019年10月1日消费税税率上调至10%后不利于消费，叠加全球经济放缓以及自然灾害打击，日本经济前景并不乐观。2020年，诸多因素制约日本经济增长，出口和消费将成为严重拖累，公共需求或成为主要引擎，维持经济勉强实现增长。预计2020年全年GDP增速将由上年的0.6%放缓至0.5%。

2、国内经济环境概述
中国11月官方制造业PMI为50.2，预期49.6，前值49.3。非制造业PMI为54.4，预期53.1，前值52.8。PMI在连续6个月低于荣枯线后重回荣枯线上方，供需同时上升，新订单中的新出口订单上升明显。内外需同时上升，带动采购量和原材料库存指数上升。但内外需疲弱并未根本性改变，外需因全球经济下行、贸易摩擦影响持续显现而总体回落；内需疲软，融资收紧导致房地产投资缓慢下行，出口疲弱和盈利下滑导致制造业投资低迷，财政收入下行、土地财政大幅下滑和严控隐性债务制约基建反弹，消费受居民杠杆率高、就业压力大、收入增速下行的制约短期难起。

2019年，受食品价格大涨影响，整体CPI同比大幅上升，但核心通胀仍处在较低水平，PPI则再次进入通缩区间。2019年10月份，全国居民消费价格同比上涨3.8%。其中，城市上涨3.5%，农村上涨4.6%；食品价格上涨15.5%，非食品价格上涨0.9%；消费品价格上涨5.2%，服务价格上涨1.4%。1—10月平均，全国居民消费价格比去年同期上涨2.6%；10月份，全国居民消费价格环比上涨0.9%。其中，城市上涨0.8%，农村上涨1.2%；食品价格上涨3.6%，非食品价格上涨0.2%；消费品价格上涨1.4%，服务价格持平。猪肉推动食品价格大幅上升，是CPI提升的最关键因素。
2019年前10月，猪肉价格同比上涨29.7%，推动畜肉类价格同比上涨20.5%，是食品价格上涨的主因。据测算，前10月猪肉价格推动CPI同比加快约0.7个百分点，剔除猪肉后，前10月CPI累计同比上涨1.9%，处在较为温和水平。　
2019年10月份，全国工业生产者出厂价格同比下降1.6%，环比上涨0.1%；工业生产者购进价格同比下降2.1%，环比上涨0.2%。1-10月平均，工业生产者出厂价格比去年同期下降0.2%，工业生产者购进价格下降0.5%。
预计2020年全年CPI同比增3.6%附近，较2019年提升0.7个百分点。核心CPI仍将保持1.5%至2.0%的温和区间，不太可能大涨大跌。PPI的通缩幅度有望逐步缩小，但全年仍有可能呈现较小幅度的通缩格局。

2019年10月份，社会消费品零售总额38104亿元，同比名义增长7.2%（扣除价格因素实际增长4.9%，以下除特殊说明外均为名义增长）。其中，除汽车以外的消费品零售额34876亿元，增长8.3%。2019年1-10月份，社会消费品零售总额334778亿元，同比增长8.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额303066亿元，增长9.0%。2019年在居民收入增速放缓，汽车、房地产等市场销售疲软背景下，社会消费品零售总额增速仍将承压，难有突破。居民消费能力和意愿未明显改善，对GDP增速贡献减弱。电商购物节销量纪录刷新、居民突击购买打折商品等现象也印证了居民消费能力减弱的事实。2020年物价增速将明显抬升，预计消费名义增速将回升至8.5%左右。但去除物价之后的实际消费增速预计仍然偏弱。

1-10月全国进出口总值26万亿人民币，同比增长2.4%。出口和进口累计增速分别为4.9%和-0.4%，增速均较9月份回落0.3个百分点。1-10月份贸易顺差达到2.3万亿元。虽然累计增速持续下行，但10月份单月表现有所好转且好于预期。10月进出口总额达到2.7万亿元，同比下降0.5%，降幅较9月份减少2.7个百分点。其中，出口增速由负转正，同比上升2.1%，进口跌幅较9月份减少2.5个百分点收窄至下跌3.5%，贸易顺差增长33%，增速与上月基本持平。
受全球经济放缓以及中美贸易摩擦加剧影响，与2018年相比，2019年出口累计增速出现明显下降、并由正转负，进口累计增速全年负增长、降幅逐渐扩大，进口增速下滑幅度大于出口增速下滑幅度，衰退式顺差特征明显。预计2020年出口增速反弹，同比增长2%，较2019年出现好转；进口同比下降2%，衰退式贸易顺差收窄。

