【兴业定量任瞳团队】“价值一哥”曹名长：行业排名前3%的炼金术

基金经理曹名长，管理规模195亿，其代表产品收益排名行业前2.7%，大幅跑赢业绩基准与沪深300指数，回撤低于市场，业绩持续性较强。持股集中度低，换手率大幅低于同类平均，较偏好价值风格。重仓行业稳定，选股能力突出，重仓股持有时间长、相对行业超额收益突出。

获奖经历
8项金牛基金奖-《中国证券报》
6项金基金奖-《上海证券报》
6项明星基金奖-《证券时报》

管理产品

曹名长，经济学硕士。历任君安证券有限公司研究员、闽发证券上海研发中心研究员、红塔证券股份有限公司资产管理部投资经理、百瑞信托股份有限公司投资经理、新华基金管理有限公司基金管理部总监、总经理助理及投资决策委员会成员。2015年6月加入中欧基金管理有限公司，现任策略组负责人。
曹名长任基金经理年限11.9年，目前共管理基金7只，总规模195.41亿元，管理产品分别为偏股混合型及灵活配置型。其中管理时间最久的是中欧价值发现与中欧潜力价值，自2015年11月20日管理至今；规模最大的是中欧恒利三年定开，自2017年11月1日开始管理，规模为69.62亿。
表1、管理基金概况

代表产品：中欧价值发现A

产品特色
行业排名2.7%
回撤低于市场
业绩持续性强
大幅跑赢业绩基准与沪深300
基本情况

中欧价值发现A（166005.OF）成立于 2009年7月24日，是中欧基金旗下的一只偏股混合型基金，曹名长任职日期为2015年11月20日。截至2018年9月30只，基金规模为59.17亿元。
规模呈提升趋势。机构持有者占比77%，但有逐步下降趋势。高仓位运作。持股集中度较低，持股数较多。
表2、中欧价值发现A基本资料

产品业绩

基金获取收益与控制风险能力俱佳：截至2018年11月12日，基金经理自任职以来实现总收益17.91%，年化收益率5.68%，实现超越业绩基准收益为27.74%、超越沪深300指数收益为33.01%，超额收益稳定。与同类基金相比，基金成立以来收益率排名行业前2.70%。风险控制能力上，最大回撤为24.90%，低于沪深300的最大回撤30.65%，较好地控制了下行风险。
业绩持续性强、胜率高：分年度看，自任职以来每年均取得了超越业绩基准及沪深300的收益，同类排名均在行业前1/4；分月度看，自2015年12月至2018年10月共35个月中，共有22个月获得超越沪深300收益，胜率为62.86%。
市场极端情况下，基金收益和回撤总体好于市场：市场下跌时基金亏损少于市场，市场上涨时基金涨幅略低于市场；回撤低于市场，较好控制了下行风险。
图1、中欧价值发现A成立以来收益曲线

表3、中欧价值发现A各阶段收益回撤

图2、中欧价值发现A月度收益

表4、市场极端情景下产品表现

择时选股能力

基金经理具有显著的选股能力：根据基金净值序列，采用T-M模型与H-M模型进行基金经理选股择时能力分析，其中T-M和H-M模型显示基金经理具有显著的选股能力，有正向择时能力但不显著。
表5、中欧价值发现A择时选股能力分析

风格偏好

基金经理换手率大幅低于行业，2018年年化换手率为0.73，远低于同类中位数2.39。
图3、中欧价值发现A换手率与行业比较

根据Barra的十大风格因子对组合进行分析，通过组合在各大风格上的相对基准的暴露来考察基金的风格偏向，我们统计了基金近三年的因子暴露情况，发现基金在动量、盈利性因子上具有较高的暴露水平，在流动性和波动性的暴露水平为负。这表明基金偏好高盈利、低波动和具有动量效应的个股，2017年以来在小市值股票上暴露较多。

图4、中欧价值发现A风格因子暴露值

进一步，对基金实际持仓股票进行分类汇总，分类规则为：选择所有股票的前6%（约200只）为大市值，前15%为中等市值（约排名200-500），后85%为小市值。从持仓市值来看，前期偏好大中盘股，近期小盘股占比提升，大盘股占比有下降趋势。
图5、中欧价值发现A所有持仓股票市值结构

行业偏好

行业集中度总体有提升趋势，目前前4大行业占比58%，相比上个报告期稍有下降。
从行业占比绝对值而言，重仓行业较稳定，长期重仓食品饮料、银行等，其中自任职以来食品饮料持续为前三大重仓行业。相对沪深300指数，基金近期超配食品饮料、汽车、医药和房地产等，长期低配非银行金融、银行、电子元器件、建筑等。
图6、中欧价值发现A所有持股行业配置

