金瑞期货有色金属周评 |美联储利率决议临近，或将继续降息

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美联储利率决议临近，或将继续降息

贵金属美联储利率决议临近，或将继续降息
铜
基调改善但压力仍在

铝
宏观利好叠加供需缺口，铝价高位震荡铅
环保限产加强铅市短期仍将高位运行锌
政策频发力锌价获支持
镍政策提振增量释放，关注预期扭转后的做空机会
锡骨干企业联合减产，但实际效果有限

贵金属一、本期观点：美联储利率决议临近，或将继续降息

1）美国ISM制造业指数显示，8月制造业萎缩，降至49.1，市场预估为51.3，不仅跌破50分水岭，而且大幅低于市场预估，创下2015年以来的新低，这是在7月份降息周期后首次PMI表现，从目前来看降息并未对PMI产生刺激效果。从订单指数来看，8月份的新订单PMI仅为47.2，新订单的大幅萎缩对后续的PMI表现造成很大压力，PMI的下行压力仍将继续，加强了9月份继续降息的必要性。

2）8月份的非农数据表现不佳，8月份的非农新增就业人数仅为13万人，低于预期的16万人，由于8月份就业PMI的数据也出现剧烈萎缩，非农数据的走弱恐怕也将延续，非农的下行影响美联储的利率政策。美国8月份的失业率连续3个月保持在3.7%的位置，从最低点3.6%上行的幅度不大，但预期仍然会保持向上的节奏，和美联储的降息周期是相匹配的。

3）市场的焦点逐步聚焦在美联储的9月份利率决议上，虽然美联储主席鲍威尔称对美国经济现状表示肯定，但也承认美国经济前景面临“诸多显著”风险，例如全球经济增速放缓、贸易政策不确定性和通胀持续不足2%目标等。在经济数据恶化没有停止之前，我们预期美联储的降息周期会延续，9月份仍将继续降息，目前CME利率期货观察到的降息概率也为90%，预期实质性降息或将利好金价。

4）得益于中美传来的缓解信号，市场风险偏好短期有所改善，美元指数出现回落。美国国债利率也出现了小幅回升，长短利率基本持平。中美利率在不断扩大，本周最大接近1.6%。接下来中美的利率或都面临回调的趋势，但是中美之间的利差空间已经十分充分，利差的扩大可以部分缓解贸易摩擦对人民币形成的压力。

二、重要数据

美国8月ISM制造业采购经理人指数49.1，预期51.2，前值51.2。欧元区7月零售销售月率-0.6%，预期-0.6%，前值1.1%。美国7月耐用品订单(月率)终值2%，预期2.1%，前值2.1%。美国8月季调后非农就业人口变动(千人)130，预期160，前值164.美国8月份失业率3.7%，预期3.7%，前值3.7%。

三、交易策略

策略：美联储9月份利率决议临近，预期将继续降息，建议做多贵金属。
风险点：中美快速达成协议。

铜一、本期观点：基调改善但压力仍在

1）上周政策表态愈发频繁，央行宣布将在9月16日，全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，再额外对仅在省厅行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。9月4日国常会明确提及普遍降准和提前下达专项债额度等措施。而需注意的是自4月份以来，监管机构对房地产的调控毫不松懈，包括23号文、LPR改革后针对居民住房贷款的特殊规定。

2）近两日铜价快速大幅拉升，从8月末的金稳委会议到国常会，专项债、降息降准预期齐发，货币、财政配合维稳。关注外围欧美9月降息的落地，全球负/低利率、宽流动性对股债利好，与铜而言存金融属性的炒作。风险情绪的缓和，叠加精铜市场持续去库形成的低库存支撑，铜价短期形成反弹之势。然而逆周期加强的背后，实际反映出内外经济压力增大的事实，国内地产高频数据显示下行压力，且地产的收紧并没有放松，经济基本面难言企稳，铜价反转根基不稳定。铜价同前几次上涨类似反弹即减仓，谨慎看待反弹空间。

二、市场调研

近期焦点一是消费改善的预期，二是废铜相关，三是交易情绪的变化。

1）消费终端来看，地产和空调环比略有改善，电网端等待改善；

2）废铜来看一方面进口标准制定仍未有明确说法，调研企业反馈一致，另一方面，铜冶炼厂反馈，废铜采购难度加大，价格因素除外本身供应也是偏紧，且流通中的粗铜也偏紧。我们调研来看，大厂表示采买紧张，但年内对生产的影响有限。