3、国内货币政策与财政政策分析（1）货币政策
2019年以来，央行坚持稳健货币政策基调，在保持定力、“以我为主”的同时，加大货币政策预调微调，对实体经济中的关键领域和薄弱环节实施定向资金投放，疏通货币信贷传导机制，着力缓解企业融资难融资贵问题，为实体经济高质量发展营造了良好的货币信贷环境。不过2019年货币政策总量投放较2018年有所降低，但在2018年的基础上进一步收短放长仍然是有助于降成本的。2019年货币政策更加关注节奏和力度的把握以及预期管理，体现在政策与市场的博弈层面。
M2保持平稳增速，M1-M2负剪刀差较年初缩小。2019年以来，M2余额同比增速在8%-8.6%区间内波动。截至2019年10月末，M2余额194.56万亿元，同比增长8.4%，增速与1月末持平，较上年末提升0.3个百分点；M1余额55.81万亿元，同比增长3.3%，增速比1月末高2.9个百分点，比上年末提升1.8个百分点。鉴于逆周期调控加力，金融去杠杆已逐渐平稳，货币信贷传导机制加快疏通，M2增速中枢较2018年略有抬升。与2018年的显著回落相比，2019年M1同比增速也止跌企稳，在3%左右水平波动。
9月份降息预期落空后利空因素集中出现，尤其是CPI同比的快速上行和易纲行长的中国货币政策应保持定力，要考虑经济形势和物价走势预调微调的表态，促成了利率的快速回调。而进入11月以来央行操作频繁、降息落地，但政策表态中性。新作MLF和OMO降息先后到来增加了市场对货币政策偏宽松的预期判断。
2020年，经济下行压力依然存在，总需求有待提升，加上年初通胀压力较高，影响货币政策腾挪空间，信贷社融增速依然存在下行压力。不过，随着下半年CPI和PPI增速的分化逐步收敛，货币政策制约将减少。央行将根据经济增长和物价形势对货币政策实施预调微调，使M2和社融增速与名义GDP增速相匹配，信贷社融增速或先降后升。

（2）财政政策
2019年以来，为应对经济下行压力和较为严峻的就业形势，财政政策加力提效，重大财税政策加快落地，在促进经济平稳发展、改善就业、提振市场主体信心方面发挥了积极作用。1-10月累计，全国一般公共预算收入167704亿元，同比增长3.8%，增幅比2018年同期回落3.6个百分点，减税降费效果明显。其中，税收收入141514亿元，同比增长0.4%，增幅比2018年同期大幅收窄10.3个百分点；非税收入26190亿元，同比增长27.1%，
增幅比2018年同期大幅提高37.8个百分点，这主要与特定国有金融机构和国企上缴利润、以及多渠道盘活国有资源资产增加非税收入有关，涉及降费政策的有关收入继续下降。
11月27日，财政部网站消息称，为贯彻落实党中央、国务院决策部署，加快地方政府专项债券发行使用进度，带动有效投资支持补短板扩内需。根据第十三届全国人大常委会第七次会议审议决定授权，经国务院同意，近期财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元，占2019年当年新增专项债务限额2.15万亿元的47%，控制在依法授权范围之内。本次专项债发行限额为1万亿元，预计其发行量要大于2019年年初水平。2020年专项债提前发行的水平高于去年提前发行的值也显示出财政政策后期将更为积极。

4、聚焦政治局会议2020年经济工作重点内容中共中央政治局12月6日召开会议，分析研究2020年经济工作。会议强调，当前和今后一个时期，我国经济稳中向好、长期向好的基本趋势没有变。我们要坚持用辩证思维看待形势发展变化，增强必胜信心，善于把外部压力转化为深化改革、扩大开放的强大动力，集中精力办好自己的事。
（1）“六稳”依然是2020年工作总基调之一；
（2）提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性，运用好逆周期调节工具；
（3）加强基础设施建设、区域经济布局、科技创新；
（4）继续打好三大攻坚战，确保实现脱贫攻坚目标任务，确保实现污染防治攻坚战阶段性目标，确保不发生系统性金融风险。
整体上看，2020这一收官之年宏观经济保持合理增速及2020年GDP比2010年翻番目标实现仍具有确定性，底线思维与逆周期调控将在今后经济政策中继续体现。
二
中美贸易、科技关系分析

2020年美国总统大选，是指美国第59届总统选举。美国实行总统制，总统选举每4年举行一次。美国总统选举制度为选举人团制度。根据现行的美国宪法第22修正案，美国总统任期4年，可以连任一届。2020美国大选的时间预计是在11月的第一个星期的周二，也就是11月3日。中美关系及美国对华政策，将从2019年的贸易谈判逻辑切换到美国大选分析框架之下。在具体的竞争方式上将出现工具转换，美国将从关税这一饱和攻击手段，转向以香港、台湾、新疆等中国内政议题为主要抓手，同时在多边组织、科技等领域与中国“相遇”。

大致时间表为：2019年6月至12月，总统竞选人组建竞选团队，向社会公开募集资金，举行相关拉票活动。2020年2月到7月，共和党和民主党举行党内总统竞选人初选。2020年7月，共和党和民主党举行全国党代表大会，推选党内唯一总统竞选人。2020年7月至11月，总统竞选人在全国举行造势、拉票活动。2020年11月3日，美国将举行总统大选。

