股指期货二次松绑市场影响几何？释放出了哪些信号？！

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本文由和讯期货综合自澎湃新闻，公众号财经周弹、期海瞭望[url=https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzI2NTcxMTMxOQ==&mid=2247483728&idx=1&sn=652d163b9c1d4ff2d820cdb351da5dd8&chksm=ea987ae8ddeff3fe709aaa019cb61cb10c97ae7be851bcdd58f282aeddb731b72ddd15f59e80&mpshare=1&scene=21&srcid=0916ddHBceVBTimt12Fnnj4e#wechat_redirect][/url]

时隔7个月，股指期货终于迎来了第二次松绑。

9月15日，中国金融期货交易所（中金所）在官网上宣布，下调三大股指期货合约的手续费，调整幅度为25%。

自2017年9月18日（星期一）起，沪深300（IF）、上证50（IH）、中证500（IC）股指期货各合约平今仓交易手续费标准调整为成交金额的万分之6.9。此前，手续费标准是成交金额的万分之9.2，也就是说，交易手续费这次被下调了25%。

同样被下调的还有保证金标准。

据中金所公告，沪深300和上证50股指期货各合约交易保证金标准，由目前合约价值的20%调整为15%，同样是自2017年9月18日起实施。保证金的下调幅度，同样是25%。

富善投资总经理兼投资总监林成栋认为，此举体现出管理层对股指期货市场的呵护之情，这对股指期货市场的流动性以及成交活跃度都会有相当的刺激效用。

对于这次调整对股市的影响，艾方资产总裁兼投资总监蒋锴认为，“期指逐步松绑，市场回归常态化，有利于A股稳定运行，发挥期指的套保和价格发现功能，同时能吸引更多长线资金进入市场。”

海通证券期货研究主管高上撰文表示：

1、坚持“小步慢跑，区别对待”的审慎性原则。对投机盘仍采取较严措施，同时规避中小创因松绑带来的卖方压力。所以单边投机手数仍维持20手没有调整，另外中证500保证金仍维持30%不变。反映了监管层在松绑过程中仍坚持“小步慢跑，区别对待”谨慎原则。

2、上一次2月17日的第一次松绑幅度较大。一是将股指期货日内过度交易行为的监管标准从原先的10手调整为20手；二是沪深300、上证50股指期货非套期保值交易保证金调整为20%，中证500股指期货非套期保值交易保证金调整为30%（三个产品套保持仓交易保证金维持20%不变）；三是将沪深300、上证50、中证500股指期货平今仓交易手续费调整为成交金额的万分之九点二。首次启动松绑是股指交割日，两会前，松绑启动后市场波澜不惊，沪指开启了2个月的上涨窗口。

3、此次松绑同样是维稳的关键时间点。也是股指期货交割日，并且也是十九大维稳的敏感点，同时，沪指处在突破3300箱顶整固的关键阶段，监管层此时第二次启动松绑，反映了监管层对市场走好的充分信心。短期对市场影响有限，未来松绑进程有望进一步加快。

4、当前沪指突破3000-3300的箱体后，市场情绪较为活跃，但本周卖压随之上升。短期看，经历上一周净空单大幅回落后，净空单尤其是IF与IH周四出现了急剧回升态势，下周短期市场承压，不排除沪指回踩3300箱顶，以检验前期突破箱顶的有效性。

券商股提前庆祝？

9月15日，热点匮乏的盘面上，券商股逆市走强，盘中拉升一度成为焦点。春江水暖鸭先知，股指期货的再次松绑，是否会引入增量资金入市，推动大盘更上一个台阶？

有券商分析师表示，这对券商股来说确实是一个利好消息，因为此举显示出监管层的态度，这一点对于A股市场来说不可忽视。而目前A股市场维持震荡已经相当长一段时间，在基本面、资金面都没有太强改善信号释放的情况下，中金所为股指期货松绑的利好程度也可能被放大。

也就是说，调整之后就判断牛市就要到来、券商股因此大涨，或许还为时尚早。不过，市场人士普遍认为，股指期货限制的进一步放松，有利于A股稳定运行。

蒋锴说：“期指逐步松绑，市场回归常态化，有利于A股稳定运行，发挥期指的套保和价格发现功能，同时能吸引更多长线资金进入市场。”

江明德则直言：“对市场是利好。”