3）对比8月初普遍悲观，避险情绪消化充分，阶段性铜价有反弹动力。铜价上周上涨，交易情绪有所回暖，但是否形成趋势性，仍有部分保持谨慎的看法。

三、重要数据

1）TC：本周五铜精矿现货TC报53-56美元/吨，继续与上周持平。本周出现冶炼厂扩建消息，一是南方铜业拟在秘鲁建设一座120万吨冶炼厂，另一个是大冶有色40万吨产能冶炼厂，目前尚未开工。

2）库存：本周LME减少2.44万吨，SHFE增加1.82万吨，上海保税区减少0.58万吨，COMEX增加0.014万吨。全球四地库存合计约5.78万吨，较上周减少1.2万吨，较去年同期减少14万吨，较去年底增加4万吨。

3）比值：本周洋山铜溢价小幅上涨，报69-85美元/吨。三月比值高位震荡，主要运行在8.16-8.25之间。

4）持仓：伦铜持仓基本持平，沪铜持仓减少0.6万手。

5）废铜：上周五精废价差为1941元/吨。废铜杆性价比凸显，近期关注废铜对精铜的替代性。

四、交易策略

策略：逢高沽空
风险：三季度消费极佳；宏观数据大幅好于预期

铝一、本期观点：宏观利好叠加供需缺口，铝价高位震荡

1）本周沪铝价格震荡中重心略有上移，一方面本周社会铝锭库存持续去库，给予市场信心，另一方面，宏观上本周再度释放利好，国内，国务院常务会议释放出明确的降准信号，及时运用普遍降准和定向降准的工具，加大逆周期调节力度，中美贸易方面，双方确定10月磋商继续进行，同时市场传出此次双方协议或有一定进展的消息，对铝价有所提振；

2）本周库存方面维持去库节奏，但是消费旺季开启的信号并不明确，一方面去库部分是意外减产的效应逐渐显现，另一方面，出货量的提升并不显著，去库幅度实际上尚未达到旺季消费的预期。对于后市的消费，旺季的需求可期但不宜过度乐观，房地产竣工和汽车产量方面，7月同比增速降幅开始收窄，但下游订单数量未见明显好转，随着国庆的逐步临近，时间上来说并不利于旺季的铝消费，有利的一面是国家近期连续出台刺激消费、加大逆周期调节经济力度等政策，以消费带动经济回暖的方针不变，但政策传导需要时间，在金九银十的需求旺季是否能够真的享受到政策红利尚待验证；而出口方面，7月的未锻造铝及铝材净出口量已显著回落，且同比也有所下降，在持续高比值和贸易摩擦下，出口所带动的增速将逐渐走弱；

3）供应端，随着铝价的持续高位，电解铝冶炼利润也为年内高水平且具有持续性，复产的计划消息充斥市场，首先山东魏桥和新疆信发意外减产的产能将分别于9月中旬和月末开启复产，早于市场预期，同时青海百河部分产能、广西信发因事故关停产能已经逐步复产，西部水电也将在9月末复产，复产产能将对供应短缺形成一定补充，但从具体量级来看，复产产能与减产产能仍具有较大的差距，而新投的产能三季度末和四季度初依然有限，因此短期供需短缺格局将持续；中长期来看，一方面意外减产的产能将逐步复产恢复正常生产，另一方面四季度新投产能增量可观，两者共同作用下供需关系将逐渐向过剩转变；

4）成本端，本周氧化铝价格稳步回升，市场成交情况也因刚需采购增加而有所好转。本周传出山西交口肥美铝业因赤泥库问题停产的部分产能将于9月中旬开始复产，而河南地区两家氧化铝厂因国庆的到来将于9月中下旬共计减产60万吨产能，一增一减下情绪有所抵消，对于氧化铝价格的反弹高度仍维持此前判断，一方面北方氧化铝冶炼厂使用进口矿石的比例逐渐提高，国内矿石的挺价能力正在被逐渐削弱，长期来看矿石成本是趋于下降的；另一方面，境外氧化铝的价格仍处于低位，进口窗口持续开启，同时国内近期仍有氧化铝新投产能，内外供应压力持续存在中短期来看，氧化铝价格会有小幅反弹，围绕成本线上下浮动。基本面上，成本触底但支撑有限，旺季消费下供需处于偏紧格局，预计短期内铝价将处于高位震荡格局，中长期来看，供需偏紧的格局将在供应不断提高的情况下改善，当前利润水平难以维持，价格重心将下移，关注停产产能实际复产情况、库存变化及供应增量情况。

二、重要数据

1）本周氧化铝价格延续反弹之势，国内各地价格在2495—2561元/吨范围，均价为2536元/吨，较上周上涨30元/吨；电解铝平均成本也因此继续抬升，当前完全成本在13032元/吨附近，但由于电解铝价格上涨幅度较大，经测算国内冶炼厂平均利润水平上升至1387元/吨水平；