资料来源：华龙证券研究部
二战后，美国为巩固其在科技领域的霸主地位，先后对苏联、日本、韩国、台湾等经济体的企业进行打击。面对中国的崛起，特朗普及其“鹰派”幕僚故技重施，高举霸权主义的大旗，借助外交、经济、舆论、金融等手段和工具，试图全方位遏制中国的科技进步。自2018年初的“中兴事件”以来，美国在对华政策上表现出罕见的反复性和混乱性，从各自利益及国家安全的角度出发，两国在高科技领域的恶性竞争却愈演愈烈，中美也从贸易战转变为“科技战”。但是，在目前的大背景下，任何技术创新及其产业化都已无法完全摆脱国际合作、全球市场和供应链，因此“有条件的合作”将可能成为未来相当长时期内中美在科技领域的“新常态”。
中美之间的贸易战，与其说是贸易战，不如说是各自的“刮骨疗毒”。特朗普从一开始的“出尔反尔”或是“层层加码”，是在一步一步试探中国，更是在“检验”美国的经济所能承受的“底线”。中国也在贸易战中发现自己的不足之处，积极的调整经济结构，借机淘汰落后产能，发展高科技产业，提高企业竞争力！长期来看，由于美国内部的问题（缺乏新的增长动能）、对华政策的不一致性以及人类政治经济发展中大国博弈的历史规律，中美之间在科技、军事、金融等方面的分歧矛盾不可能有共识，即使有共识也会很快被撕毁，因此我们判断，即使近期形成了狭窄协议，中美之间的博弈也难以中止，相反会在更多领域蔓延，这也是日美博弈的经验。
三
2020年上半年A股市场走势研判
总体判断：预计2020年上半年沪指运行区间上限3500点附近，下限2500点附近。判断依据在于市场或空间、或时间成比例、相似方式运行。

空间上：以1849点为起点，5178点为终点的上涨空间，50%的中位价格在3500点附近，此位置同样是下跌周期5178-2440点反弹位置的0.382处，故3500点附近将是明年上半年最为重要的阻力。

时间方面：以2440点为起始周期，2020年1月将完成第13月周期的循环，即1月将是2020年上半年的重要时间窗口。

短期我们预判市场会延续弱势整理，重心逐步下移的走势。市场运行楔形整理之后，选择突破下轨，目前未有结束调整的迹象。

四
2020年上半年A股行业投资机会与风险
医药
2019新版医保目录落地，新增品种覆盖了要优先考虑的国家基本药物、癌症及罕见病等重大疾病治疗用药、慢性病用药、儿童用药等，药品结构进一步改善。同时，我国居民个人支付能力大幅提升，对创新药械等高端医疗需求强劲。在支付端改革以及需求的拉升下，创新药和器械将可以享受较强的定价权和估值的溢价，竞争优势明显。目前国家鼓励创新的政策不断推进，人才、资金、技术的进步均为创新药械的研发和上销售提供了有利的基础，我国医药行业进入了创新研发的新时代。
2019年8月，医保局发布《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》，是我国继2000年、2004年、2009年、2017年后的第五版医保目录。常规准入品种方面，2019版目录包括西药1322个、中成药1321个，总数较2017版目录差别不大，但调出、调入的品种数量较多，其中新增的148个品种覆盖了要优先考虑的国家基本药物、癌症及罕见病等重大疾病治疗用药、慢性病用药、儿童用药等，药品结构进一步改善。
在国家政策的大力扶持下，国内生物医药园区建设迅猛发展，经国家有关部门或地方政府批准的生物医药园区已有50多个。随着我国生物产业园区的产业化支撑环境不断优化，新药研发产业链正逐步向生物医药产业园区聚集和延伸，创新型生物医药园区正在成为我国创新药物产业化实施的主体。
从需求面来讲，人口老龄化、城镇化和医保的全面铺开将成为消费量方面的强大驱动力，经济增长、人们对健康的迫切需求将成为消费升级方面的强大驱动力，强大的需求也为我国创新药的发展奠定坚实基础。与美国发达的商业医疗保险不同，我国商业医疗保险发展程度较低，在基本医疗保险之外，居民医疗费用基本由个人承担，目前随着居民可支配收入的增加，人民对健康重视程度的加大，人均医疗保健支出也在快速增长，成为拉动医药行业长期发展的巨大动力。
相关投资标的：云南白药（000538）、同仁堂（600085）、大参林（603233）、国药一致（000028）、汉森制药（002412）