他认为，在调整股指期货相关交易制度上，交易所还是贯彻了稳步、适度的原则，既应答市场的诉求，又合理兼顾目前市场的现状。约半年时间内的第二次调整，释放了对现货市场持正面、积极的观点。对于股指期货来说，所对应的现货市场正是A股股票市场。

不过，有市场人士指出，这次调整幅度较小，而且相对于第一次调整来说，象征意义也更弱，因此不太会对股票市场造成影响。

从上一次宣布股指期货松绑之后的市场表现来看，上证综指从2月16日的3229.62点，到3月16日的3268.94点，累计小幅上涨1.2%，并未见到剧烈波动。

荐读：

股指期货与居民财富管理工具的供给侧改革

作者：上海财经大学金融学院客座教授刘文财

股指期货是提取黄金的“溶液”，投资机构运用她才能把股票市场分割成不同风险与收益的投资产品，这样，居民就能按需购买，管理他们的财富了。

一、买股票就像开金矿

此前，人们认为股票是纯金块，没有矿渣，也不需要提纯。得益于马柯维茨、威廉·夏普等金融学大师的研究成果，目前在发达资本市场里，普通的投资者不但知道股票中有“金子”，也有“矿渣”，而且它们是紧密混在一起的。股票中的这些“矿渣”就是人们常说的系统性风险，也就是贝塔风险。正如华尔街的一句谚语所说的，当囚车停在娱乐场所门前，警察将坏女孩与好女孩一并带走。而股指期货如同提取黄金的溶液，它的出现，改变了人们投资股票必须面对系统性风险的困境。

当金融学大师马柯维茨用标准差来度量股票的风险时，他发现了一个极为有趣的现象，即单个股票身上的风险其实包含两部分，一部分是个别风险，另一部分是系统性风险。个别风险来自于上市公司有关法律纠纷、新产品开发失败、投资失败等因素所引起的特有风险。而系统性风险来自于整个股市因经济景气程度、利率调整等外部宏观政策环境变化所引起的风险。股票的个别风险可以通过多个股票的组合进行消除，但不能消除系统性风险。在美国股市，当组合中股票的数量超过128只时，非系统性风险基本被消除了，组合只留下系统性风险。因此，他认为组合投资是一顿“免费的午餐”，它减少了投资者的总体风险水平，但并不降低投资者的期望收益。实际上，他的投资组合理念是对两条古老投资原则的确认：第一条是不入虎穴，焉得虎子。期望发家致富总是在一定的风险水平下，没有不承担风险的收益。如果多承担风险是我们为了换取更富有的机会而必须付出的代价，那也是值得的，但他发现有些风险是没有必要承担的，承担这些风险不会给我们带来回报。换句话说，如果投资者承担的风险如果不是系统性风险，那么高风险不一定有高收益，市场是不会给这类风险提供补偿的。因此就有了第二条原则，即不要把鸡蛋放在同一个篮子里。分散投资是最为明智的选择。经过夏普的拓展，股票的非系统性风险与系统性风险分别有了第二个名称，即阿尔法（Alpha）风险与贝塔（Beta）风险，对应的收益也称为阿尔法收益与贝塔收益，贝塔收益也常被称为市场收益。

打个比喻，单个股票就像一块黄金矿石，里面既有金子，也有石头，还可能有一些稀有金属，如钯、铑、铱等。如果把金子比作阿尔法，那么其余部分就是贝塔。有些矿石含金量高，有些矿石含金量低，甚至不含金。有些矿石稀有金属含量高，有些矿石可能什么也没有。买股票就像开金矿，如果运气好，正好赶上牛市行情，则投资者既获得阿尔法收益也获得贝塔收益，正如采到矿石除了含金子之外，还有其他稀有金属。但如果运气不好，赶上熊市行情，由于受贝塔风险的拖累，投资者的阿尔法收益也会受到影响，正如采到的矿石中不但没有其他稀有金属，而且含金量也很低一样。因此，根据马柯维茨的建议，不要指望开一个金矿能使你发家致富而投入你所有的资金，血本无归也是有可能的。理想的选择是投钱分散地投入到各个矿山上。正如《威尼斯商人》中安东尼奥所说：
我未将船货事业孤注一掷于一艘船上，
亦不在同一地点做投资，
我所有的资产也不会因今年时运不佳而全军覆没；
沉船的损失，不会使我疯狂。

