期货风险管理公司场外期权业务的实践与思考

刘冬冬华泰长城资本管理有限公司

一、商品期权快速发展，服务实体经济的效应凸显

2017年被称为商品期权元年，场内相继上市了豆粕期货期权和白糖期货期权，铜期货期权也立项获批。场外期权的发展更是如火如荼，各类参与主体不断活跃，成交量屡创新高。据中期协统计，2017年期货风险管理公司全年累计新增名义本金2778.63亿元，同比增长20倍。快速的增长也让场外期权这一新兴工具开始广受关注，越来越多的客户开始主动了解尝试参与，更多的期货风险管理公司开始加大投入，积极布局。

从客户类型来看，场外商品期权绝大多数的交易均来自于产业客户，以华泰长城资本管理有限公司为例，超过90%的交易均服务于实体经济。这充分证明了期权作为一种新型的金融工具，越来越多地得到产业客户的认可，其特点更能契合实体企业的风险管理需求。同时也彰显了风险管理公司响应十九大号召，在丰富服务实体经济手段、增强服务实体经济能力上取得了阶段性突破。

二、场外期权助力期货公司转型升级，华丽转身

传统经纪业务竞争的加剧，倒逼期货公司谋求新的发展方式，资管业务、国际业务以及以场外期权为主的风险管理业务均被寄予厚望。在众多创新业务中，场外期权业务今年大放异彩，对期货公司转型升级具有极为重要的意义。

（一）期权成为期货公司全面风险管理服务的必要组成部分

在常见的金融工具中，期权是仅有的非线性工具，可以对风险和收益进行有效切割，让风险变得可控，这也是其价值所在。通过期权的交易，可以实现风险在不同偏好的投资者之间、不同的市场之间流动。

此前，国内企业只能采用期货进行套期保值。众所周知，期货是标准化的场内工具，只能满足特定的风险管理需求，而企业的生产经营中风险是多样化、个性化的，仅有标准化的工具很难满足各种需求。

在接触产业客户的过程中发现，参与期货套保最怕的就是行情剧烈波动，导致头寸产生较大浮亏，而公司的流动资金是有限的，短时间很难去及时补足保证金，就会面临被砍仓而裸露敞口的风险。虽然客户参与期货的初衷是为了套保，但是因为资金的问题到最后可能就变成了投机。

还有一些客户参与重大工程项目的招投标，从投标开始到中标出结果期间有半个月的时间窗口，在这个过程中如何去管理风险成为一个令人头疼的问题。如果企业采用期货进行了套保，但最后没有中标，套保头寸就变成了投机头寸，可能导致较大的损失。如果企业不参与套保，可能中标时行情已经发生了大幅的变动，本来有利润的项目变成了亏损。面对这种情况，相比于期货套保面临的不确定性结果，期权可能是更加好的选择。

诸如此类的情况有很多，作为专业的风险管理机构，工具箱里需要有足够的工具可供选择，可以通过期货去解决企业套保锁定价格的问题，通过期权去解决资金流转和使用率的问题，去解决贸易链条中因为保证金追加带来的信用风险的问题等。

未来期货公司的竞争绝不仅仅是某一方面的竞争，而是综合服务能力的竞争，期权作为衍生工具不可或缺的一部分，缺少了期权对于客户来说就缺少了吸引力，传统经纪业务的地位也会受到挑战。

（二）期权时代是期货公司华丽转身的最佳契机

不同于传统的经纪业务与通道业务，期权业务属于自营业务，有一定的技术门槛，期权工具本身也有一定的复杂性。面对客户时，期货公司不再需要简单地比拼手续费，也不再需要纯粹地探讨交流行情，单就行情判断来说，很多时候产业客户可能比期货从业人员更有把握。而是可以站在专业的角度为客户介绍这一新工具的应用，深入地了解客户的现货经营情况，分析风险敞口，了解风险偏好，进而提供有针对性的期权策略方案。另外，因为各家公司的定价对冲能力和持仓结构的不同，期权的报价上也会有差异，这也是竞争力的又一体现。

