期权世界之全球期权市场概览

　　欧洲自1978年开始股票期权交易，并于1984年开始推出股指期权合约，是全球最早且最重要的股指期权市场之一。
　　欧洲股指期权市场交易活跃，合约品种十分丰富，也是世界最具国际化的股指期权市场。欧洲国家众多，许多国家都推出股指期权产品，而且各个国家或交易所之间经常进行合作和共同经营，加上近年来交易所全球化的兼并活动不断，使得欧洲股指期权市场成为世界最为复杂的市场之一。
　　期权市场发展历史
　　根据WFE的统计，欧洲股指期权合约的交易量从1998年到2008年一直保持增长势头，并在2008年达到历史最高水平。1998年欧洲股指期权合约交易量仅为6500万张，2008年这一数字已经增长到6.15亿张，十年增长接近9.5倍。从发展速度来看，这10年欧洲股指期权市场发展较为平稳，唯有1999年、2007年和2008年市场规模增长速度较快。
　　2007年和2008年欧洲股指期权市场规模的平均增长率超过40%，这主要是由于2007年欧洲期货交易所收购了ISE，为其带来了多种全电子化交易平台，使得欧洲期货交易所的股指期权合约交易量有了较大增长。2007年和2008年欧洲期货交易所股指期权合约的交易量分别增长了62%和46%，而2008年欧洲期货交易所股指期权的市场规模占整个欧洲市场的84%。
　　2008年后，受金融危机影响，全球范围内股指期权交易量都明显回落，欧洲市场也不例外，经历了连续两年的下跌，2010年欧洲股指期权合约交易量仅为2008年的75%。不过随着次债危机阴霾逐渐散去，2011年欧洲股指期权市场交易量较上一年增长了近25%，市场复苏强劲。然而，就在市场期待持续恢复之时，欧债危机不期而至，欧洲股指期权市场再次受到冲击。截至2012年9月，欧洲股指期权合约交易量为3.77亿张，仅为2011年同期的89%。
　　期权交易所
　　伦敦国际金融期货交易所、法国期权交易所和德国期货交易所是欧洲最早推出股指期权合约的交易所，也是欧洲早期交易量最大、市场影响力最强的交易所。随着金融市场的融合以及交易所之间业务合作的增多，进入20世纪90年代之后欧洲的交易所进入一个频繁的并购期，尤其是欧元区建立后市场融合进程加快，大规模的交易所合并活动层出不穷。
　　欧洲的交易所通过兼并，并依托欧元区的优势，推动各国市场的融合，形成了EUREX、NYSE Liffe、NASDAQ OMX Nordic三个具有世界影响力的股指期权交易所。欧洲的股指期权合约交易量接近美国市场的2倍，并且有Euro Stoxx 50股指期权、DAX股指期权和AEX股指期权三个世界前十大最为活跃的股指期权产品。欧洲的交易所无论在运营模式、产品设计还是市场推广方面都成为世界尤其是新兴市场交易所学习的标杆。
　　期权市场主要制度
　　EUREX作为欧洲市场最大的股指期权交易所，其股指期权相关的制度也最有代表性。EUREX的市场制度沿袭了DTB和SOFFEX的特点和技术，并在收购了ISE之后有了更进一步的发展。
　　一、交易制度
　　EUREX沿用了DTB和SOFFEX的电子交易平台，是一个全面电子化的交易所。基于这样一个技术特点，EUREX采用市场竞价和竞争型做市商的混合交易制度。EUREX通常采用价格优先时间优先的原则进行电子撮合交易，委托单包括市价委托、限价委托和组合式委托单。其中，限价委托的条件委托中全部成交否则取消（FOK）与立刻成交否则取消（IOC）条件式委托只适用于期权合约交易。未加注时间的条件委托，依一般原则都视为当日有效。
　　EUREX采用竞争型做市商制度，不过根据其产品市场结构的不同，EUREX的期权产品实行的做市商制度与其期货产品实行的做市商制度并不相同。EUREX的期权产品做市商共分为三种类型，分别为规律做市商、永久做市商和高级做市商。规律做市商适用于流动性较少的期权合约，其职责为对所有的执行价格和交割的报价要求进行回应。永久做市商适用于所有期权，需要为其负责的产品进行连续的报价，以确保合约顺畅迅速的交易。高级做市商为打包产品（包括股票期权、指数期权和固定收益期货的期权）报价，报价连续进行，从而保证执行。在打包产品市场中的参与者都可以作为高级做市商，与永久做市商不同的地方在于它的报价不局限于单个期权产品，而是交易所给定的包含多种工具的打包产品。