2）本周铝社会库存111.0万吨（铝锭100.6万吨，铝棒10.4万吨），环比上周下降1.55万吨，去年同期为184.30万吨，较去年同期下降73.3吨，库存持续下降；

3）截至9月6日，上海现货与期货基差为升10—升50元/吨，基差与上周持平；本周华东市场由于价格上涨，持货商基本挺价出货，出于对后市看好的原因，临近周末出现惜售情绪，中间商接货态度积极，但价格承受范围与持货商具有一定差异，两方实际交投较为僵持，下游因价格高企基本以按需采购为主，由于订单方面的好转，使得整体成交氛围较上周好转，大户周内维持正常采购；华南市场，本周多表现为出少接多，升水抬高，临近周末出货者增多，下游表现观望，成交活跃度有所下降，整体来看采购力度也有所提升。

4）本周LME库存较上周减少0.38万吨至92.32万吨，较年初下降34.99万吨，较去年同期下降13.95万吨；注册仓单增加2.99万吨至70.77万吨，较年初减少32.65万吨，较去年同期减少5.86万吨；LME铝0-3升贴水在贴26.75美元/吨至贴28.75美元/吨区间。

三、交易策略

策略：观望；
风险：无。



铅一、本期观点：环保限产加强铅市短期仍将高位运行

1、上周市场重磅消息在中国上周五降准0.5个百分点，跟随全球货币政策宽松步伐，上周金融市场提前反映降准预期，这导致消息公布后周五晚间金属无明显反弹。

2、从产业利润角度，目前再生铅利润过千元，为今年最好水平，但9月环保力度加强，再生铅贴水也未明显扩大，供应增量相对有限。9月环保阶段性加强利好在逐步兑现，上周河南地区发布限排10%通知，叠加大型冶炼企业检修，9月供应影响量近2万吨，市场仍在去库。

3、经过铅价上涨，但铅酸电池涨价进度不及预期，这导致铅酸电池企业利润缩减，未来消费动力略显不足。再生铅受利润刺激后供应的释放及未来消费延续性将成为当前铅价上涨能否延续的重要因素，预期资金缩减下铅价高位震荡加剧，预计沪铅波动区间16500/17600元，伦铅波动区间1920/2100美元。

二、产业调研

1、（9.6）9月环保预期在逐步兑现，河南济源企业接到限排10%通知，河某大型炼厂上周以检修名义减产，预期影响量近5000吨，之前环保是要求总排放不超，今年要求是企业主营各产品排放均要达标，阶段性环保力度加大，部分企业反映无明显影响。

2、（9.6）江西地区某企业反应目前高利润对再生铅有足够的吸引力，核算的再生铅利润接近1000元，另外，安徽某企业自上周开始生产，日产100吨，但从精废价差来看扩大不明显，短期主要是受环保约束。

3、（9.6）目前冶炼厂库存仍偏低，根据过往铅酸电池国庆节前还有一波补库需求。根据上周现货市场表现，部分企业补库提前启动。

三、市场矛盾及策略调研

环保仍是当前主基调，思路偏多，由于再生铅利润高企，可以等待环保力度下降后的沽空机会，预计要10月后再评估。

四、重要数据

（1）人民币贬值令沪伦比抬升，铅沪伦比从前周8.35升至上周8.47，进口亏损缩窄至998元，三月比值降至8.44，窗口关闭进口铅暂缓流入。

（2）伦铅现货升水自前周贴水3美元转至上周升水1美元。国内现货贴水收窄，1#铅对1910升水30元。

（3）再生与原生铅价差扩大，自前周贴水50转上周贴水100元，受环保约束再生铅恢复较慢，再生铅利润已回升至1000元。

（4）伦铅上周库存下降1250吨至7.657万吨，备库需求推动国内去库，上周库存下降5600吨至2.97万吨，国内外库存合计10.63万吨，去年同期13.8万吨，今年年初13.63万吨

（5）小幅上调50元，矿山旺季供应提升，云南、广西地区上调，国产精矿TC报1750-2050元/金属吨，进口矿TC报25-30美元/干吨，8月冶炼几无检修预期对矿需求增加。

（6）上周铅价上涨，铅酸电池暂无上调价格，铅蓄企业平均盈利率0.9%较之上周下降0.8%，电动自行车蓄电池消费好转延续，汽车消费表现偏差，SMM铅蓄电池企业周度开工率环比上升0.87%为54.22%。