过往，因为业务的单一性，金融行业的高端人才主要都是在银行、券商和基金公司之间流动，期货公司很难留住人才，但有了期权这个充满挑战，又有无限可能的新业务之后，优秀的人才会在期货行业里找到相应的位置，尤其是一些在海外有过相关工作经验的人才，也正是看到了这个契机才纷纷选择回国加入这一阵营。

就像互联网为实体企业插上了翅膀，带来一系列生产经营上的变革，期权也必将为期货公司的转型升级，为实体企业的风险管理带来新的变革。

三、为什么2017年迎来了场外期权的大爆发

国内商品场外期权起步于2013年，截至目前已发展了四年有余，过去的四年，行业的发展可以说比较缓慢，甚至可以说是坎坷。在2016年之前这个业务还处于备受质疑的阶段，从客户的角度来说，不理解期权的特殊风险管理属性，难以接受并不便宜的权利金。从期货公司传统经纪业务的角度来说，又担心期权的推广挤占了原有的期货市场份额。再加上，不少公司花重金引进团队，但并未能如愿实现盈利，业务也是平淡无奇。所以2017年场外期权业务的爆发式增长，超出了大多数人的预期。但是站在市场参与者和组织者的角度，2017年商品场外期权的快速发展有其必然原因：

（一）风险管理公司自身能力的大幅提高

从团队的组建、产品的设计到系统的搭建都日趋成熟，报价的合理性和交易的效率也在大幅提高。经过长期的积累，对于企业生产经营的痛点也有了深入的认识，由此探索出了一系列的模式化应用场景，例如：订单管理、低价预购、高价预售、结构性贸易等，这些模式切实贴合了企业的真实需求，也具有极强的复制性和推广价值。

（二）市场风险累积，产业客户风险管理需求强烈

以黑色系和化工系品种为代表，价格连续大幅波动，对企业的生产经营带来较大压力。传统的期货套保虽然可以锁定利润，但是无法解决资金占用和连续大幅追保的风险。另外，企业经营的核心是追求利润，并不是纯粹的管理风险，以期权为工具的主动风险管理，可以限定损失，保留盈利的可能性，这一点也更加贴合企业的实际需求。

（三）各方合力推进投资者教育工作

期权作为一种复杂的金融衍生工具，其落地生根需要一个过程，尤其是在投资者教育和市场培育阶段，必然需要一定时间的积累和普及。近一年来，多家风险管理子公司都在大力推进这一业务，持续开展各类投资者教育活动，各大交易所也通过 “保险＋期货（期权）”、“产业链试点项目”等方式让更多的产业客户在参与的过程中学习。另外，场内豆粕和白糖期货期权的上市交易，也在一定程度上加快了客户对于期权的认知和接受过程。

（四）市场进入一个良性正反馈的阶段

一方面风险管理公司的综合能力提升了，尤其是定价和对冲的能力，大大提高了定价的有效性和合理性，买卖价差收窄，交易机会增加，客户参与的意愿增强；另一方面，因为客户参与的多了，期权的流动性变好，买卖价差就会进一步缩小，客户的交易成本进一步降低，市场由此进入一个良性的循环。

总的来说，2017年场外期权的快速发展是整个行业厚积薄发的必然结果，当然也离不开监管机构、交易所的大力支持。

四、风险管理公司场外期权业务的定位

对于期权业务在风险管理公司的定位，目前市场上有两种不同的做法：一种是将期权本身作为核心产品，围绕这一工具去拓展应用，此类公司多见于券商系或银行系背景的期货子公司，具有强大的金融背景，在风险管理需求界定、风险管理方案设计、交易执行、风险的化解和转移等环节上展业，涉及现货或期货的地方，往往与交易需求及到期交割相关，带有很强的金融属性。

另一种是以实物为核心，围绕实物的买卖、仓储、物流等环节展业，佐以期权来管理价格风险、降低利润波动、增加或优化收益，亦或是在实物贸易中，通过加入期权为其上下游提供更加多样化的交易方式。此类公司多见于有现货类背景的期货子公司，在现货流通领域有比较深入的根基。

不同的定位会有不同的展业策略，也会导致不同的竞争格局。对于金融背景的子公司来说，会更加重视渠道的作用，客户群体会比较多样，更加可能成为综合性的衍生品交易机构。对于现货背景的子公司，更加可能深耕某一领域，在特定领域形成自己的特色优势。

