【金融期货专题】从行业利润角度浅谈对于股指期货标的的选择

股票价格=EPS×市盈率，其中PE（市盈率）受无风险利率、风险溢价、预期增长等多种因素影响，EPS 反映企业盈利水平。目前已有相关研究者的研究发现，国外发达国家的股票定价由PE向EPS转变，目前道琼斯工业指数、标普500指数、日经225指数以及韩国KOSPI指数等发达国家的股票市场指数与EPS的走势具有较大的拟合度，而这种定价体系主导的转变主要受一些长期资金的驱动，比如养老金、基金、海外资金等。国内目前由于股票市场仍不成熟，A股走势与EPS的相关度较小，但考虑到外资以及长期资金逐渐进入A股是未来的大趋势，EPS端将会对国内股票指数的走势产生越来越重要的影响。
海外资金以及国内中长期资金的加快配置将会在一定程度推动A股市场的不断成熟，推动A股投资者的投资更加理性，企业的盈利情况对于股票的走势将越来越重要，A股的定价体系预计将逐渐向欧美发达国家股票的走势靠拢。
本文的思路是首先采用WIND二级行业分类，对于所属的WIND二级24个行业情况的净利润同比增速进行统计，以贷款余额增速作为信用周期指标，观察信用周期下各个行业的净利润情况，由于数据的波动性较大，本文采用HP滤波法对相关数据进行处理，尽可能滤出其趋势项，方便观察规律。
从企业利润来看，上证50指数对应股票所属的行业盈利表现最好，其次是沪深300指数对应股票所属的行业盈利，排名最后的中证500指数对应股票所属的行业盈利。因此，从企业盈利所带来的估值端支撑来看，上证50指数的表现在2020年或更具韧性。

1发达市场国家股票走势与EPS走势关联度较好
股票价格=EPS×市盈率，其中PE（市盈率）受无风险利率、风险溢价、预期增长等多种因素影响，EPS 反映企业盈利水平。目前已有相关研究者的研究发现，国外发达国家的股票定价由PE向EPS转变，目前道琼斯工业指数、标普500指数、日经225指数以及韩国KOSPI指数等发达国家的股票市场指数与EPS的走势具有较大的拟合度，而这种定价体系主导的转变主要受一些长期资金的驱动，比如养老金、基金、海外资金等。国内目前由于股票市场仍不成熟，A股走势与EPS的相关度较小，但考虑到外资以及国内长期资金逐渐进入A股是未来的大趋势，EPS端将会对国内股票指数的走势产生越来越重要的影响。

2海外资金以及长期资金加快进入，未来或会更多关注EPS
首先来看境外资金。三大国际指数MSCI、富时罗素以及标普道琼斯指数加快纳入中国A股，三大指数进入“中国时间”。其次再来看国内对于外资投资的限制，2019年9月份，国家外汇管理局宣布，经国务院批准，外汇局决定取消合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)投资额度限制。国际指数对于A股的纳入以及QFII和RQFII投资额度限制的取消在一定程度推动了外资的加快进入。
2019年，北上资金大幅进入A股，截至12月4日，12月份北上资金净流入A股101.25亿元，年初至今净流入A股资金超2800亿元。根据上市公司2019年3季度报告，截至目前，QFII持有A股市值1562.6亿元，处于阶段高位。目前陆股通持有A股市值为11174.6亿元，创历史新高，考虑到目前对于外资进入的政策约束的取消以及三大国际指数加快纳入A股，未来QFII以及陆股通持有A股的市值将不断攀升。

其次来看国内中长期资金对于A股的配置。10月21日，证监会主席易会满主持召开社保基金和部分保险机构负责人座谈会。会议通报了全面深化资本市场改革的有关情况，并围绕加快资本市场改革、引导更多中长期资金入市听取意见建议。下一步，证监会将深入贯彻党中央、国务院决策部署，从转化存量、引入增量、优化环境入手，逐步推动提升中长期资金入市比例。
目前国内长线资金主要包括基本养老金、社保基金、企业年金以及保险资金等。截至2018年年底，我国社保基金总额为22353亿元；截至2019年9月，我国保险资金运用余额为177772亿元，截至2019年6月，我国企业年金积累基金为16175亿元。上述长期资金的总量较大。再看目前长期资金持有A股情况，2019年3季度报告显示，我国保险资金持有A股市值13260亿元，社保基金持有A股市值为2190亿元，企业年金持有A股市值较少，仅为7455万元，近几个季度逐渐减少。

海外资金以及国内中长期资金的加快配置将会在一定程度推动A股市场的不断成熟，推动A股投资者的投资更加理性，企业的盈利情况对于股票的走势将越来越重要，A股的定价体系预计将逐渐向欧美发达国家股票的走势靠拢。

3基于行业利润对于股指期货标的的选择
本文的思路是首先采用WIND二级行业分类，对于所属的WIND二级24个行业情况的净利润同比增速进行统计，以贷款余额增速作为信用周期指标，观察信用周期下各个行业的净利润情况，由于数据的波动性较大，本文采用HP滤波法对相关数据进行处理，尽可能滤出其趋势项，方便观察规律。
WIND行业体系为四级行业体系，其中包含11个一级行业，24个二级行业，60个三级行业以及161个四级行业，考虑到三级行业以及四级行业所包含行业较多，本文以二级行业为对象，研究WIND二级行业的盈利情况，通过WIND二级行业的盈利情况对于股指期货标的的盈利情况进行判断。

图17-图40为本文通过HP滤波法处理后的WIND二级行业净利润同比增速与金融机构贷款余额增速的统计。

考虑到趋势的惯性，本文认为滤波处理后的数据在未来一年趋势发生较大的突变的概率较小，在这种情况下，净利润呈同比上升趋势且净利润同比大于0的行业在未来一年大概率仍然能够保持较好的净利润情况，表现最差的行业则属于净利润同比呈下降趋势，且净利润同比小于0。结合本文所作图形，将24个行业区分如下表。

上证50指数的样本空间内股票是上海证券市场规模大、流动性好的最具代表性的50只股票组成样本股，以综合反映上海证券市场最具市场影响力的一批优质大盘企业的整体状况。沪深300指数由上海和深圳证券市场中市值大、流动性好的300只股票组成，综合反映中国A股市场上市股票价格的整体表现。中证500指数的样本空间内股票是由全部A股中剔除沪深300指数成份股及总市值排名前300名的股票后，总市值排名靠前的500只股票组成，综合反映中国A股市场中一批中小市值公司的股票价格表现。
本文将上证50指数、沪深300指数以及中证500指数中的股票所对应的WIND二级行业进行统计，可得表如下。

将IF,IH以及IC现货标的所对应的行业以及行业内公司按照净利润同比上升趋势且净利润同比大于0，净利润同比上升趋势且净利润同比小于0，净利润同比下降趋势且净利润同比大于0以及净利润同比下降趋势且净利润同比小于0进行统计，可得表如下，其中括号内代表对应的公司的个数。

从企业利润来看，上证50指数对应股票所属的行业盈利表现最好，其次是沪深300指数对应股票所属的行业盈利，排名最后的中证500指数对应股票所属的行业盈利。因此，从企业盈利所带来的估值端支撑来看，2020年股指期货配置的排序为IH>IF>IC。

综上，通过企业盈利角度，2020年预计上证50指数表现将更有韧性，该指数所包含公司的盈利情况表现相对较好，具有净利润同比上升趋势且净利润同比大于0趋势的公司占到上证50指数所包含公司的56%。

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