LPR改制扩张IRS利率对冲需求，国债期货还会远吗？

报价机制改革后的新LPR（Loan Prime Rate）问世后，规避利率波动风险的需求和风险对冲定价需求均在快速增加。根据外汇交易中心（CFETS）统计数据显示，8月20日LPR改制出炉后的8月21日，挂钩LPR的利率互换交易名义本金额即达到18.60亿元。从商业银行已经开展的利率互换策略来看，主要是将存量的固定利率贷款转换为基于LPR基准利率的浮动利率贷款，或在发放基于LPR的新增浮动利率贷款时，通过利率互换对冲未来的利率波动风险。从利率互换的参与者结构来看，除了商业银行和需要降低利息成本的实体经济企业之外，以公募基金、私募基金和保险资管为代表的非法人产品对冲利率风险的需求也日益提高，国泰君安证券和银叶投资完成一笔挂钩1年期LPR的人民币利率互换（IRS）交易，成为市场上首单与非法人产品达成的挂钩LPR的人民币利率互换交易。积极参与利率互换交易商业银行、亟需降低成本的增量融资者、需要置换高利息的存量贷款者、保险资管等非法人产品户等等市场主体，均已经意识到在“利率市场化”即将完成最后一公里行进之际，合理运用利率衍生工具将有效调整资产负债结构、优化融资结构和成本、对冲市场风险和信用风险稳定产品净值波动。

以商业银行的视角来看，推动“利率双轨制”并轨的LPR改制，重塑贷款利率传导机制的直接冲击是商业银行利率风险增大，相对应的，提升资产负债风险管理能力和利率风险管理能力就成为决定未来盈亏状况的重要因素：

首先，LPR改制凸显资产负债期限错配的风险。商业银行“融短贷长”的经营模式会在利率波动频繁之时面临久期错配风险，甚至引发流动性危机。LPR改制是商业银行资产端利率市场化提前于负债端利率市场化实现，因此LPR改制后新增信贷定价市场化压缩银行息差，商业银行内部FTP定价机制和负债端资金的可得性就成为制约风险溢价下降的关键，就前者而言，商业银行存款成本越高，FTP（Funds Transfer
Pricing，内部资金转移定价）定价机制所决定的风险溢价越高，LPR报价利率也自然越高；就后者而言，商业银行差异化经营的规模优势凸显出来，揽存和直接获得央行流动性注入的负债可得性会受益于MPA考核和流动性考核等制度约束。

其次，LPR抬升了商业银行资产负债的“基差风险”。改制的LPR实现了“贷款利率市场化”，但存款定价依然锚定于存款基准利率，存款和贷款分别锚定于两种不同的基准利率，即便在资产和负债期限完全匹配的情况下，也会出现两种基准利率不同步变动带来的“基差风险”。

再次，LPR实现贷款利率市场化，倒逼存款利率市场化进程，商业银行浮现“利率期权风险”。商业银行经营的期权风险突出表现在：客户在利率下降时提前还清高息贷款并贷入低息贷款，或利率上升时提前支取存款并再次更高的利率存入。商业银行针对负债端的差异化定价和针对资产端的贷款利率波动性加大，增加了商业银行管理利率风险的复杂度和难度。

LPR改制促使商业银行等金融机构和非法人产品等市场参与者将越来越多的运用利率衍生品。对于目前国内利率衍生品存在交易所场内和银行间场外两个市场，交易所场内市场主要是在中国金融期货交易所挂牌交易的国债期货，银行间场外市场包括挂钩LPR、SHIBOR 3M和FR007等基准利率的利率互换（IRS）、标债远期、远期利率协议和即将落地的利率期权等品种。

虽然历史的秒针拨快到9102年，但是商业银行等面临利率风险、亟需利率衍生品市场的大型金融机构却依然阻隔在场内衍生品之外，在利率风险高企、市场化迫使金融中介机构必须调整优化自身业务架构和经营的趋势下，利率衍生品市场的深度和广度必将因市场的需求也拓展，也必将拓展市场的需求。LPR改制后利率互换交投活跃，那么作为经典衍生工具的国债期货，距离商业银行等重要机构参与者、距离保险资管等非法人产品还会远吗？

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