五、场外期权业务发展的经验教训

一是要对风险有充分的认知。首先，作为风险管理服务提供商，既然客户支付了相应的溢价，就应该承担相应的价格风险，不能无端惧怕风险，不提供报价或不接受交易。其次，风险是可以转移和分散的，如果有足够的流动性和相应的流通场所，整个市场对风险的承载量会增加，出现风险事件的几率会大大降低。再次，每个机构都需要评估自己可以承担的风险，这其中既要考虑资本金的实力，也要考虑盘面流动性的动态变化和风险敞口的变化。很多时候，操作风险或者合规风险会远高于市场的价格风险。

二是场外期权是一个复杂系统。前端需要涉及到营销开发、宣传推广，中台要有产品设计、定价、对冲交易等，后台需要匹配IT、合规、风控、开户、财务、结算、文书等岗位，架构的完整，不同环节的高效衔接尤为重要。当业务发展到一定阶段，会发现制约业务的不是客户需求，而是公司的整体服务能力和效率。

三是一定要深入挖掘客户的真实需求。很多时候客户说出来的需求未必是他真实的需求，作为专业的风险服务人员，一定要深入了解客户的情况，跟客户一起去分析其风险所在，去寻找合适的解决方案。

四是场外期权业务更像是在做生意。要把客户当作我们的合作伙伴，当作是朋友，而不是简单的对手方。当客户选择做一笔交易时，我们有义务提醒该交易的潜在风险，有义务去协助客户评估该交易的合理性，站在公平公正的立场提出我们的建议，我们要做的一定是跟客户一起成长，共同进步。

五是要有开放的心态，摒弃“我以为”。千万不要以以往做过的事或对自己现有能力的判断为界限，画地为牢。很多业务模式是没有先例可循的，需要我们积极主动地去探索去尝试，去打破固有思维。

六、当前行业发展的困惑

我们常常提到有效市场的说法，有效的市场就是资源可以达到优化配置的效果，场外期权市场的有效性也可以用风险的优化配置进行衡量。不同风险偏好的客户可以用尽可能低的成本快速交易风险转移风险才是一个有效的市场。虽然2017年我们迎来了场外期权业务的爆发式增长，但是距离一个真正有效的市场依然任重道远，很多制约行业发展的因素仍然存在：

第一，巨大的客户需求和期货市场容量和深度之间的矛盾。经常会遇到客户要求单笔几个亿甚至几十个亿的货值交易，但期货盘面的流动性和限仓制度没有办法满足相应的对冲量。

第二，虽然期货风险管理公司从事场外期权业务有中国期货业协会的备案，但是仍然有少数机构认为风险管理公司并不是真正意义上的金融机构，在业务资质、授信、交易规模等方面进行了较多限制。

第三，国内大型的央企、国企以及少数上市公司参与场外期权存在制度上的障碍或者疑惑，亟需相关管理机构给予明确指引。

第四，财务和税务上尚无明确的操作规范，导致一部分优质的大型企业望而却步，或者仅能以小量试单的方式参与。

第五，机构间的市场尚未建立起来，各家规则差异较大，缺少相应的组织去协调统筹相关问题。

七、对未来场外期权业务的展望

场外期权业务是期货公司转型升级，真正服务实体经济的重要抓手。目前来说，在国内还处于初级阶段，有着巨大的增长潜力和难以估量的客户需求。期货风险管理公司要抓住这宝贵的机会，苦练内功，切实为实体经济提供有价值的服务。

另外，随着业务的快速发展，也将对期货风险管理公司提出更高的要求，将业务从0做到1是一个阶段，从1做到N就是另一个阶段，一方面需要不断提高产品定价、设计和对冲交易的能力，持续优化客户的风险管理方案；另一方面也需要我们持续做好风控和合规经营，做好风险的分散和转移，确保业务的长期稳定发展。

可以预计，未来几年场外期权一定会渗透进每一个风险的角落，国内也一定会出现顶尖级的风险管理机构。（来源：中国期货业协会）