五、交易策略

策略：延续偏多策略，由于9月下旬后需求前景或导致上行空间受抑制，当期货高现货低时可尝试买现抛期。
风险点：再生铅增量释放及宏观风险加剧下消费再度恶化。

锌一、本期观点：政策频发力锌价获支持

近期国内为支持经济，保障就业，政策层面频频传出利好消息：一方面全面下调准备金率，另一方面国务院常委会着重强调问就业，基建托底，激发市场风险偏好，提振对于未来消费的信心。锌品种上，由于LME当月再次出现挤仓端倪，令LME锌颇显强劲，近月端back走强。从博弈的角度看，虽然LME当月强劲，但是随后3-9月却出现contango结构，显现出市场对于挤仓的不乐观。从价格走势上看，我们对于锌价反弹的高度保持谨慎观点，虽然消费旺季快至，但去年四季度包含抢出口因素在其中，同比的角度看，今年或将出现较大程度的落差。再者，锌矿价格跌至今加工费尚未出现明显下跌，无法挤压远期过剩，因而高度的反弹或将吸引更多的抛盘，因而我们预计伦锌核心趋于2230-2350美元/吨，沪锌主力核心运行18800-19200元/吨

二、产业调研

1、（9-8）某陕西大型企业无害化项目仍旧无法完全落成；剩余产能8月开工较高，8月产量环比提升5000吨，随后几个月将继续提高

2、（9-8）甘肃某型冶炼厂因环保而停滞，目前还不能重启

3、（9-8）9月第一周消费表现环比继续缓慢回转，华北镀锌企业表示结构件订单正逐步回归，板材订单尚未明显起色

4、（9-8）据株洲当地媒体报道，株冶铸造锌合金厂正在落成，预计初步规模至10万吨/年，该产能原料为锌锭，预计将吸引湖南本地锌锭，从而分流广东市场的锌锭到货量。

三、市场矛盾及交易策略调研

1、走势：由于8月已过，但锌锭市场库存积累明显低于市场预期，不少资金已经不再把锌多空头配置，部分仅是留有少量空头底仓

2、热点：虽然整个淡季锌市场都没有实现累库存，但是，在进行市场调研后，我们发现并市场参与者并没有过多关注沪锌的borrow和跨市反套；究其原因在于虽然低库存，并以现有消费水平看，并不预期缺而紧；此外，远期的Q1总归会累库，从时间上看，挤back已过了最佳时机

四、重要数据

1）本周锌精矿加工费基本持平，进口锌精矿加工费主流成交在260-280美元/吨；国产锌精矿加工费整体持平，成交在6250-6650元/吨。

2）本周人民币略有升值，另一方面，LME重回Back结构，因而令沪伦比值小幅回落，三月比值自8.31回落至8.21附近，实物进口亏损从亏400元/吨扩大至亏700元/吨。周内保税成交较为清淡，经过前期的保税货物流动，使得目前保税货源集中度较高

3）周内沪锌价格拉升，下游表现出明显的涨价观望，且本周广东货源流入上海市场，令持货商出货压力增大，现货升水回落明显，自周初升150-160跌至升120元/吨附近；广东市场亦如此，周内现货自升水转变为贴水，现货对1910贴水40-贴60元/吨。

4）1）本周国内库存增加0.58万吨，至14.45万吨；保税库库存增加1800至9.03万吨；LME库存6.56万吨，较上周减少0.17万吨；全球显性库存共计30.04万吨，较上周增加0.59万吨，全球总计较年初增加1.52万吨，较去年同期下降11.99万吨

五、交易策略

策略：沪锌买近抛远
风险：无。


镍一、本期观点：政策提振增量释放，关注预期扭转后的做空机会

假定没有印尼的禁矿政策的提前落地，中国和印尼产能均可以按照当前进度继续爬坡，但现在印尼禁矿提前至2020年1月1日实施，将导致中国产能由于缺乏原料而降低产能利用率，根据当前配额情况以及印尼产能投放进度，中性预估下NPI产量增加由原先的20万吨降低到仅增8万吨，2020年的过剩转为缺口。但是我们需要考虑的是，现在价格是否已经对禁矿充分反应以及政策落地后，未来增量的来源以及释放的时间。从矿源的补充角度看，禁矿政策的出台，最直接的影响是导致国内镍矿的短缺预期，矿价持续走高，这样反过来会刺激其他矿源对中国的补充，如菲律宾的提产动力、新喀的新增配额动力以及危地马拉等地对中国的补充，此外，近日印尼允许矿商继续申请配额，禁矿前的抢出口空间具有很大的想象力（参考2014年，单月最高600万湿吨），国内港口将持续垒库，未来缓解矿端紧张的局面；此外最直接的是加快印尼项目的投产进度，按照当前项目进度的中性预估，主要集中在火法项目，2020年印尼将新增供应14万吨镍金属，但考虑到印尼即将对建设进度迟缓的项目进行处罚，或将倒逼企业加快投产，此外，中国在当前还有三家高炉企业一直处于停产状态，如果复产也将贡献近2万吨的金属量，所以明年NPI增量的乐观预期将达到22万吨，缺口预期或将在Q2季度扭转，建议逢高远月布空。