二、指数基金的荣耀

既然，个别风险不能得到补偿，系统性风险又不可避免，那么，就投资指数基金，拥抱系统性风险吧。著名投资顾问兼作家廉·伯恩斯坦（William Bernstein）指出：“承担市场风险就已经够糟糕的了。只有傻子才会不好好照看自己篮子里的鸡蛋，让自己的投资组合缺少应有的多样化，以至于承担额外的风险。要避免这个问题，最好的办法就是买一只经营良好的指数基金，让自己拥有整个市场。”

投资理论的革新为指数基金的诞生准备了基础。在投资组合理论、资本资产定价模型的基础上，1965年，尤金·砝码与保罗·萨缪尔逊发表了有效市场假说，根据这个假说，当前股票价格已经反应了所有信息，股票的价格是随机游走的，任何人都不能对股票的短期趋势作出预测，任何想击败市场的努力也都是徒劳的。“作为一个整体，全部投资者的回报就是股票市场的整体收益。作为一个集体，我希望你能接受一个近乎残酷的现实：我们只能拿到平均数。”指数基金的鼻祖博格尔是如此告诫投资者的。换成黄金矿石的例子，博格尔告诉开矿者，从平均意义上来说，开采目前众多的金矿，投资的回报率可能为零，因为有些矿含有黄金，能获得投资回报。而有些矿里却没有黄金，白白浪费初始投资。但如果把所有的矿石收集在一起，你会有回报的。因为随着时间的推移，你可能会在其中提炼出比黄金更有价值的稀有金属。在指数基金教父博格尔的眼中，“稀有金属”就是经济体系的增长成果。他说：“成功的投资就是心平气和地拥有企业，而美国乃至全世界企业收益和股利的增长，便是我们取之不尽的财富之源。”

指数基金的创造者相信长期持有一篮子股票，会有很好的收益。从统计上来看，从1900年到2007年，美国股票的总体年均回报率为9.5%，几乎等于同期的企业年投资收益。

截止2008年底，在美国，有8889只共同基金，管理的总资产为96000亿美元。其中指数基金为368只，占所有共同基金数量的4.1%；管理的资产为6040亿美元，占所有共同基金管理总资产的6.3%。另外还有743只ETFs，管理的资产为5310亿美元。

三、对冲基金的诱惑

虽然从长期来看，指数基金具有不可比拟的优势，但在短期，投资者可能要承受巨大的痛苦。在美国股市，获取1%的回报，需要承担3%的风险，获取9.6%的年回报，需要承担28.8%的风险！

从发展历程来看，对冲基金的出现早于指数基金。第一只对冲基金由社会学家兼记者阿尔佛雷德·W·琼斯（Alfred W.Jones）于1949年创立。到1967年底，市场上大约有200只对冲基金运行。

1970年，一些所谓的对冲基金经理认为做空会削弱基金业绩表现，而杠杆化多头头寸能创造超额收益。结果，在1968到1974年的熊市中，多头的杠杆化基金全部爆仓。28家最大的对冲基金管理的资产萎缩了70%，许多对冲基金破产关门。但包括琼斯、索罗斯与斯坦因哈特等30家对冲基金幸存。1986年，对冲基金重回大众投资视野。

在新金融工具、模型、交易与会计改善的助推下，1980到1990年，对冲基金飞速发展。进入门槛低与低运行成本使新竞争者进入这个行业。1990年，当S＆P500指数下跌3%时，而索罗斯的量子基金与罗伯逊的美洲虎基金却分别取得了30%与20%的业绩。媒体再一次把目光聚到对冲基金上。

1991年，索罗斯建立了100亿美元的空头，并在9月16日英镑崩盘前借入3000亿英镑换成德国马克，净赚120亿美元。1998年，有48亿美元资本、管理1250亿美元资产、表外衍生品名义总值13000万亿美元的长期资本管理公司（LTCM），由于俄罗斯债券违约而损失44亿美元。纽约联储组织了36亿美元进行了收购，以免其破产对全球经济产生系统性的冲击。

1999年，管理1600亿美元的加州雇员公共退休基金，（CalPERS），宣布将在对冲基金及其他另类投资工具上投资110亿美元（实际上，它于2000年大约在对冲基金上投资了10亿美元）。在2000－2002年的熊市中，对冲基金有效地保护了客户资产的安全。例如从2000年3月的高点到2002年9月的低点，CSFB的对冲基金指数累计收益为6.08%，标准差为5.34%，而S＆P500指数为－43.74%，标准差为17.19%。

