【专题策略】期权投资第3篇：沪深300指数期权交易的十大关键要素、八大常用指标

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前言

      在此前两篇系列中，我们已经对期权的基础知识和常见交易策略给予介绍。而12月23日沪深300指数期权将正式上市，投资者对此多有期待，但如何参与这一品种或仍有不解之处。基于此，我们希望化繁为简，重点突出十个相关要点以及最关键的八个观察指标，涉及核心规则、参与要求、费用标准、主要风险及行情解读等，以帮助您系统、但不失简洁把握沪深300指数期权的投资参与要点。最后，考虑到当前沪深300指数历史波动率处于低位，推荐上市初期采取做多波动率策略。

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十问十答
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都叫沪深300期权，有什么不同？

      上交所和深交所的沪深300ETF期权标的是各自对应的沪深300ETF（510300.SH和159919.SZ），而中金所的沪深300股指期权标的是沪深300指数。三个期权的标的都是追踪沪深300指数，前者是通过ETF间接追踪，后者是直接追踪指数。另外标的性质的不同也带来了期权合约规则上的细微差别，我们在下面的表格中进行了逐一对比。需要关注的是，中金所采用商品期权的习惯，将沪深300股指期权分为看涨和看跌，而上交所和深交所的沪深300ETF期权沿用50ETF认购和认沽的叫法，二者本质上是一样的。例如2月行权价4的认购期权，上交所/深交所交易代码为“合约代码. SZ/SH [300ETF购2月4]” ，中金所的为“IO2002C4000”。

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上市首日应该选择哪个月份交易？

沪深300ETF期权挂牌2020年的1、2、3、6共4个合约，其中1月合约距离到期日1月22日仅有22个交易日，不建议买入期权，以避免时间价值的快速衰减。沪深300股指期权挂牌2020年的2、3、4、6、9和12月共6个合约，其中2月为当前主力合约，因中间跨越元旦和春节，距离到期日2月21日剩39个交易日。

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熔断是什么？

      沪深300ETF期权在连续竞价期间，期权合约盘中交易价格较最近参考价格（集合竞价结果）涨跌幅度大于等于50%，且价格涨跌绝对值大于等于10个最小报价单位时（价格过低的深度虚值合约不设熔断），期权合约进入3分钟的集合竞价交易阶段，竞价出的“合理”价格作为最近的参考价格。一句话总结，非价格过低的深度虚值合约，期权价格突然变化超过50%，则暂停连续竞价进入集合竞价。

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如何参与？

      沪深300ETF期权与vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权投资者适当性要求一致，即满足“五有一无”，已经开通50ETF期权交易权限可直接交易300ETF期权。中金所沪深300股指期权开户需要满足“四有一无”，已经开通股指期货交易权限可直接参与股指期权交易。另外需要关注两点，（1）ETF期权交易权限有三级，一级只能备兑开仓，二级可以买入期权，三级才可以卖出期权；（2）拥有商品期权交易经历的客户可以全部或部分豁免“四有”要求，具体参见我司“特殊业务适当性准入要求”。

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开仓有何限制？

      上市初期开仓限制严格，详见下面限仓表格，其中权利仓指的是买入期权。沪深300股指期权日内开仓交易的最大数量50手（多空合并计算，多头=买看涨+卖看跌，空头=买看跌+卖看涨），单一月份限制20手，深度虚值限制10手。交易所定义深度虚值合约是指同一月份合约中，行权价格高于上一交易日合约标的指数收盘价的第十个及以上的看涨期权合约和行权价格低于上一交易日合约标的指数收盘价的第十个及以下的看跌期权合约。以首日为例，沪深300股指20日收于4017.25，平值期权为4000，最上方行权价格为4000×（1+10%）=4400，最下方行权价格为4000×（1-10%）=3600，行权间距为50点，上市首日平值期权两侧各有8个行权价可供选择，我们推测当虚值行权价不足10个时，虚值程度最高的行权价视为深度虚值期权，而超过10个时，则遵循规定。

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交易指令有哪些？

      和期货、股票一样，期权交易指令分为市价和限价两种，上交所和深交所根据下单中市价与限价的占比又派生出其他多种指令，基本与股票指令一致。上交所：全额即时市价→市价剩余转撤销→市价剩余转限价→普通限价→全额即时限价；深交所：对手方最优价格市价→全额成交或撤销市价→即时成交剩余撤销市价→最优五档即时成交剩余撤销限价→全额成交或撤销限价→普通限价→本方最优价格限价。而中金所目前只开通了限价指令，但附加了“全部成交或撤销”和“即时成交剩余撤销”两种，未来会增加市价指令。

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交易费用如何收取？

      按照交易所标准，沪深300ETF期权手续费1.3元/涨，备兑开仓免除手续费。沪深300股指期权，手续费15元/手，行权（履约）手续费2元/手。据我们了解，市面上主流交易软件，无论电脑客户端还是手机APP，上市初期均无额外交易手续费。我司兴业E期赢手机客户端已于22日推送了针对期权内容的升级，请投资者及时更新。