大金融

（1）银行2019年以来，A股银行板块延续了前两年走势，即在全板块收益率与大盘相近的情况下，板块内部个股行情分化加大。

从资产增速、净息差、资产质量三个驱动因素综合分析，预计2020年银行业景气度在2019年边际上大概率呈现平稳态势。预计2020年上市银行整体归母净利润同比增速与2019年相当，仍在6-7%附近，意味着板块整体估值不会有太大变动。由于目前银行板块估值处于历史较低水平，预期回报仍然以赚取ROE为主，建议在估值合适的时候积极配置。个股方面遵循“综合大行，特色小行”的选股逻辑，继续推荐工商银行、农业银行+宁波银行、常熟银行的“哑铃组合”。
相关投资标的：工商银行（601398）、中国银行（601988）、兴业银行（601166）、光大银行（601818）、南京银行（601009）、江苏银行（600919）

（2）保险①寿险：长期来看，上市寿险公司内含价值保持平稳高速增长，2019H平均增速为10.4%，EV增长的高度稳定性保障估值稳健提升；短期来看，2019年险企投资端表现良好带来投资回报正偏差支撑EV高增长，以及新单增长改善带来NBV增速改善，预计2020年EV增速仍将维持在较高水平。从全行业来看，保险的估值基准EV每年稳定高增15%~20%，显著高于其他行业（估值基准大多为净利润、波动性大）；比较各行业ROE/PB（保险为ROEV/PEV）,保险居A股行业第六位，估值切换确定性高。
②财险：10月，农业险指导意见出台，提出到2022年农业保险深度（保费/第一产业增加值）达到1%，农业保险密度（保费/农业从业人口）达到500元/人。在新指导意见下，各地有望陆续出台农业险支持政策，预计农险龙头中国财险将显著受益。随着2019年三季度开始已赚保费形成率较低的影响逐步消除，叠加减税政策释放利好，预计中国财险2020年的盈利能力有望改善。目前中国财险PB估值（MRQ）为1.22倍，处于历史阶段性底部，具有配置机会。
综上，预计2020年寿险开门红将超预期加之长端利率小幅回升释放利润，保险股或迎“估值切换”行情。
相关投资标的：中国太保（601601）、中国人寿（601628）、新华保险（601336）

（3）证券2019年前三季度业绩较2018年同期大幅好转，源于市场上行以及交易活跃度提升，自营投资驱动券商盈利和经纪业务改善。行业杠杆率稳中提升，ROE显著回升，考虑政策导向及对标海外，ROE未来仍有提升空间。
2019年9月证监会正式提出“深改12条”，支持优质券商创新提质，鼓励中小券商特色化精品化发展，政策支持背景下，券商有望深度受益。
券商板块具有市场指数领先的特性，是市场重要的风向标；券商板块对政策具有较高敏感性，今年以来在管理层多次表态资本市场充满韧性等政策利好推动下券商板块明显跑赢大盘。

相关投资标的：中信证券（600030）、东方财富（300059）、海通证券（600837）、中国银河（601881）、国泰君安（601211）、中信建投（601066）、广发证券（000776）

大消费
（1）食品饮料
2019年食品饮料板块走势强于大盘，区间涨幅在申万28个子行业中位列第一，食饮板块估值略高于同期A股水平，但仍较为合理，三季度食品饮料板块的基金持股数量为23.9亿股，持股比例为5%，从所有行业板块来看，食品饮料的基金持股比例排名靠前。
我国的调味品消费结构中，酱油占比较高达到63%，传统调味品虽然消费渗透率和成熟度较高，但是存在产品升级空间，每一轮产品升级带来行业价格中枢的上移，因此传统调味品依旧保持良好的行业增速。除了传统调味品的品类升级之外，复合调味料目前消费渗透率较低增速快，市场扩容空间大，即传统调味品存在产品升级空间，复合调味料高增长保障增量空间。
我国人均液奶消费量远低于发达国家，后期潜力较大，而各区域乳制品渗透率存在差异，未来更多空间来自农村地区消费能力提升。回顾以往周期，乳制品行业原奶成本和销售费用率存在此消彼长的关系，而销售费用率的降幅往往大于毛利率的降幅，继而影响净利率。未来原奶成本的上涨会进一步减缓乳企间的竞争趋势，行业格局好转。
相关投资标的：恒顺醋业（600305）、涪陵榨菜（002507）、梅花生物（600873）、安记食品（603696）、伊利股份（600887）、绝味食品（603517）、三元股份（600429）