2003年，随着美国养老基金最坏业绩年份的到来，许多养老基金加大了另类投资的比重。养老基金把对冲基金作为一类核心资产使对冲基金的资本流入出现了意想不到的增长。从2002年的1630亿美元，增长到2003年的7220亿美元。到2003年底大约有6000－7000只。到2007年底，对冲基金的数量为7600只，管理资产约为1.87万亿美元。在2008年的金融危机中，对冲基金也受到重创，但平均损失远小于共同基金。2008年底，全球对冲基金数量为9284只，管理的资产规模为1.4万亿美元。

四、各取所需

指数基金好，还是对冲基金好呢？对不同风险偏好投资者会有不同的答案。它们分别是承担股票市场风险的两种极端选择。指数基金承担了全部系统性风险，对冲基金不承担系统性风险，只承担阿尔法风险。在它们之间，存在着多种不同风险的投资策略。每一种策略都能形成一种投资产品。被动投资的指数基金贝塔为1，阿尔法为0，而市场中性对冲基金的贝塔为0，阿尔法为1。在这两个极端之间还有指数增强型基金、传统多头基金、130/30基金、多空策略对冲基金等。在这样丰富的品种中，相信不同的投资者会找到自己喜爱的品种。

这些丰富多彩投资产品的形成，离不开股指期货等衍生产品的作用，它们逐渐剥离了股票身上的风险，然后进行了重新组装。从对冲基金发展史中，我们看到，最早用来对冲风险的工具是融券卖空交易（short selling）。在美国股市历史上，股票卖空是股市最早的做空工具。1858年以后，股票卖空就是合法的交易方式。

第二个可以实现风险对冲的工具是股票期权。1973年美国芝加哥期权交易所（CBOE）上市了16只股票的看涨期权，开始了场内期权交易。但看涨期权并不能实现卖空交易。1977年，CBOE推出了看跌期权，成为替代股票卖空的做空工具之一。紧随其后的是1982年上市的股指期货与1983年上市的指数期权。股指期货与期权的出现，是美国股市具有重大历史影响的事件之一，它从根本上完善了美国股市的做空机制与对冲机制，不但弥补了股票卖空、股票期权等只能做空单个股票不能做空整个股市的缺陷，而且还解决了对冲股市系统性风险的问题。它彻底改变了机构投资者的交易行为与业务模式，极大丰富了股市的产品体系。最后出现的是股票期货。在经过漫长的争论之后，2002年11月，股票期货在美国诞生。它与股票期权一样是股票卖空的另一个替代。

至此，美国股市的做空机制已经比较完善。其中，股票卖空、股票期货与股票期权构成了单个股票的做空机制与个别公司风险的管理工具，而股指期货与期权构成整个股市的做空机制与系统性风险的对冲工具。

股指期货如何来进行风险分离呢？投资者在买入股票的同时，根据该股票与指数的相关关系，建立股指期货的空头仓位就实现了该股票阿尔法与贝塔的分离。当然，投资者可以根据自己的风险偏好，进行部分分离与全部分离。这是股指期货强大功能的体现。举例来说，投资者持有市值1000万元宝钢股票，他希望获得该股票优厚的分红回报，而不希望承受因大盘影响而导致股价下跌的风险。根据宝钢股票历史上与沪深300指数的相关性，例如计算出的Beta值为0.8，则投资者可以卖出800万元面值的股指期货合约。这样，他就实现了全部风险的分离。当然他也可以少卖一些股指期货合约，留一部分系统性风险，这样就是部分分离。

无论是个人还是机构，他们均可以利用股指期货进行风险的分离，但是由于股指期货合约面值高、保证金交易、专业性强等特点，使得机构比个人有更强的优势来从事风险分离工作。从历史上来看，对冲基金一直是这一领域内的好手，他们分离贝塔风险之后，使阿尔法收益成为养老基金追逐的对象。

2010年4月16日，中金所上市沪深300股指期货以来，各类机构运用股指期货为居民财富管理创新设计了不少产品，为他们财富的保值、增值提供了便利。2015年9月2日，股指期货市场采取了最严格的限制措施后，这两年，居民找不到这样的产品了，需求是非常的迫切。因此，加快复活股指期货市场，是居民财富管理工具市场供给侧改革的重要抓手，市场期待进一步放松措施的出台。

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