二、产业调研

1）禁矿提前，预计铁厂将加速备矿，矿价仍有上升空间。并且近日印尼提出矿山仍可申请配额出矿，本月新增一家配额40万吨，所以未来在矿价刺激下，国内镍矿将出现垒库。

2）据中联金调研，预计9月份总排产量环比8月减少9.24万吨，下降主要体现在200系和300系方面，主要是因利润压缩，销售预期转差。

三、重要数据

1）利润方面，高镍生铁利润维持高位，不锈钢完全镍铁利润环比走差36元/吨。

2）价差方面，金川镍与俄镍价差收窄至百元附近，镍豆与俄镍的价差扩大至2100元，高镍生铁与俄镍贴水扩大至253元/镍。

3）因进口窗口持续关闭，货源流入有限，持货商挺价格意愿强烈，俄镍贴水收窄，但高价下，现货交投清淡。

4）本周窗口继续关闭，周中进口亏损一度破万元/吨，周五进口亏损报4500元/吨左右。

5）三地库存周增883吨至20.51万吨，其中SHFE减3739吨，LME增2472吨，保税区库存较上周增2100吨，较年初下降4.7万吨。

四、交易策略

策略：逢高布空远月；
风险：不锈钢项目投产，印尼NPI项目投产不及预期。

锡一、本期观点：骨干企业联合减产，但实际效果有限

本周在联合减产消息刺激下，沪锡从底部反弹近两万，其中周一及周四均接近于涨停，但是通过联合减产协议以及云锡公告，我们发现未来减量对供需平衡的影响并没有大家想象的那么大，最终实际减产效果有限。印尼2018年出口锡锭7.6万吨，今年1-7月出口近4万吨，同比减11%或5000吨，所以后续仅需要减产5000吨即可达到目标，大概率是自己的冶炼不减，减少小厂贴牌的量级；而国内方面，根据国际锡协的数据，去年国内锡锭产量16.5万吨，今年上半年产量仅7.81万吨，如按照2万吨的减量反推，下半年产量为6.63万吨，但是考虑到当前消费无起色，出口亏损严重，所以产量减量体现在供需缺口上的量并不大。此外，据了解某大户企业在7月初价格大幅下跌后，两个月未出货，预计垒库量相当可观，后续价格走高后释放或使得减产效果大打折扣。并且我们认为在供需双弱的格局下，联合减产下价格反弹会刺激矿山产出增加，炼厂减产导致矿的平衡过剩，加工费走高，价格及加工费走高将正向刺激炼厂增加产出。所以对于后续的锡价，我们认为依旧难以走出比较大的行情，区间震荡的概率偏大，下方支撑在13.5，上方压力在14.5。

二、产业调研

1）根据锡业股份公告以及国际锡协骨干成员减产协议，国内减产2万吨，其中云锡减产10%或7000-8000吨，天马减产1万吨。

2）联合减产消息发出后，沪锡已经从底部上涨20000元/吨，伦锡上涨2000美元/吨，所以根据在亚洲锡业周上调研了解到的信息，大部分参会者均表示未来减量的可能性偏小，并且有炼厂近两个月并未出货，后续价格走高库存释放令价格承压，所以继续上行空间并不大。

三、重要数据

1.原矿方面，锡矿偏紧但加工费变化不大，云南40°加工费1.35-1.45万元/吨，其它产区60°加工费1-1.1万元/吨。

2.期价大幅上行，冶炼厂出货积极性大幅提升，套盘商补货意愿积极，但下游对高价并不认可，转为观望，现货市场成交总体仍较弱。至周五对沪锡2001合约套盘云锡贴水100，普通云字贴水500，小牌贴水1000。

3.库存方面，LME库存减45吨至6950吨，较年初增4775吨，较去年同期增4090吨；国内库存较上周减177吨至4899吨，较年初减3372吨，较去年同期减2094吨。

4.比值重心走低，现货进口亏损扩大至5000元/吨附近，出口亏损收窄至16000元/吨。

四、交易策略

策略：择机跨市正套。
风险：缅甸进口大幅下滑；印尼政治形势变化。

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