（2）商贸零售2019年经济下行压力加大，终端零售持续承压。总体来说，与超市相关的必选消费抗周期属性较强，增速相对稳定；可选消费内部分化明显，化妆品保持较高的景气度，服装与金银珠宝类增速下行明显。从估值上来看，消费板块整体估值处于历史底部区域。2020年预计消费增速整体上大概率企稳。
从需求端来看，目前消费升级趋势下伴随着消费分级。低线城市消费升级趋势明显，低线城市人口比例高、收入增速快，是目前消费升级的主要阵地。人口结构及家庭结构变化带来消费需求多样化，人口老龄化、Z世代进入社会、家庭小型化等因素对需求造成一定扰动。能够准确把握顾客需求变化，提供良好购物体验的零售实体将获得竞争优势。
从供给端来看，为满足消费者多元化需求，全渠道已经成为行业标配，能够打通线上线下、到店到家全渠道销售场景，构建可复制零售业态的企业将更具优势。随着互联网的突飞猛进发展，网上购物也是大势所趋，相关上市公司受益。
相关投资标的：家家悦（603708）、爱婴室（603214）、天虹股份（002419）、步步高（002251）、南极电商（002127）

农林牧渔
中共中央国务院关于坚持农业农村优先发展做好“三农”工作的若干意见，今明两年是全面建成小康社会的决胜期，“三农”领域有不少必须完成的硬任务。党中央认为，在经济下行压力加大、外部环境发生深刻变化的复杂形势下，做好“三农”工作具有特殊重要性。巩固发展农业农村好形势，发挥“三农”压舱石作用，为有效应对各种风险挑战赢得主动，为确保经济持续健康发展和社会大局稳定奠定基础。适应国内外复杂形势变化对农村改革发展提出的新要求，抓重点、补短板、强基础，围绕“巩固、增强、提升、畅通”深化农业供给侧结构性改革，坚决打赢脱贫攻坚战，充分发挥农村基层党组织战斗堡垒作用，全面推进乡村振兴，确保顺利完成到2020年承诺的农村改革发展目标任务。大力发展现代农产品加工业。以“粮头食尾”、“农头工尾”为抓手，支持主产区依托县域形成农产品加工产业集群，尽可能把产业链留在县域，改变农村卖原料、城市搞加工的格局。支持发展适合家庭农场和农民合作社经营的农产品初加工，支持县域发展农产品精深加工，建成一批农产品专业村镇和加工强县。统筹农产品产地、集散地、销地批发市场建设，加强农产品物流骨干网络和冷链物流体系建设。培育农业产业化龙头企业和联合体，推进现代农业产业园、农村产业融合发展示范园、农业产业强镇建设。

白羽鸡产能恢复在途，缺口难以弥补。2019年我国祖代鸡引种量上升，截至2019年10月，我国共引进祖代鸡88.5万套，同比增长63.53%，上半年引种量增幅较大，全年祖代鸡引种或接近100万套。假设鸡肉对猪肉的替代率为30%，通过在产祖代存栏变化量推测商品鸡出栏变化量，预计2020年上半年鸡肉缺口比2019年上半年缺口扩大200万吨，2020年下半年鸡肉供应缺口比2019年下半年缺口略微扩大10万吨。整体来看，2020年鸡肉供需缺口与2019年相比会继续扩大，鸡肉价格有望全年维持高位。
生猪养殖环节产值超万亿元，但是我国生猪养殖仍以散养为主，2017年，规模场（年出栏生猪500头+）出栏量占比43.30%。2018年8月我国发生非洲猪瘟疫情以来，国内生猪养殖行业受到较大冲击，国内生猪供给产生了较大缺口。受疫情反复等因素影响，缺口会在较长时期内存在。猪肉价格上涨高景气期有望贯穿整个2020年。
相关投资标的：丰乐种业（000713）、登海种业（002041）、益生股份（002458）、北大荒（600598）、雪榕生物（300511）、万向德农（600371）、天康生物（002100）

房地产
房地产宏观政策调整空间有限，继续落实因城施策。在内部经济发展面临转型升级和新旧动能转换带来的增速下降之际，外部环境又充满了不确定性，传统的财政政策和货币政策施展空间受到制约。房地产长期仍是中国经济的压舱石和稳定器。调控政策上继续落实“因城施策”的调控方针，实现稳地价、稳房价、稳预期。政策上已逐渐实现有保有压式的精准调控，使房地产市场维持在一定的区间内运行。　　房地产市场稳字当头，预计2020年一二线城市的需求将维持稳定，而三四线城市由于需求已出现改善化趋势预计将会稳中有降，房地产市场整体需求将维持稳定。但由于信托等融资渠道受限，影响房企拿地意愿，明年土地市场大概率将出现下行。对于房企而言，不应幻想融资端的调控放松，应该对现金流进行更科学的安排，销售回款对房企的意义将会越来越重要，未来融资端的集中度提升会开始加速。

2019年主流房企销售持续超预期，预判2020年销售仍将保持稳定，龙头集中度继续提升；预判2020年政策小松可期、筑底改善，近期降息持续出现、一城一策密集推出、首提融资逆周期调节，增强估值上修弹性，而板块估值仍处于低位。
相关投资标的：万科A（000002）、保利地产（600048）、金地集团（600383）、中南建设（000961）、华夏幸福（600340）、大悦城（000031）、金科股份（000656）、华侨城A（000069）

