从巴菲特交易期权想到的

陈继豪/作者《证券市场红周刊》红学堂/来源

这段时间股市的表现对于价值投资者来说是个考验，因为行情在不断的干扰你的判断和决策，大盘蓝筹白马股的这轮下跌似乎预示着整个市场对于价投体系的认知面临新的选择和挑战，这种挑战就是你如何规避市场先生给你的投资带来的困扰和回撤。谁都希望自己的资产和所投标的一直上涨，但很多时候是事与愿违，更多时候你要忍受股价长期不涨或者横盘调整的煎熬。作为被动投资者来说这似乎不成为问题，因为他们的投资策略就是长期持有，不受市场波动的影响，但是对于主动投资者就必须考虑如何回避短期系统性风险所带来的资产回撤。就需要寻求避险工具来做相应的风险对冲。因此现在期权的上市给了这样的机会。我们做价值投资更多的是受巴菲特的理念影响。今天我就把巴菲特如何做风险保护的期权交易分享一下。

巴菲特是一个“价值”投资者，同时也是投机者。他为了规避风险放大收益，在期权上也做得如火纯情，

巴菲特1988年才买进可口可乐，90年代可口可乐作为巴菲特的第一大重仓股，到1993年已经给巴菲特带来了10倍的投资收益。

由于过高的股价涨幅透支了可口可乐业绩增长，巴菲特一方面长期看好持有可口可乐股票，但又担心回调所带来的资产回撤，同时也想在调整的低点加仓。又希望能在股价震荡时增加一些持仓收益。

于是他想到了用期权。

我从资料上查到，1993年4月，可口可乐股价在40美元徘徊，巴菲特以每份1.5美元卖出了500万份当年12月到期、行权价35元的认沽期权；

如果可口可乐股价在12月到期前，一直在35美元以上，则没人会愿意用35美元的价格出售股票，那么这份期权合约将作废，巴菲特可以赚取750万美元（1.5美元×500万份）的期权费；

如果股价低于35美元，巴菲特就按义务以35美元买入500万股可口可乐，再加上收取的1.5美元的期权费，实际建仓成本就变成了33.5美元（35-1.5=33.5美元）；

1993年到1994年两年期间，可口可乐一直在40~45美元附近震荡，最低也没有跌破35美元。

巴菲特原有持仓的股票并没有给他带来投资收益，但是通过卖出期权获得了750万美元的期权费收入。

那么巴菲特对于看涨期权的使用，也同样是专家。他多次在他的投资和并购案例中运用看涨期权，大幅放大收益。由于看涨期权的价值是建立在公司的股价大幅上涨的前提下的，因此可以说巴菲特和被投资公司的利益是一致的。他在投资的时候要求无偿获得看涨期权对于被投资的公司相对可以接受。一个经典案例就是是巴菲特在2008年金融危机的时候投资高盛公司。他的投资条件如下：

a.伯克希尔哈撒韦投资50亿美元在高盛的优先股，股利是10%每年；

b.同时获得看涨期权，可以在投资后的5年内，以115美元一股的价格买入50亿美元的高盛普通股票；

巴菲特投资高盛的时候，股价大约是90-100美元一股。当然金融危机结束后，高盛的股价上升很快，5年内股价基本上在150左右，目前已经是200。他的看涨期权由虚值变为实值，按保守估算，巴菲特的获利在2010年是大约20-30亿美元。同时，由于高盛最后以回购巴菲特的优先股，并递送4.35百万股高盛普通股结束交易。巴菲特的这个零成本看涨期权，换股后，按最近的市场价格，价值大约90亿美元。这个还不算他在持有优先股的几年中，每年的5亿美元的优先股股利。这样的交易，也只能是巴菲特这样的大师才能做到。

巴菲特对于看跌期权的运用一样是非常的彪悍。我们从他的年度报告里面看到过一些他的看跌期权交易，可以说是豪赌。下面是他的年报上的一些披露细节：

a.2008年伯克希尔哈撒韦的衍生品一共提供了81亿美元的权利金；

b. 所有合同都要求不能追加保证金；

c. 其中股市的风险敞口是371亿美元，分布在四个股市:标普500，英国的FTSE，欧股50，和日经225。看跌期权的权利金收入49亿美元；

d.2008年的账面损失是100亿美元；

e. 期权到期日分布于2019年至2024年；

可以说他卖出的看跌期权在2008年和2009年都是巨额账面损失，每年的损失都是超过100%。巴菲特是如何存活过这些大规模杀伤性武器的"空袭"呢？

最重要的一点，这些期权都是15-20年的超长期期权，巴菲特在他的年报上提到，这些期权都是不可以追加保证金的。结算日是到期日那一天。实际上，即使他在危机时候有了几百亿美元的账面损失，他不用付出一分钱现金！

然而不是谁都能有巴菲特这样的眼光和能力。在2008年金融危机的时候，AIG就被他的交易对手多次要求追加保证金，好资产活活被流动性逼到地板上，最后由政府援救，公司股东被稀释99%。类似的交易，都是保险公司，一个是悲剧，一个是喜剧，区别就是伯克希尔哈撒韦公司的领导是巴菲特！

近年世界各大股市都创了历史新高，巴菲特的卖出期权仓位的行权价格已经远远低于市价，巴菲特的获利保守估计应该有40-60亿美元了。

因此，巴菲特对于期权的运用是超级棒的，他的风险和利润也是空前的。虽然他的期权交易基本上是大多数投资者无法复制的，投资者仍然可以学习他的期权交易和风险管理的精髓。

对于期权的认识，应该成为投资者风险管理和增收策略的重要工具！

作者介绍
陈继豪
北京高溪资产合伙人。毕业于南京财经大学经济学专业，现任南京财经大学教授，MBA导师，拥有26年证券期货从业经验，是中国证券市场第一代红马甲、机构操盘手。曾长期担任中国证券报、证券时报、红周刊、中央电视台证券资讯频道等媒体嘉宾和特约撰稿人,中央电视台财经频道《交易时间》专访嘉宾。曾任期货公司、公募基金高管。持有茅台股票17年，获利200余倍，先后在华尔街见闻、证券市场红周刊、东方财富网、今日头条等媒体发表多篇阐述贵州茅台等优质蓝筹股投资价值的文章，对价值投资有着深刻的理解，挖掘了中国平安、万科、格力电器、伊利股份等绩优股并坚持长期投资，是坚定的价值投资践行者。

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