　　二、结算制度
　　EUREX建有自己的清算公司EUREX Clearing AG，其主要职能为在交易过程中将交易的价格自动传到会员的账户中，每日结算后对投资进行评估，决定保证金的数额，决定会员的抵押品的份额以及为交易所的清算公司传送指令。
　　EUREX将结算会员分为一般结算会员、直接结算会员和非结算会员三类。一般结算会员可以代表他们的顾客或者其他没有结算执照的参与者进行交易的结算；直接结算会员可以以自己以及自己顾客的名义进行交易的结算；而非结算会员不可以进行独立的结算活动，但他们的交易可以通过一般结算会员来进行。
　　三、风险管理制度
　　交易所在每天开始交易之前，将对每一个合约进行一次保证金的核算，根据仓位定出保证金的比例要求。每日交易结束后，EUREX Clearing AG依据期货与期权仓位的每日结算价格，计算各结算会员的仓位损益，依此损益金额办理各结算会员变动保证金款项的收付。
　　EUREX的保证金制度很好地考虑了风险管理和成本控制的需要，保证金的决定以所有期权期货合同的净头寸为基础。具有相同或者非常相似标的资产的衍生工具属于同一个风险组，同一组别中保证金的借贷头寸相互冲抵，该过程称为跨市场保证金制度，其促进了市场的流动性。当标的证券的价值相同时，期权、期货合同结合在一块构成一个唯一的保证金组别。如果不同标的物价格的变动方向一致，清算所也可以将很多不同的保证金组别构成一个保证金组。所有具有相同到期日的多空头寸互相冲抵从而得到一个净多/空头寸，然后所有净头寸被相加，视作一个风险总计头寸。
　　欧洲期货交易所中，对于期权的保证金主要有两种，即权利金保证金和额外保证金。对于权利金立即支付的期权，期权交易的保证金应该覆盖成本，其成本应该是以当天收盘价计算的所有头寸的金额，这就是权利金保证金。对于权利金不是立即的期权，用每日的盈利和损失替代。结算会员的权利金未在当日规定时间内缴足时，最迟应在次一交易日上午9:45 前将保证金差额以现金方式直接存入清算所开设在结算银行的保证金专户内，否则无法进行交易。
　　额外保证金是根据结算会员持有仓位可能潜在损失的风险为基础计算每一结算会员所需的保证金，故又称为风险保证金。其计算方法为将结算会员的每一账户所有仓位（包括期货、期权及期权仓位）合并计算，使用期权及期货的价格理论来计算每一账户的仓位在最坏情况下所可能造成的损失，此最坏情况的损失即是所需的保证金。结算会员对交易会员收取的保证金金额，不得低于清算所对结算会员的要求。
　　韩国期权市场
　　韩国的经济总量从未排进前十名，但是在韩国证券期货交易所（KRX）交易的股指期权却曾占到全球股指期权交易量的80%、衍生品成交总量的四分之一，连续十年排名世界第一，其金融衍生品市场的发展程度可见一般，本期就韩国期权市场的发展进行介绍。
　　期权市场发展历史
　　1997年7月，韩国证券期货交易所（KRX）推出KOSPI200股指期权产品，当时该产品合约乘数设计为10万韩元，推出首年交易量便达到450万张。1998年，伴随着亚洲金融危机的愈演愈烈，具有良好避险功能的期权成交量快速放大，KOSPI200股指期权当年成交量达到3200余万张，仅次于芝加哥期权交易所（CBOE）。
　　进入21世纪以后，韩国的股指期权交易量便稳居全球首位，一直要到2013年被印度超越，才让出占据了十年的榜首位置。在此期间的2002年、2003年、2004年，其成交量甚至超过全球股指期权成交量的80%。
　　2011年12月1日，韩国金融服务委员会(FSC)提出要密切关注衍生品市场个人投资者参与程度过高及过度投机等问题，并制定应对措施，以增强市场可靠性。按照FSC要求，韩国交易所于2011年12月28日正式将KOSPI 200指数期权合约乘数从原先的10万韩元调整为50万韩元，合约乘数扩大5倍。自此之后，KOSPI 200指数期权的交意向直线下滑，一路从2011年的36亿张下降至2013年的5亿张，回到了2001年的交易量水平，KRX的头把交椅也就轻松让渡给了印度国民交易所（National Stock Exchange of India Limited ）。