白酒
白酒板块整体估值较高，大多数个股已在高位，以贵州茅台（600519）为例，技术形态上出现了大级别的顶部，预计未来回调的概率较大且时间较长，建议回避风险。五
2020年上半年A股主题投资机会
1、新基建经济增长动力（1）5G及应用
展望2020年，5G规模建设启动，产业链一片繁荣，景气度从上游滤波器、天线向中游光模块及器件、通信设备传导，最终传导至应用侧。同时云计算的渗透率将进一步提升，ISP厂商基于新应用的前瞻布局有望加大对于基础设施的投入。
2020年5G新建基站数目有望大幅提升。预计2019年三大运营商5G基站建设规模在13-18万站，2020年三大运营商5G基站新建规模将大幅提升，预计在60-80万站之间。2020年5G传输设备需求将显著提升，传输设备投资是有线网络投资中的重要一部分，2020年5G网络规模建设将带动传输设备需求快速提升，预计2020年5G相关传输设备投资总金额约为433亿，同比增长250%。
图：2019-2025年4G及5G宏基站建设数目预测

5G的到来，将进一步推动云VR/AR、车联网、智能制造、智慧城市、无线医疗、社交网络、无线家庭娱乐等应用场景的快速发展。根据赛迪研究院发布的《2018年VR/AR市场数据》报告显示，2018年，我国VR/AR市场规模为80.10亿元，增长率为76.50%，预计到2021年，其市场规模将达到544.50亿元，年均增长率为95.20%。在车联网领域，汽车的远程驾驶、编队行驶、自动驾驶、传感器数据众包等都需要安全、可靠、低时延、高带宽的网络传输支持，5G技术的进步，使其成为可能。根据新华网同赛迪顾问联合发布的《车联网产业发展报告2019》预计，到2021年我国车联网市场规模将超过千亿元。在智能制造领域，5G优势将使得无线解决方案在智能制造领域的应用更为广阔，包括无线工业相机、工业传感器、远程控制、状态监控、资产跟踪、云化AGV、物流和库存监控、无线机器人、无线云化PLC等。5G时代的到来，将进一步推动智能制造业的快速发展。重点关注光模块、物联网、IDC及网络设备板块的主题机会。
图：5G产业链及相关公司

图：2020年四大重要职能终端

重点关注：
无线主设备：中兴通讯（000063）；
天线、滤波器等：世嘉科技（002796）、通宇通讯（002792）、东山精密(002384)；
光模块：中际旭创(300308)、华工科技(000988)、新易盛(300502)、光迅科技(002281)、天孚通信(300394)，太辰光(300570)、博创科技(300548)；
IDC及网络设备：数据港(603881)、光环新网(300383)、宝信软件(600845)，紫光股份(000938)；
物联网：移远通信(603236)、移为通信(300590)、广和通(300638)。

（2）半导体
贸易摩擦背景下，半导体国产替代加速，带动本土半导体公司业绩提升。2019下半年半导体总体市场开始复苏，在国产替代需求的拉动下，拥有国产替代逻辑的相关公司在2019Q3均出现了高速增长，也带动相应公司股价上涨。截至2019年11月21日，A股wind行业板块半导体行业指数今年以来涨幅66.23%，位居所有行业板块涨幅第二位，仅次于酒类指数。
从美国费城半导体指数来看，由30只芯片股构成的费城半导体指数自2018年底触底以来一直呈现强势上行态势。4月3日，费城半导体指数一举冲破2018年3月12日创出的历史高点1445.901点，走出突破态势。2019年11月15日，费城半导体指数达到历史最高值1758.26点。截至11月21日，费城半导体指数今年以来累计涨幅已经达到49.80%，远远超过了纳斯达克指数今年以来的涨幅28.92%。
图：中国半导体市场月度销售额及增速

从国内需求端来看，国内半导体设备需求及订单向上拐点或已到来，2020年行业有望实现较快成长，新增需求主要源自5G商用推动全球存储芯片扩产及中国大陆整体晶圆、封测产能扩大，其中刻蚀和薄膜沉积设备的需求受益程度较高。同时中国芯片产能逆周期投资为设备需求提供了较强成长韧性，中国设备市场的全球占比持续提升，2020年或达全球之首。
图：2005-2020年全球、中国半导体设备销售规模及预测

资料来源：Wind，华龙证券研究部

重点关注：紫光国微（002049）、圣邦股份(300661)、兆易创新(603986)、北京君正(300223)、长电科技(600584)、歌尔股份(002241）、顺络电子(002138）、视源股份(002841）、精研科技(300709）、水晶光电(002273）、硕贝德(300322）、长信科技(300088）、锐科激光(300747）、中微公司（688012）、北方华创（002371）、长川科技（300604）、晶盛机电（300316）

