【白糖期权周报】20190812

■基本面观点：原糖受宏观因素影响再次下探，然周五快速回抽，周线收出长下引线。本周受国内基本面支撑，白糖市场期现均表现亮眼。

■波动率观点：目前波动率偏高。

■策略推荐：牛市价差，买入SR001-C-5500，卖出SR001-C-5600

8月9日建仓，当期权到期日时，最大收益：550，最大亏损：-450，收益平衡点为5545。

市场分析
基本面情况
信息
   1. Green Pool 已将2019/20 年全球糖供需缺口预测从7 月的162 万吨提高至367 万公吨。巴西中南部和印度的产量预估下降。Green Pool 估计巴西中南部的食糖产量为2580 万吨，而此前为2680 万吨。印度食糖产量为2830 万吨，之前为2950 万吨。
2. FCStone 将巴西中南部地区2019/20 年甘蔗压榨量的估计数增加至5.888 亿吨，比2018/19 年增加1000 万吨。最新估计数比5 月份的预测高出900 万吨。糖产量应达到2610 万吨，比上次预测下降6.1％，比2018/19 年下降1.5％。糖的比例为34.7％，低于5 月的37.1％，低于上一榨季的35.2％。
   3. 咨询公司INTL FCStone 将2019/20 年全球食糖缺口预估从之前的570 万吨增加至590 万吨。将18/19 年全球糖供需缺口预测从30 万吨上调至60 万吨。2019/20 年全球食糖供应量为1.803亿吨，同比下降2.3％。2019/20 年的食糖需求估计为1.862 亿吨，增长0.6％。印度，泰国，中国和巴基斯坦将在19/20 榨季减产。
   4. ISO 预计预计2019/20 年全球食糖缺口将达到350 万吨，而2018/19 年的盈余为210万吨。但天气，消费增长和政府政策可能会改变前景。目前大量库存和需求增长放缓可能限制该行业的复苏。

5. UNICA 数据显示，7 月下半月，巴西中南部压榨4969.3 万吨糖，同比上涨4.25%。糖产量247.8 万吨，同比下降5.5%。制糖比37.04%，去年同期为38.35%。TRS 为141.3千克/吨，去年同期为150.53 千克/吨。乙醇产量为26.5 万吨，同比上涨0.97%。2019/20 榨季，巴西中南部累计压榨3.078 亿吨甘蔗，同比下降2.75%。累计产糖量1333.4 万吨，同比下降9.87%。制糖比为35.31%，去年同期为36.46%。平均TRS 为128.74 千克/吨，去年同期为134.55 千克/吨。累计制乙醇154.78 亿升，同比下降4.12%。
   6. 截至2019 年7 月底，本制糖期全国累计销售食糖856.59 万吨，累计销糖率79.61%。重点制糖企业（集团）2019 年7 月份销售食糖93.72 万吨；成品白糖平均销售价格5287元/吨，其中：甜菜糖平均销售价格5136元/吨，甘蔗糖平均销售价格5303元/吨。
供需

原糖方面，雷亚尔汇率连续4周贬值，本周最高达3.992。另外本周原油价格破位下跌。在基本面相对平静下，这给了原糖沉重一击。基本面看来，原糖近期需求继续萎靡，原白价差持续在60美元/吨的低位，抑制了全球加工糖的需求。但国际机构陆续上调19/20榨季全球产销缺口，提到至350-600万吨区间。巴西维持低制糖比和印度天气不佳，也在逐渐改善远期供需情况。近期需求不足和远期供需改善使得原糖10-3价差有扩大的趋势，目前为1.1美分/磅左右。持仓方面，整体持仓有所增加，虽然仍以空方占主导，但空方进一步增加持仓相对谨慎。
郑糖方面，现货市场继续全线上调，双节备货期终端库存一直偏薄，现货市场交投较好。加工糖出货量有限，因前期超卖，有暂停报价的情况。截至7月国内库存仅余220万吨，从目前交投情绪看来，18/19榨季国内制糖厂结转库存较少。短期供需格局偏紧是支撑糖价上调的主要原因。同时加工糖会议后，产业内信心普遍增强，情绪高涨带动盘面放量上攻。台风“利奇马”横扫江浙沪鲁沿海地区，带来大量降雨，关注是否会对物流和加工糖厂造成影响。

市场分析
交易情况
白糖本周期价持续上涨，2019年8月9日收盘报5494元/吨。期权方面，本周成交量较上周下降，单周成交量26.15万手, 8月9日白糖期权总成交量为6.9万手。白糖期权主力合约最大持仓量上，看涨期权集中在行权价5400-5600元/吨，看跌期权集中在深虚值4800元/吨，较上周持仓位置有所上移。白糖期权总持仓量为20.97万手，周一白糖1909期权合约到期。
成交量/持仓量PCR（Put-Call Ratio）指标。2019年8月9日白糖期权持仓量PCR为0.84，持仓PCR本周持续上升。总成交量PCR为0.78，本周成交量PCR在周三一度达到1.60的高点。市场情绪偏悲观，认沽期权的成交量大幅上升，预防下行风险。

图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权日交易成交量和持仓量的PCR

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率情况

从期权波动率方面看，本周白糖期权隐含波动率持续上涨，2019年8月9日白糖主力合约看涨平值期权隐含波动率为12.69%，看跌平值期权隐含波动率为17.58%，30天白糖期权历史波动率为17.05%。
从波动率锥状分布图上来看30日历史波动率在90分位数以上。从白糖期权隐含波动率结构上看，隐含波动率偏度左倾，认沽期权隐含波动率被高估。

图3：白糖期权日PIV、CIV和30天历史波动率

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图4：白糖期权IV结构

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图5：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
总结
基本面观点：总的来说，面对高库存，原糖依然处在熊市末端，多空双方依旧在拉锯。关注下周宏观影响消退后，原糖能否企稳12美分/磅。关注短期贸易流情况。郑糖来说，短期供需偏紧和情绪释放将支撑糖价上行，有创新高的可能性。但5600元/吨以上高位，给与了国内大部分糖企套保的空间，关注高位的博弈情况。关注加工糖生产情况。
波动率方面，目前波动率偏高，看涨平值期权隐含波动率为12.69%，看跌平值期权隐含波动率为17.58%，30天历史波动率为17.05%，从波动率锥状分布图上来看30天历史波动率在90分位数以上。依据隐含波动率偏度情况看，目前白糖主力合约平值附近隐含波动率偏度左倾，认沽期权隐含波动率被高估。

期权交易情况，期权交易单周成交量26.15万手。2019年8月9日白糖期权总成交量为6.9万手。白糖期权总持仓量PCR为0.84，总成交量PCR为0.78，市场情绪偏悲观。
交易策略建议牛市价差，买入SR001-C-5500，卖出SR001-C-5600。
期权策略跟踪
单一期权策略
根据期权权利义务的不同产生出
4
种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图6：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略
牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图7，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图7：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略
波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图8：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

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