　　2016年KRX交易股指期权3.59亿张，占全球成交量的约13%，排在印度国民交易所、芝加哥期权交易所和欧洲期货交易所（EUREX）之后位列第四。
　　投资者结构
　　在产品上市初期，市场参与者以中小散户等个人投资者为主，2000年，个人投资者交易量占整个市场交易量的70%。随着对外资的开放，外国投资者的比例呈现逐年上升，2011年，外国投资者的比例超过了个人投资者，份额升至38%。同时，证券期货公司的占比也达到了28.7%，个人投资者比例降至31.9%，至此，韩国期权市场进入了相对成熟期。
　　印度期权市场
　　印度，一个熟悉又陌生的国度。人口大国、农业国家、软件业、宝莱坞、金砖国家，这恐怕是世人对印度的总体印象。然而，在金融领域，尤其是金融衍生品领域，印度却是走在亚太地区的前列。印度国民证券交易所（National Stock Exchange of India Limited）和孟买证券交易所（BSE Limited）同时跻身世界十大证券交易所之列，拥有世界最多的上市公司，与此同时，印度期权市场的发展也成为新兴市场的标杆。
　　期权市场发展历程
　　印度金融衍生品市场的发展有着良好的历史积淀，孟买证券交易所就是亚洲最古老的证券交易所，其期货和期权交易在亚洲乃至全球都有着重要的市场影响力。印度是亚洲较早推出期权交易的市场之一，主要在孟买证券交易所和印度国民证券交易所挂牌交易。由于在交易技术和交易制度方面的优势，较晚成立的印度国民证券交易所的期权交易规模要远大于孟买证券交易所。
　　根据WFE的统计，2013年印度国民证券交易所股指期权成交量达到9.3亿张，成为全球股指期权成交量最大的交易所，成功超越因合约规模扩大而成交量下降的韩国交易所。而孟买证券交易所的股指期权成交量也超过2.3亿张，排名全球第五位。
　　2016年，印度市场场内期权总成交量接近17亿张，其中股指期权占比达到62%，而外汇期权和股票期权占比分别为35%和3%。
　　期权品种
　　根据WFE的分类，目前印度推出的期权合约种类主要有股票期权、股指期权和外汇期权，其中股指期权和外汇期权的交易量都占据世界头把交椅。
　　一、股指期权
　　股指期权产品是树立印度期权市场在全球影响力的标杆产品，尤其是孟买证券交易所在2012年推出刺激计划后，其股指期权成交量呈现暴增并成功跻身全球五大股指期权交易所之列，吸引了全球投资者和各大交易所的关注。
　　与美国或欧洲的交易所同时挂牌多个股指期权合约不同，印度国民证券交易所和孟买证券交易所只挂牌了三个股指期权产品，前者挂牌的合约为NIFTY指数期权及其短期期权，后者挂牌的合约为BSE30 SENSEX指数期权和BSE100指数期权。
　　二、外汇期权
　　与股指期权在全球各大交易所广泛推出不同，推出外汇期权交易的市场并不多，这主要是因为外汇衍生品更多在场外市场进行交易，而且交易规模远远大于场内交易的外汇衍生品，超过99%的外汇衍生品都在场外完成交易，而场内交易的外汇衍生品则以外汇期货为主，据统计场内外汇期货的交易量是场内外汇期权交易量的7倍左右。
　　根据WFE的统计，目前全球实际进行场内外汇期权交易的交易所仅有不到二十家，而且市场集中度非常高。交易量方面，印度国民证券交易所和孟买证券交易所占据前两位，其外汇期权交易量占全球外汇期权交易量的比重分别达到54%和32%，而排名第三的莫斯科交易所（Moscow Exchange）仅占不到5%。可见印度在外汇期权交易市场的分量。
　　台湾期权市场
　　期权在我国台湾的证券市场也有着举足轻重的地位，虽然台指期权的交易量在国际上并不突出，但它的发展速度却是金融衍生品市场的典范。
　　期权市场发展历史
　　台湾期货交易所在2001年12月推出台指期权，它是以台湾加权指数(TWSE)为标的物的指数期权。台湾加权指数是以所有上市交易的普通股进行加权平均，以该指数为标的物的期权--台指期权，可以很好地满足投资者对股票市场风险的对冲需求。
