浅析股指期权和ETF期权风险管理差异性

继国内首支期权上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权于2015年2月9日在资本市场破冰，证监会新闻发言人常德鹏于今年11月8日表示，证监会正式启动扩大股票股指期权试点工作，按程序批准上交所、深交所上市沪深300ETF期权，中金所上市沪深300股指期权。

期待已久的期权新品种又为投资者增添风险管理利器。面临当前已上市的50ETF期权、即将上市的沪深300ETF期权和沪深300股指期权，风险管理的差异性已然成为众多投资者当前关注的焦点。鉴于当前300ETF期权合约条款细则尚未公布，这里我们重点从标的资产层面解读其在风险管理层面的细节差异，助力投资者适时运用适宜的期权工具实现适当合理的风险管理。
继国内首支期权上证50ETF期权于2015年2月9日在资本市场破冰，证监会新闻发言人常德鹏于今年11月8日表示，证监会正式启动扩大股票股指期权试点工作，按程序批准上交所、深交所上市沪深300ETF期权，中金所上市沪深300股指期权。

期待已久的期权新品种又为投资者增添风险管理利器。面临当前已上市的50ETF期权、即将上市的沪深300ETF期权和沪深300股指期权，风险管理的差异性已然成为众多投资者当前关注的焦点。鉴于当前300ETF期权合约条款细则尚未公布，这里我们重点从标的资产层面解读其在风险管理层面的细节差异，助力投资者适时运用适宜的期权工具实现适当合理的风险管理。
No.1
套保对象差异性
截止到今天，期权已经和即将上市品种的标的资产主要围绕有蓝筹股特性的50ETF和300ETF以及沪深300股指（见表1）。联系到股票指数信息来看，上市期权品种和上证50指数、沪深300指数有一定的关系。换言之，和上证50指数、沪深300指数相关性较大的投资组合均可借助期权品种来实现资产的保值增值。针对相关性不大的投资组合，运用期权品种也仅能对冲掉和上证50指数、沪深300指数相关的系统性风险。

具体到期权应用上，和沪深300指数相关性较大的期权品种有：上证300ETF期权、深证300ETF期权和沪深300股指期权。这三个期权品种中，上证300ETF期权和深证300ETF期权属于现货交割，沪深300股指期权属于现金交割。但值得注意的是，在两家交易所参与现货交割的300ETF期权的标的资产却截然不同。除此之外，300ETF虽然是跟踪沪深300指数而设立的被动指数型基金，但是和沪深300指数仍然具有一定跟踪误差。投资者在运用其进行套保时要注意该细节问题。和上证50指数相关性较的期权品种为已经上市的50ETF期权。50ETF期权自上市以来交易运行平稳，众多投资者已经有所参与，我们这里不再详细赘述。
No.2
套保细节中套利策略的可能性
套保对象的差异性带来了期权选择的差异性，期权标的资产同根同源的特性为套保带来操作细节性差异的同时，也带来套利策略的可能性。譬如，两只300ETF期权定价不合理时，300ETF期权间的套利或者沪深300股指期货之间的套利均有机会产生。另外，从期权标的资产品种间的相关性，我们可以进一步延伸到期权间的套利操作，譬如，50ETF和300ETF或存在波动率套利的可能性。关于后续套利策略的研究，国泰君安期货金融衍生品研究所将在推出“股指期权系列”文章有所展示，同时会在其公众微信号“gtjaqh_jryspyjs”刊载，敬请各位投资者朋友持续关注。
No.3
期权市场容量的差异性分析
虽说2015为期权元年，但是50ETF期权真正为投资者不断关注却是在成交量和持仓量不断创新高的2018-2019年度。受限于首只期权交易运行平稳的客观需求以及期权投资者培育体系初步建立的现实，2015年的期权市场容量整体偏小，这在一定程度上对投资者的风险管理规模提出一定的制约性。我们认为，虽然前有50ETF期权已为投资者提供了较大的实践窗口，但是300ETF期权和沪深300股指期权初期市场容量或比50ETF期权初期要大，但是仍然不适宜于规模十亿及百亿等以上规模投资组合快速进入市场建立风险管理操作体系。冲击成本和市场容量或是大型机构投资者进入市场重点关注要素。

统计近期已上市和即将上市的期权标的资产信息（如下表2），对比300ETF，华夏上证50ETF自期权上市以来做到了“充分发挥ETF期权经济功能，推动期现联动健康发展”。结合海外经验，金融类期权成交规模约为标的资产成交规模的20-40倍。从长远角度来看，伴随金融期权市场的跨越性迅速发展，其容量足以容纳大型机构投资者的风险管理需求。另外鉴于期权实物和现金交割的差异性，比较即将上市的三个期权品种，我们预判股指期权活跃性和市场容量无论在上市初期还是发展后期都将表现突出，或超ETF期权的市场规模。

总结

不同期权品种下的风险管理既具有普适性又具有标的资产属性所带来的差异性。投资者在运用期权来完善其投资组合风险管理时，唯有充分将期权灵活性和差异属性相融合才能在市场大放异彩。

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国泰君安期货
金融衍生品研究所期权团队

赵晓慧
高级期权研究员

中国人民大学金融工程硕士及理学学士，主要研究方向为期权与量化交易策略，擅长依托强大的数理逻辑能力,从量化角度发掘市场运行规律寻找投资方向，发展不同类型的量化投资策略。连续荣获证券时报、期货日报评选的“最佳期权分析师”，在中金所期权投教作品大赛中获多项殊荣，全国高校“中金所杯”竞赛命题专家，在《上海金融》等核心杂志发表金融课题相关论文并荣获金融业改革发展优秀研究成果“二等奖”。从业相关系列研究报告得到华尔街日报、和讯网、Bloomberg、慧博资讯等知名媒体转载。
王智奇
高级期权研究员
美国约翰霍普金斯大学金融学硕士，复旦大学经济学学士，主要研究方向为期权与量化交易策略。荣获中金所“金融期货与期权征文大赛”一、二等奖，“上海金融业改革发展优秀成果”三等奖，大商所认证玉米期权讲师，上交所认证50ETF期权讲师，Bloomberg、慧博资讯、期权世界等专业媒体撰稿人。