表6、中欧价值发现A所有持股行业配置

图7、中欧价值发现A所有持股超配情况

风格归因

依据资产风格进行多元线性回归方法，以最小化残差平方和为目标，得到基金在各资产风格上的近似比例。文中选择巨潮大盘成长指数、巨潮大盘价值指数、巨潮中盘成长指数、巨潮中盘价值指数、巨潮小盘成长指数、巨潮小盘价值指数6个A股风格基准指数及中证全债指数作为规模风格分析的基准，进行基金的风格分析，分析时间频率为季度。

在得到基金于各资产风格的近似比例后，根据此比例来分解基金超额收益率，选择市场基准指数为沪深300，将基金的超额收益率分解为风格Alpha和选股Alpha，来分析基金经理的基金风格择时能力和选股能力。
模型结果显示，基金经理偏好价值风格，2018年前偏好大中盘，其后小盘风格提升，具有持续稳定的风格内选股能力。
图8、中欧价值发现A风格净值归因

图9、收益分解：风格选股（左）和风格择时（右）

行业归因

依据资产风格进行多元线性回归方法，以最小化残差平方和为目标，得到基金在各资产风格上的近似比例。文中选择中信行业指数作为行业风格分析的基准，进行基金的风格分析，分析时间频率为季度。
在得到基金于各行业配置的近似比例后，根据此比例来分解基金超额收益率，选择市场基准指数为沪深300，将基金的超额收益率分解为行业Alpha和行业Alpha，来分析基金经理的基金行业择时能力和选股能力。
模型结果显示，该产品持续重仓银行、食品饮料和医药等，具有行业内选股和行业择时能力。
图10、中欧价值发现A行业净值归因

图11、收益分解：行业选股（左）和行业择时（右）

Brinson业绩归因

本文采用单期Brinson业绩归因，根据基金中报和年报披露的全部持仓的行业配置比例，对比同期基准指数的行业配置，分析基金持股的行业选股及择时能力，但由于无法获知基金在期间的实际调仓，所以Brinson业绩归因结果仅供参考。
通过分析可以发现，基金在2017年之前超额收益主要来自行业配置，2018年中以来选股上贡献收益较多。
图12、中欧价值发现A Brinson归因

图13、中欧价值发现A各行业收益分解

个股配置及收益

选股能力极强，重仓股持有期长，相对行业超额收益突出。
从历史持仓来看，自2015年四季度起出现在前十大重仓股频率最高的股票分别为上海医药（11次)、中国平安（10次)、贵州茅台（9次）、兴业银行（9次）、招商银行（8次），其中上海医药、中国平安和招商银行于2018年三季度仍然持有。
从平均持有收益测算，持有超过4期的基金重仓股共13只，其中11只取得了超越行业指数的涨幅，体现了基金经理优异的长期选股能力。
从个股收益情况来看，上海医药、中国平安、贵州茅台、招商银行、顺鑫农业等均取得了可观的绝对及超额收益，而阳光照明、宁波华翔、广汇汽车等个股据测算有一定的负收益。
表7、任职以来中欧价值发现A持仓股票分析

进一步，对2018年三季报披露的重仓股进行分析。从个股收益情况来看，双汇发展、保利地产、承德露露和上海医药三季度以来取得了相对行业的超额收益，而古井贡酒、广汇汽车等据测算三季度以来表现不佳。
表8、2018年三季报中欧价值发现A持仓股票分析

四季度投资观点
市场的机会已经显现，具备很强的投资价值。长期看中国城镇化率仍有提升空间，各项改革仍将不断深化，经济发展将更加平衡；宏观杠杆率增速放缓，金融体系控制内部杠杆取得阶段性成效，未来将逐步进入稳杠杆阶段，长期来看经济仍将保持稳定。经过一段时间的调整，目前上证50、沪深300等主要指数均处于历史最低估值区间，投资机会已经显现，价值型公司和估值合理的优质成长型公司已经具备很高的投资价值。
对四季度和更长期的市场保持乐观。行业上看好食品饮料、医药、家电、地产、金融等低估值、现金流稳定的行业，同时精选估值合理的优质成长公司。
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。证券研究报告：《基金经理揭秘系列之三十：中欧基金曹名长》对外发布时间：2018年11月14日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：
任瞳
SAC执业证书编号：S0190511080001
钟晓天
SAC执业证书编号：S0190518060003

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