（3）区块链
2019年8月，央行召开2019年下半年工作电视会议，指出下半年一项重点工作就是加快推进我国法定数字货币（DC/EP）研发步伐；10月24日下午，中共中央政治局就区块链技术发展现状和趋势进行第十八次集体学习，习总书记强调，“要把区块链作为核心技术自主创新的重要突破口”、“加快推动区块链技术和产业创新发展”以及“要推动区块链和实体经济深度融合”。会议指出，要“强化基础研究，提升原始创新能力，努力让我国在区块链这个新兴领域走在理论最前沿、占据创新制高点、取得产业新优势。加快标准研究，提升国际话语权和规则制定权。加快区块链和人工智能、大数据、物联网等前沿信息技术的深度融合”。国家政策释放积极信号，区块链产业发展有望加速，行业发展的大潮已经到来。
重点关注：高鸿股份（000851）、韵达股份（002120）、卓翼科技（002369）、榕基软件（002474）、苏宁易购（002024）、金财互联（002530）

（4）新能源汽车产业链
2019年国内新能源汽车补贴退坡明显，整体退坡幅度超50%。过渡期内行业抢装需求透支，新能源车产销同比下滑。但是后补贴时代，行业远期规划正在酝酿，双积分长效机制将托底新能源汽车发展，长期仍存增长空间。预计2019-2020年我国新能源汽车产量分别为130.65万辆和169.65万辆，同比分别增长3.77%和29.86%；动力电池装机分别为61.99GWh和83.35GWh，同比分别增长9.33%和34.46%。
工信部会同20多个部门牵头编制的《2021-2035年新能源汽车产业发展规划》正处在征求意见阶段。征求意见稿提出了两个阶段性目标：到2025年，新能源汽车竞争力明显提高，销量占当年汽车总销量的20%，有条件自动驾驶智能网联汽车销量占比30%。
2020年是海外电动化大年，诸多新款电动车型将发布。欧洲碳排放政策持续趋严，对欧洲汽车行业带来巨大的技术革新和产品迭代压力，海外车企加速布局新能源汽车。IEA预测，偏中性条件下，预计2018-2030年全球新能源汽车CAGR将达22.70%。动力电池企业深入全球化布局，供货海外的电池材料企业将显著受益于海外电动化加速的行业红利。
图：全球新能源汽车销量预测

资料来源：Wind，华龙证券研究部
重点关注：
上游：赣锋锂业（002460）、天齐锂业（002466）、寒锐钴业（300618）、华友钴业（603799）、石大胜华（603026）、天赐材料（002709）、新宙邦（300037）、当升科技（300073）、星源材质（300568）；
中游：均胜电子（600699）、欣旺达（300207）、宁德时代（300750）、亿纬锂能（300014）、汇川技术（300124）、三花智控（002050）、旭升股份（603305）。

2、政策主导托底经济增长（1）建筑建材
2019年年初至今建筑涨幅-8%，跑输沪深300指数36pct，列全部申万一级行业末位；当前SW建筑PE（TTM）9.1倍，PB（LF）0.94倍，与沪深300比值0.76/0.67，均接近或已达到历史低位；Q3末主动型公募基金重仓股建筑持仓仅0.71%，创2014年以来新低。低涨幅、低估值和低持仓为后续的反弹创造基础，预计2020年Q1基建投资向上弹性较好，结合央企历史低位的估值以及近期交易层面对股价产生的不利影响，预计2020年利润增长基础较好的央企有望在Q1出现估值切换机会，下半年随着中长期需求预期差逐步修复，以及央企降杠杆对ROE和业绩影响趋于明确，板块有望迎来整体估值修复，除央企龙头外，关注具备中长期成长逻辑，且有望迎来“十四五”上升周期的基建设计龙头及价值属性逐步凸显的装饰龙头。
2019年初至十一月初，申万建材板块涨幅为31.33%，高于申万A股28.10%的涨幅，超额收益为3.23%，低于沪深300指数33.79%的涨幅，建材板块涨跌幅在所有申万一级行业中排名第8，居于前列。截止目前，板块PE、PB估值均处历史底部位置。需求端，中期竣工相关B端需求高景气，长期存量需求逐步释放，驱动因素有老旧小区改造、二手房交易额占比提升等。下游地产集中度提升+精装渗透率提升驱动品牌/服务/资金优势突出的B端建材企业市占率快速提升，存量需求正在加速释放，小B渠道（工程经销商+家装公司等）重要性提升，长期依然看好零售渠道和工程经销网络健全、定价权强的品牌建材企业。
图：申万一级行业指数2019年内涨跌幅比较

资料来源：Wind，华龙证券研究部
图：建材板块与A股估值对比（市盈率）

资料来源：Wind，华龙证券研究部
图：水泥行业熟料新增产能（万吨）

重点关注：
水泥：海螺水泥（600585）、塔牌集团（002233），冀东水泥（000401）；
建筑：中国建筑（601668）、鸿路钢构（002541）、苏交科（300284）、中设集团(603018)、金螳螂(002081)；
装饰材料：蒙娜丽莎(002918)、亚士创能(603378)、北新建材(000786)、东方雨虹(002271)、伟星新材(002372)、兔宝宝（002043）、坚朗五金（002791）。

