【白糖期权周报】20191111

■基本面观点：截至11月8日当周，原糖依然在窄幅震荡，基本面逐渐向减产预期靠拢，但市场观望情绪仍重。伦白糖12月交割前波动将影响原糖短线走势。郑糖本周冲高后大幅回调，资金离场明显。

■波动率观点：目前波动率适中。

■策略推荐：牛市价差，买入SR001-C-5600，卖出SR001-C-5700

11月08日建仓，当期权到期日时，最大收益：625，最大亏损：-375，收益平衡点为5637.5。

期权策略跟踪
■单一期权策略：本周白糖期货价格下跌，认购期权空头和认沽期权多头盈利。

■牛市价差熊市价差策略：熊市价差策略出现盈利。

■波动率策略：波动率呈震荡态势，但本周期货价格波动过大，超越盈亏平衡点价格，买跨式盈利。

市场分析
基本面情况
信息

1. 印度糖厂协会下调了对7月份发布的2019-20榨季印度糖产量的初步估计。从2820万吨下调至2685万吨。马邦和卡邦经历的干旱和洪水是使得这两个地方的产量急剧下降。同时目前印度已经签约了70-80万吨的出口合约。2. 10月巴西出口了192.8万吨原糖和精制糖，比2018年同月增长0.78％。与2019年9月相比，食糖出口增长了12.16％。10月食糖出口收入为5.45亿美元，同比下降3.11％，较2019年9月增长12.77％。出口原糖179.1万吨，精制糖13.7万吨。2019年的前10个月，巴西出口了1564.2万吨的食糖，比2018年同期下降了11.8％。3. 巴基斯坦正在寻求中国增加食糖和大米的配额。巴基斯坦正与中国讨论自由贸易协定（FTA）的第二阶段，该协定将于2019年12月1日开始。预计将要求对巴基斯坦大米和食糖实行特别配额。    4. 泰国TSMC估计由于甘蔗产量下降，该国的糖产量将在2019/20年降至1200万吨以下。该国的甘蔗总产量应为1.1亿吨，而2018/19年度为1.3亿吨，当时糖产量达到1,450万吨。由于农民种植替代，预计糖产量在2020/21年将进一步下降。

供需
原糖方面，巴西国内政治不确定性增加，使得雷亚尔重贬回高位，因而压制原糖反弹。基本面上，本周印度糖协下调19/20榨季产量估计至2685万吨，泰国制糖公司也预估19/20榨季将减产至1200万吨。北半球的减产预期正逐步得到官方的印证。但巴西19/20榨季累计出口1172万吨，同比下降10%，巴西国内糖库存高企，也引发市场担忧。另外伦白糖12月中旬交割前，合约开始出现较大幅度波动正影响短期原糖走势。一方面高品质白糖略偏紧，另一方面印度出口利润窗口正在打开。持仓方面，基金空单开始出现了回补，但商业空单也出现回升。郑糖方面，宏观方面，10月CPI在猪周期推动下继续上升至3.8%，这将继续支撑农产品。国内现货市场，广西大部分集团基本清库，成为近几年罕见情况。尽管盘面出现大幅回调，但是现货因为库存较低和尚未开榨，变化不大。新糖预售继续与1月合约保持在100-250元/吨的基差范围内。下周广西糖厂开始陆续开榨。由于11月开榨糖厂数量较高，我们估计11月广西新糖产量在23-30万吨左右，数量上基本对于新糖预售量。目前偏紧的局面将逐步缓解，开榨稳定后，需要关注下游需求的承接能力。另外，市场对储备糖动向和进博会对国外农产品的采购也较为关心，引发潜在忧虑。
市场分析
交易情况
期权成交数据方面，单周成交量54万手, 11月8日单日白糖期权总成交量为10万手。白糖期权主力合约最大持仓量上，认购期权集中在行权价5800至6100元/吨，认沽期权集中在深虚值4800和5300元/吨，持仓位置较上周基本保持一致。白糖期权总持仓量为35万手，较上周稳定上涨。成交量/持仓量PCR（Put-Call Ratio）指标。11月8日白糖期权持仓量PCR为0.90，总成交量PCR为1.72，受周五期货价格影响，成交PCR大幅上升。从PCR角度看，投资者近期偏爱交易认沽期权。

图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权日交易成交量和持仓量的PCR

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率情况
从期权波动率方面看，本周白糖期权隐含波动率呈下降趋势，11月8日白糖主力合约认购平值期权隐含波动率为12.90%，认沽平值期权隐含波动率为14.47%，30天白糖期权历史波动率为13.83%。从波动率锥状分布图上来看30日历史波动率在75分位数附近。从白糖期权隐含波动率结构上看，隐含波动率微笑曲线偏度正常，呈标准微笑态势。
图3：白糖期权日PIV、CIV和30天历史波动率

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图4：白糖期权IV结构

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图5：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
总结
基本面观点：总的来说，原糖继续处于混沌期，12-13美分/磅窄幅震荡区间将持续至北半球大规模开榨，各方投资者均保持谨慎。郑糖来说，在CPI和PPI 的分化将持续给农产品和农副产品带来支撑，但资金快速离场和开榨来临情况下，郑糖将在前期箱体上半区间震荡为主。
波动率方面，目前波动率适中，认购平值期权隐含波动率为12.90%，认沽平值期权隐含波动率为14.47%，30天历史波动率为13.83%，从波动率锥状分布图上来看30天历史波动率在75分位数附近。依据隐含波动率偏度情况看，目前白糖主力合约平值附近隐含波动率微笑曲线偏度正常，呈标准微笑态势。
期权交易情况，期权交易单周成交量54万手。11月8日白糖期权总成交量为10万手。白糖期权总持仓量PCR为0.90，总成交量PCR为1.72，从PCR角度看，投资者偏爱交易认沽期权
   交易策略建议牛市价差，买入SR001-C-5600，卖出SR001-C-5700。
期权策略跟踪
单一期权策略

根据期权权利义务的不同产生出 4 种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图6：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略

牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图7，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图7：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略

波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图8：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

免责声明
本研究报告由华信期货股份有限公司撰写，仅为所服务的特定企业与机构的一般用途而准备，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布及分发研究报告的全部或部分给任何其他人士。根据国际和行业通行的准则，本报告所引用的信息和数据均来自于公开资料及其他合法渠道，本公司力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本研究报告中所提供的信息仅供参考，不能作为投资研究决策的依据，不得被视为诱发从事或不从事买入或卖出金融产品的任何交易，对于本报告所提供信息所导致的任何直接或者间接的投资盈亏后果不承担任何经济与法律责任。华信期货股份有限公司对于本免责声明条款具有修改权和最终解释权。