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开仓费用如何计算？

      买入期权付出的权利金=期权价格×合约乘数，周一开盘后，300ETF期权即时价格×10000，300股指期权即时价格×100，就是开仓一手期权所需要的资金。卖出期权收取的保证金计算起来比较复杂，多数交易软件在开仓时会显示具体金额。对于卖出期权，保证金支付和权利金收取遵循同样原则，越实值合约越多，越虚值合约越少。另外中金所保证金计算中提到了“最低保障系数”和“合约保证金调整系数”，上市初期分别为0.5和10%，后续如果调整交易所会及时公布。保证金的计算已经很复杂了，然而涨跌停幅度计算更加复杂，实际交易中可在软件上直观看到，我们只需要知道沪深300ETF期权最大涨幅是阶梯式，平值、实值期权最大涨跌幅要大于虚值期权即可。

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如何行权？

      本次新上市的期权都是欧式期权，即只能在到期日规定时间（ 9:15-9:25，9:30-11:30，13:00-15:30 ）行权。沪深300ETF期权为实物交割，即行权日，认购期权买方准备好开仓ETF的钱，卖方准备好ETF，次日互换成功。认沽期权买方准备好ETF，卖方准备好开仓ETF的钱，次日互换成功。而沪深300股指期权是现金交割，行权后直接现金结算。有两点需要与商品期权进行区分，（1）由于商品期货可以做空，商品期权看跌（认沽）买方在行权时是准备好开仓期货的钱来换取卖方的期货；（2）豆粕期货和豆粕期权，沪深300股指期权和沪深300股指期权，表面上看名字区别仅仅在于期货和期权，但豆粕期权的标的是豆粕期货，行权后得到的也是豆粕期货，沪深300股指期权的标的是沪深300指数而非沪深300股指期货，因指数没有具体对应合约，所以采用现金交割。

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风险有哪些？

      新闻中往往放大了期权的风险，实际上，期权的风险与收益严格匹配。买入期权看似支付少量权利金即可获取无限收益可能，但胜率很低，超过75%的情况下都会被迫放弃行权。看似风险无限的卖出期权，如果合理搭配买入期权形成组合，既可以获取权利金的额外收益，又能够将风险牢牢把控。下图中我们总结了交易中容易遇到的四大风险，为即将踏上期权交易之旅的投资者服下定心丸。

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八大指标

      期权T型报价上一排的指标往往劝退了不少投资者，常规的指标定义晦涩难懂，我们在此“避轻就重”，直观地列出了主要的八大指标对交易的帮助，您大可不必要知道这些指标“是什么”，只要知道其“做什么”即可。

成交量、持仓量显示了某一行权价期权合约的活跃度。认沽期权成交量/认购期权成交量（成交量P/C）比值越大，说明市场情绪越偏空，持仓量P/C和成交金额P/C也有类似作用。

隐含波动率（IV）是通过期权价格反推出的标的波动率，和标的历史波动率（HV）一样存在均值回归特性。IV-HV差值越大，市场分歧越大，标的波动预期增加。

杠杆比率=标的价格/期权价格，真实杠杆率=标的价格/期权价格×Delta。虚值程度越高，杠杆比率越高。认沽期权真实杠杆率为负数表示期权价格随标的价格上涨而下跌。

Delta：标的资产变化1单位，期权价格变化的量。正数代表同向变化，负数代表反向变化。认购期权Delta范围分布在0至1，实值程度越高，Delta越接近1，平值期权Delta为0.5。认沽期权相反，Delta分布在0至-1。Detla具有可加性，只要保持投资组合整体 Delta为0，就构建了中性套期策略，因此Delta也称为对冲比率或套保比率。如图，投资者持有10手行权价2.95的认沽期权，每手期权Delta值为-0.4，整体Delta为-4，通过买入40000份50ETF，或者买入8手平值看涨期权，可以实现Delta中性，规避10手看跌期权上涨的风险。

Gamma：标的资产变化1单位，Delta变化的量。Gamma值始终为正。它衡量了 Delta 中性策略的误差，当标的资产价格变化一个单位时，新的 Delta 值便等于原来的 Delta 值加上或减去 Gamma 值。因此 Gamma 值越大，Delta 值变化越快。进行 Delta 中性套期保值时，Gamma 绝对值越大的部位，需要进行中性对冲调整的频率就越高，风险程度也越高。

Vega：波动率变化1%，期权价格变化的量。如图，买入行权价为3.000的50ETF看涨期权，期权价格为0.0898元，隐含波动率为13.38%，Vega 为0.0069 ，其他条件不变，如果隐含波动率增加1%变为14.38%，则期权理论价格将增加0.0069变为0.0967。
Theta：每过一个交易日，期权价值损失多少。越临近到期日，Theta值越大，即时间价值损失越快，期权买方面临权利金减少的风险就越高。

Rho：无风险利率变化对期权价格变化的影响。无风险利率直接影响现货持有成本和融资成本，进而影响标的价格。Rho对短期交易和虚值期权影响甚微，对长期交易中的实值期权有一定影响，Rho越大期权价格越高。

简而言之，当预计标的价格波动时，标的价格变化×Delta可粗略估计期权价格的变化程度。当预计波动率变化时，波动率变化×Vega可粗略估计期权价格的变化程度。

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首日策略

      12月20日沪深300指数30日历史波动率为12.01%，远低于近三年均值16.52%和近五年均值21.51%，仅仅率高于17年最低水平，非常适合做多波动率，对应图中最上方三个策略。再结合明年一季度宏观判断，乐观选择买入认购（看涨），悲观选择买入认沽（看跌），不确定选择买入（宽）跨式。而行权价的选择要结合投资者自己对阻力位和支撑位的判断。

联系人：杨帆
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