（2）国企改革
国务院国资委自11月8日起连续发布《中央企业混合所有制改革操作指引》、《关于进一步做好中央企业控股上市公司股权激励工作有关事项的通知》和《关于加强中央企业内部控制体系建设与监督工作的实施意见》三份文件，从各个角度对央企改革作出细化要求。11月12日，国务院国有企业改革领导小组第三次会议召开，提出要落实好国有企业改革顶层设计，抓紧研究制定国有企业改革三年行动方案，明确提出改革的目标、时间表、路线图。一系列的行为体现出高层对于国企改革的重视，未来国企改革或将进入加速阶段，但我们认为国有企业做大做强需要股权、期权激励，建议关注国企改革带来的制度红利。党的二十大将在2022年召开，未来三年是国有企业改革的关键历史阶段，预计各项改革工作将不断深入。而军工是本次国企混改的重点领域，多家军工企业入选国务院、国资委、国防科工局等主管部门组织实施的改革试点。随着体制、政策和机制等方面改革工作的深入，军工企业混改、科研院所转制等改革工作有望持续推进，为核心军工资产的证券化奠定良好的基础。
资产证券化程度低、核心资产证券化率不高，是军工资产证券化实践过程中的主要问题。未来资本市场将成为国企混改的重要平台，随着国企改革的不断深入，军工领域核心资产上市进程有望进一步加速，有利于改善上市公司的资产质量和盈利能力。预计未来两年行业将继续保持较高景气度，细分行业龙头业绩将保持良好的成长性。从历史来看，资产证券化带来的投资机会具有明显的相对收益，在当前改革日渐深入、核心军工资产上市加速的背景下，板块有望迎来新一轮主题性投资机会。
图：2006-2019年军工板块主要行情复盘

另外，军用技术不仅具有服务国防的军事价值，而且具有服务经济建设的社会价值和商业价值。随着科学技术的迅猛发展，军民两用技术是一种具有军事价值、商业用途和产业化发展潜力的技术。在通过国防工业转轨实现军民融合的过程中，军用技术带动了民用技术的发展，军用应用对民用领域的技术溢出广泛存在。从投资的角度看，经济效益是资本追逐的对象。现阶段美国和俄罗斯等欧美国家占据军贸市场霸主地位，短期看我国军贸市场尚未迎来发展机遇，但是军民两用技术是现阶段军工投资的真正价值所在。关注技术成熟且具有较高壁垒、产品的性价比高、通用性强、应用领域景气度高的军工板块机会。
对于国有企业改革三年行动方案，其中若涉及股权、期权激励相关内容，则有利于激发国有企业活力，提高国企经营效率，届时沪指走出趋势性牛市将成为大概率。
重点关注：
军工改革：中直股份（600038）、航天发展（000547）、四创电子（600990）、中航电子（600372）；
军民两用技术发展：中航光电（002179）、光威复材（300699）、景嘉微（300474）、火炬电子(603678)、振华科技(000733)、宏达电子(300726)

六
风险提示
1、宏观经济存在超预期下行风险。如果2020年海外市场风险发酵。全球经济复苏受到抑制，则中国经济可能会因此受到显著影响；
2、中美贸易摩擦再生变数。全球贸易保护主义抬头，同时无法排除2020年可能会发生美国单方面对暂时达成贸易协议“出尔反尔”的情况，从而致使贸易摩擦再度升级，影响外需、贸易及科技行业，同时大幅影响市场风险偏好；
3、再融资和IPO加速超预期带来流动性透支风险。再融资政策已经放松，IPO预计会随着注册制改革深化加速，在增量资金受到风险偏好影响降低配置预期之际，此举可能存在A股市场流动性透支风险；
4、国内结构性通胀超预期扩散。目前通胀数据受到食品类影响较大，特别是猪肉项仍存在影响空间，如果当前结构性通胀出现超预期扩散，则对货币政策空间形成一定程度的掣肘，可能会影响逆周期调控政策；
5、美股大幅调整可能会引发恐慌情绪。从2017年-2019年市场运行来看，A股白马龙头股和海外市场的联动水平较高，如果美股出现大幅调整，可能会引发外资风险偏好超预期降低，进而导致A股权重股调整；
6、地缘政治存在不确定性风险。

结  语我国现在正处在全面建成小康社会决胜阶段、中国特色社会主义进入新时代的关键时期。中国资本市场正步入新起点，面对未来可能非常深远和重大的改革，我们牢记“合规、诚信、专业、稳健”的初心，应对更大的挑战，迎接更多的机遇，谱写资本市场新篇章。

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