　　台指期权的推出可谓台湾衍生品交易市场发展的一个里程碑。2002年，该产品刚推出的第一年，其交易量便达到了约160万手，是台指期货推出次年交易量的2倍。经历了3年的发展，2004年台指期权交易实现了质的飞跃，交易量达到了4300万手，较2003年增长了约20倍，超越了台指期货的交易量。在随后几年，台指期权交易量呈现一个强势上涨的趋势。2013年，台指期权的交易量为1.09亿手，成为了台湾期货交易所的金牌产品。
　　截至目前，在台湾期货交易所交易的期权品种还包含电子期权、金融期权、非金电期权、股票期权、黄金期权和柜买期权等，其中成交量最大的仍为台指期权。
　　期权市场特点
　　台湾地区监管层对参与期权交易的机构没有过多限制，这其中包括证券、期货的自营、证券投信、外资及内陆的机构、期货经理及信托基金等。买卖期权最大的机构为期货自营，自营资产管理机构已广泛使用期权组合来管理投资风险。
　　从数量上看，参与者中自然人要远多于法人，二者的比值近5年来一直在100之上，机构的整体成交量在2012年之前大于自然人，但2013年稍稍落后。与韩国市场不同的是，台湾地区的自然人在期权买卖上并无显著偏好，买卖比近8年来始终在1附近。这与交易所的合约设计及整个市场的业务宣传息息相关。以台指期权为例，其合约设计参照了主要市场的指数期权设计思路，在规模设计上也适宜台湾市场的投资者结构。
　　另外，在2001年推出台指期权时，台湾期货交易所便使用了做市商制度，为市场流动性提供了保障，买卖价差的缩小也激发了投资者参与期权交易的积极性。此外，台湾期权推广人员学习韩国期权市场推广经验，通过多样化方式的宣传，包括理财会客室、在线行情说明会、网上期权学院和程序化交易策略超市等，拉近了期权和普通投资者的距离。应该说，台湾期权市场不仅学习了美国、韩国的成功经验，也具备自己的市场特色。
　　香港期权市场
　　此前几期，我们介绍了全世界各个国家的衍生品市场，今天我们把目光聚焦回到我国的香港。香港金融衍生品市场从 20 世纪 80 年代中期建立以来, 经过近 30 多年的发展，现已成为亚洲最活跃的市场之一, 并在全球金融衍生市场中处于重要的地位。
　　期权市场发展历史
　　香港交易所于1993年推出了第一个期权品种-恒生指数期权，随后，又相继推出了恒生香港中资企业指数期权合约、台湾指数期权合约、恒生100期权合约、恒生地产分类指数期权合约、小型恒生指数期权合约等多个指数期权合约。1995年9月8日，香港联合交易所推出股票期权，首个股票为汇丰控股。在随后的2000年，首只ETF期权-盈富基金ETF期权在港交所上市。
　　目前，香港交易所共有5只指数期权产品，86只股票期权和3只ETF期权。3只ETF期权分别是安硕新华富时A50中国指数ETF期权、标智沪深300中国指数基金期权和盈富基金ETF期权。
　　港交所股票期权合约（部分），详见：
　　http://www.hkex.com.hk/chi/prod/drprod/so/classlist_so_c.htm
　　2016年香港期货期权的成交总数为1.89亿张，其中期权合约总数为1.04亿张，占期货期权总交易量的55%。其中，股票期权成交量为0.74亿手，约占期权交易总量的71%，占市场衍生品交易总量的39%。
　　投资者结构
　　从参与期权交易的目的看，不管是个股期权还是指数期权，期权成交量中有一半以对冲为目的，大约三分之一左右是纯买卖，剩余约10%为期权套利交易。
　　这种交易目的分布的形成与期权市场的投资者结构密不可分。香港期权市场采用做市商制度，做市商为了履行做市义务，通常被动持有大量期权头寸，而做市业务本身是不应该作为对手方承担头寸暴露风险的，因此做市商通常构建与所持头寸相反的期权头寸进行对冲操作，这就形成了期权交易一半以上是对冲交易的现象。除了做市商，香港本地机构、个人以及海外机构贡献了另外约50%的交易量。
　　权证市场
　　一般而言，在存在个股期权的市场中权证市场通常都较难发展，但是香港却拥有一个远比个股期权发达的衍生权证市场，交易量占市场比重远高于国际水平。之所以衍生权证在香港更受投资者青睐，一方面是由于衍生权证品种丰富，交易方便，一般投资者账号即可买卖；另一方面香港衍生权证已发展多年，被广大投资者所熟悉，且具有非常强的流动性。